金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封(fēng)声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的(de)焦点(diǎn)，当前地(dì)方债的(de)规模(mó)和地方政府的偿债能力已经越(yuè)来越(yuè)被(bèi)重视(shì)。如何如何(hé)处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席(xí)经济学家李迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债(zhài)包括地方(fāng)一般(bān)债、专项债和包括城(chéng)投债在内的各种(zhǒng)隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等在内的(de)机构投资者(zhě)是(shì)地方(fāng)债的(de)主要(yào)持有者，他们普遍担心(xīn)的还是城投债务、非标等(děng)地方(fāng)政府(fǔ)隐形(xíng)债(zhài)风险。例(lì)如，近(jìn)期贵州省政府发展研(yán)究中心提出，“化债(zhài)工作推进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力(lì)已无法得到(dào)有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地(dì)财政缩水的背景下，地方政府的财权与事权不匹配问题又(yòu)凸显出来(lái)。在我国(guó)政府杠杆(gān)率水平并不算(suàn)高的前(qián)提(tí)下，我国地方政府(fǔ)的杠杆率(lǜ)水平确实够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之(zhī)间债务余额的比(bǐ)例(lì)关系(xì)。“今(jīn)后应加大(dà)中央政(zhè馈赠的意思ng)府的发债规(guī)模，为(wèi)地方经济(jì)减(jiǎn)负。”他明(míng)确指(zhǐ)出(chū)。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用，防范区域性金(jīn)融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公司还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难省(shěng)份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非债(zhài)券类债务(wù)展期(qī)，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷(dài)款展期(qī)），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息(xī)资金来降(jiàng)低债务成本(běn)，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议(yì)，中央政策上支(zhī)持地方政府通过出让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两(liǎng)次公告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵(guì)州茅台(tái)总股本8％，按(àn)当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷(léi)金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末全国(guó)城(chéng)投有息债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投(tóu)平台成为地方债务主要体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是(shì)指(zhǐ)城投企(qǐ)业公开发(fā)行的公司债券(quàn)和中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出(chū)台明确(què)城投债与地方政府信用脱钩，城投(tóu)公司定位由(yóu)地方政府投(tóu)融资机构(gòu)转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市场仍然把(bǎ)城(chéng)投债看作由地方政府背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此(cǐ)城投公司通(tōng)常都是地方政府下设(shè)的(de)投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无关的纯市场(chǎng)化的企(qǐ)业(yè)。城投的债务主要包(bāo)括向银行借款和发行债券(quàn)融资(zī)这两种方式，以前一种方式为(wèi)主，但后一(yī)种(zhǒng)债(zhài)权(quán)融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速(sù)扩张，每年增速(sù)均保持(chí)在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债务(wù)为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城投平台发债(zhài)余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投平台实际上(shàng)已(yǐ)经成为地(dì)方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政府的(de)一般债和专项(xiàng)债之和(hé)。城(chéng)投平(píng)台中，如今，城投平台的(de)债券余额大约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄(qì)今并无违约案例(lì)，说明城(chéng)投债仍属(shǔ)于(yú)地方政府(fǔ)背书的高等级信用债。但是，城(chéng)投平(píng)台的(de)非标违约情(qíng)况时(shí)有发生(shēng)，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式(shì)的(de)也比较多。

　　地方(fāng)政府应确保城(chéng)投债按(àn)时兑付，不能(néng)轻易违(wéi)约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政府债(zhài)务增(zēng)长和财政收入增(zēng)速下降甚(shèn)至负增长(zhǎng)的现象(xiàng)普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱(ruò)的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收益率普(pǔ)遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出(chū)让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度不(bù)足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投(tóu)拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明(míng)显。

　　河南的永(yǒng)煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至(zhì)全国的(de)信(xìn)用债市场(chǎng)都造(zào)成(chéng)负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海(hǎi)、云南和天津(jīn)等(děng)近几年融资成本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融(róng)资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和(hé)甘(gān)肃2020年(nián)以来城投(tóu)债(zhài)加权平均票面(miàn)利(lì)率降幅(fú)也明显不(bù)如全国。

　　当前在经(jīng)济复(fù)苏(sū)不(bù)及预期的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅(jǐn)不(bù)能解决债务问题，反而会恶(è)化区(qū)域信用环(huán)境，导(dǎo)致地方(fāng)国企(qǐ)融资难(nán)、融资贵。从未来区域经(jīng)济(jì)发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部门馈赠的意思(mén)仍需要持续举债来实现经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保持政府信用，不(bù)能轻(qīng)易违约。

　　建议(yì)中央大力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要增强城投债权人的持有信心，首先要确保(bǎo)城投债(zhài)不违约，这就意味着城投(tóu)公司能够具(jù)备低成(chéng)本(běn)的借新(xīn)还旧能力(lì)。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩子谁家抱(bào)”，意味着对(duì)地方(fāng)债不兜底(dǐ)，但(dàn)建议(yì)给(gěi)予困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底(dǐ)”支持，即(jí)在政策上大(dà)力度支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公(gōng)司的借新还旧）降低(dī)债务(wù)成本(běn)、拉(lā)长债务(wù)期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行(xíng)或商业银行的(de)低息(xī)资金来(lái)降低债(zhài)务(wù)成本(běn)，让债务更(gèng)加容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方政府(fǔ馈赠的意思)可否(fǒu)通(tōng)过出让国有资产来(lái)偿债方面，也希(xī)望中(zhōng)央(yāng)给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在对政协十三届全(quán)国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案(àn)的答复中表示，将适时(shí)出台制(zhì)度规(guī)定(dìng)及操作细则(zé)，探索(suǒ)国有权益(yì)份额规范化(huà)退出(chū)的有效方式和(hé)途径，充分发挥有限(xiàn)合(hé)伙企业的优势(shì)，助力国(guó)有企业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过出(chū)让(ràng)国有(yǒu)企业(yè)股权(quán)获得收入(rù)偿还债(zhài)务，典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告(gào)无偿划转上(shàng)市(shì)公(gōng)司共计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区(qū)域性(xìng)金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持(chí)。

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