文丨(gǔn)明(míng)明 章立聪 余(yú)经纬

　　跨(kuà)季(jì)结束(shù)后(hòu)资金利率自低位持续上行(xíng)，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利率却仍未回落(luò)，反(fǎn)而进一步走高(gāo)。我(wǒ)们认(rèn)为主要是(shì)源于：①货币政(zhèng)策(cè)力度边际(jì)转(zhuǎn)弱；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资金融出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期内，资金利率(lǜ)下行空(kōng)间(jiān)有限，波动幅(fú)度加大(dà)，建议投(tóu)资者关(guān)注资(zī)金面的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨结婚祝福语恭喜恭喜是什么意思，恭喜恭喜是什么意思抖音(kuà)季结束后资金利(lì)率自低(dī)位(wèi)持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围(wéi)绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而税期(qī)结(jié)束后(hòu)却并(bìng)未回落，4月(yuè)21日冲高(gāo)至2.27％，隔夜利率上行幅度更大(dà)。从隔(gé)夜利率角度观察(chá)，银(yín)行与非银机构间(jiān)流动性分层现(xiàn)象弱化；此外(wài)，隔夜利(lì)率与7天利(lì)率的期限利(lì)差也明(míng)显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂。我们认为税期(qī)结(jié)束，资金不松，主要(yào)有以(yǐ)下(xià)几点原(yuán)因：

　　▍其一，货(huò)币政策力度(dù)边际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货币(bì)政策(cè)坚(jiān)持以(yǐ)我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币(bì)信贷合(hé)理增长，确保利率水(shuǐ)平合适(shì)，在追求(qiú)经济提振(zhèn)的同时，也注重防范市场过热带(dài)来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满(mǎn)足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下，货币工具力度可(kě)能会有所回摆。从央行(xíng)的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增量(liàng)续做(zuò)，逆回(huí)购(gòu)投放低(dī)量操作(zuò)，结构性工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预(yù)示(shì)后续政策将更加“精准有力(lì)”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行资(zī)金融(róng)出意(yì)愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴(jiǎo)款，而4月通(tōng)常是(shì)缴税大月，因此(cǐ)走款可(kě)能对银行间流动(dòng)性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据(jù)利率走势，预计信(xìn)贷增(zēng)速(sù)较一(yī)季度将(jiāng)会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同(tóng)比多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加(jiā)信贷投放，银行系统(tǒng)整体资金流出，因此(cǐ)向同业融出的意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥挤可能(néng)会导致债(zhài)市脆(cuì)弱性(xìng)和敏感度增加，且投(tóu)资者对于未来一个月资(zī)金结婚祝福语恭喜恭喜是什么意思，恭喜恭喜是什么意思抖音利率上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回(huí)购成交(jiāo)量和我们测算的(de)杠杆率来看，虽然上周受资金收(shōu)紧影响，加杠杆情绪有所(suǒ)降温，但依然处于历(lì)史相对积(jī)极的水平，导致(zhì)债市敏感度增(zēng)加。此外投(tóu)资者(zhě)对(duì)货币(bì)政策力度以及跨月资金面情况仍(réng)存(cún)担忧，使得市(shì)场上对于未来一个月内(nèi)资金价格(gé)上行的预(yù)期更(gèng)为强烈。

　　▍后(hòu)市展(zhǎn)望：五一假期(qī)临近，回购资金的(de)期限被动拉长，利率(lǜ)下行(xíng)空间有限。

　　月(yuè)末往往财政(zhèng)集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕(xī)银行资(zī)金(jīn)融出(chū)意愿一般较(jiào)低，预(yù)计资金波(bō)动(d结婚祝福语恭喜恭喜是什么意思，恭喜恭喜是什么意思抖音òng)幅(fú)度较大。对于债市而言，短期交易主线或延(yán)续政策与(yǔ)基本面预期交(jiāo)易(yì)，预计利(lì)率(lǜ)以(yǐ)震荡(dàng)走势为主，建议(yì)投资者关注资金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债市(shì)情绪以及头寸管理的(de)影响(xiǎng)。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央(yāng)行货(huò)币(bì)政策不(bù)及预期；经济(jì)复(fù)苏节奏不及预期；银行间市(shì)场流动(dòng)性过快收紧。

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