“现在的房地产很难再出现像过去十年的系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人(rén)、首席经(jīng)济学家洪灏向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房地产(chǎn)行业(yè)分化的愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单个(gè)标的转移。上海利(lì)檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产(chǎn)都已(yǐ)经双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地(dì)杀到了(le)底部(bù)，再往下的空(kōng)间已经不大了(le)。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿(ā)尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房(fáng)地产赛(sài)道中进行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标(biāo)的公司(sī)出现(xiàn)爆雷的情(qíng)况。除(chú)此之外，洪(hóng)灏(hào)指(zhǐ)出，需(xū)要满足以(yǐ)下三(sān)个基准：有(yǒu)大的国资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有(yǒu)踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他还表示(shì)，如果关注一(yī)下今年房地产的开发(fā)资(zī)金来源，可以发(fā)现，其实(s说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用hí)银行的信贷(dài)倾向是不(bù)太愿(yuàn)意给房企贷款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来自(zì)新盘的销售。但今年(nián)新(xīn)房的销售情(qíng)况相较一(yī)般。再(zài)关(guān)注一(yī)下，哪些房(fáng)企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要还(hái)是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房企(qǐ)相对比较困难(nán)，所以整个行业出现(xiàn)了一(yī)个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还(hái)是融资等各个方面(miàn)都非常明显。现在有国资(zī)背景的房(fáng)企在资本市场表现相对较(jiào)好，但没有国资背景的民营房企股价大多(duō)表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊(kān)》表示(shì)，在(zài)房地产行(xíng)业(yè)内，我们(men)的(de)逻(luó)辑是(shì)，“寻(xún)找最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到如(rú)何(hé)挖掘，我(wǒ)们(men)会特别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高的；融(róng)资成本是否是行业内最(zuì)低(dī)的；建安成本是(shì)否(fǒu)也(yě)是(shì)业内(nèi)最低的；这(zhè)些都是我们看重的(de)一家房企的(de)综合成本。

　　需要注意的是(shì)，能(néng)够同时满足上(shàng)述条件的(de)房企(qǐ)并不多。即便是在国央(yāng)企中，仍有(yǒu)部分房(fáng)企出现(xiàn)了“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三(sān)道红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央(yāng)企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需警惕(tì)其重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不难看(kàn)出，即便是(shì)有着较稳健特色的国央企房企，其财务指标称得(dé)上(shàng)完(wán)全健(jiàn)康的仍是少数。而更加值(zhí)得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考验(yàn)着国央(yāng)企的(de)资(z说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用ī)金链(liàn)情(qíng)况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为(wèi)重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的预判未来(lái)市场(chǎng)，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企重蹈此前的高杠(gāng)杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行(xíng)举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉(jué)到机(jī)会(huì)来了，其(qí)开始在(zài)一(yī)线(xiàn)城(chéng)市进行(xíng)大举拿地，净(jìng)负(fù)债(zhài)率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三(sān)分之一。与此(cǐ)同时，该房企(qǐ)新(xīn)购入地(dì)块也实现了快速的开盘(pán)利用率，预(yù)计今年会有更多的楼(lóu)盘(pán)入市(shì)。像这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线城市，另外一(yī)半也主要集中(zhōng)在强二线和二线城市(shì)；另一方(fāng)面(miàn)，它的扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同(tóng)样(yàng)提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人感(gǎn)觉又回到了2016年(nián)、2017年(nián)，或(huò)者说看(kàn)到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民(mín)营(yíng)企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机(jī)会时要(yào)出(chū)手，但(dàn)出手(shǒu)的(de)章法仍要小(xiǎo)心(xīn)，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡量一(yī)家房企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》表(biǎo)示，主(zhǔ)要还是看房企的(de)净负债率水平(píng)，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得(dé)过(guò)于快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这(zhè)一标准(zhǔn)要比“三(sān)道红线”对房企的净负(fù)债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格。陈(chén)昊扬(yáng)解释，当前房地产行业(yè)的复苏速度并没有那(nà)么快，所以要规避公司净负债率提高到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房(fáng)企(qǐ)梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产(chǎn)、中国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年(nián)期(qī)间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明(míng)对比的是，华润置地、中(zhōng)国(guó)海外发(fā)展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地(dì)策(cè)略的(de)同时，也较好地控制了(le)公司(sī)的扩张速(sù)度与净负债率水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具(jù)备“最(zuì)后赢家”的(de)黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他(tā)们(men)是(shì)以同一筛选标准(zhǔn)来(lái)看国央企(qǐ)与民(mín)营房企，但在各维度的实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一(yī)筹。如国央企的(de)融(róng)资(zī)成本更低，融资渠道(dào)也更(gèng)顺畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国央(yāng)企自然而(ér)然(rán)就具有天然优(yōu)势。

　　虽然对比民营房企，机构(gòu)更(gèng)加(jiā)看好国央企，但这也并不意(yì)味着，民营企业(yè)中(zhōng)就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十大流通(tōng)股东中(zhōng)新进(jìn)了“中(zhōng)国工商银(yín)行股份(fèn)有限公(gōng)司－景顺长城中国回报(bào)灵活配置混合(hé)型(xíng)证券投资基(jī)金”“全国社保基金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠(zhū)海阿巴(bā)马资产管理有限公司就长期持有滨(bīn)江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该(gāi)资产公司的(de)几只产品合计(jì)持有滨江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青睐，和其自身的基本面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三年(nián)时间，房(fáng)地产市场整体在(zài)走“下坡路”，但作为杭(háng)州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在(zài)业绩表现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价表现等多维度都(dōu)表现了较强的增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现(xiàn)同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣(kòu)非归母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代”仍(réng)能(néng)保持自身业绩(jì)的持续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的(de)战略(lüè)布局关系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集(jí)团有近七(qī)成营收来自杭州地(dì)区，而在(zài)2021年，杭(háng)州地区的(de)营收比重只占到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同(tóng)时(shí)，滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极，根据诸(zhū)葛(gé)找房(fáng)、住在(zài)杭(háng)州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭(háng)拿地(dì)金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持续(xù)稳(wěn)居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭州的(de)较突(tū)出表现，也(yě)让滨江集团的房企(qǐ)排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲进(jìn)前(qián)十(shí)，根据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企第(dì)九(jiǔ)位。

　　值得(dé)注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨(bīn)说明方法有哪些及作用答题格式，三年级说明方法有哪些及作用江集团股价翻了(le)超一倍(bèi)以上，而近(jìn)期(qī)，滨(bīn)江(jiāng)集团更是(shì)迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金(jīn)、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调(diào)研。

　　产业链(liàn)布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物业(yè)觅(mì)α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业链上的中(zhōng)游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应商(shāng)，而下游(yóu)应用(yòng)行业(yè)主要包括(kuò)中介(jiè)服务、家用电器、物(wù)业管(guǎn)理、家居用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开发环节(jié)与上(shàng)游材料端息息(xī)相关，新盘开工不(bù)足导致上游(yóu)不被看好，机(jī)构寻觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的思路渐(jiàn)渐移至下(xià)游。“中国(guó)房地产行(xíng)业在(zài)进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对地(dì)产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装家居领域，我们相对看好，因为(wèi)居民保有(yǒu)的住(zhù)房规模(mó)越来越大，随着时(shí)间的增加，内装更新(xīn)的(de)需求也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具消费的增长(zhǎng)却一直都很(hěn)好。对于(yú)地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对看好和内装相关的(de)行业，例如消费建(jiàn)材、家居装饰(shì)等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据(jù)《红(hóng)周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两位的都是来自家纺赛(sài)道的公司，它(tā)们分别是富安娜和(hé)水(shuǐ)星家纺，特别是前者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已(yǐ)经(jīng)逼近30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安娜主要从事(shì)纺织家居、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下(xià)拥(yōng)有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富(fù)安娜(nà)实现营业收入(rù)约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于(yú)上市公(gōng)司股东的(de)净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十(shí)大流通股股东来看，能够发(fā)现该股早已(yǐ)成为(wèi)基金(jīn)重(zhòng)仓股(gǔ)的天下，彼时包括公募的(de)中欧价(jià)值发(fā)现(xiàn)、中欧潜(qián)力价(jià)值(zhí)、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈(yíng)新价值和私募的(de)明河2016，都(dōu)在其中出(chū)现，占据(jù)了(le)半壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两(liǎng)只基金都是价值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产业链股(gǔ)票还(hái)有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风(fēng)光一时(shí)的(de)家居板(bǎn)块也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏进(jìn)程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不过(guò)好在困(kùn)境(jìng)反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表现最(zuì)好的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内(nèi)上(shàng)涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无论是(shì)营收(shōu)还(hái)是归母净利润，公司都(dōu)实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理(lǐ)罗洋慧眼独具，一季(jì)报(bào)中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两只(zhǐ)产品也成为(wèi)志邦家居十大流通股(gǔ)股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似乎对(duì)于定制家居类标的情有(yǒu)独钟，在(zài)另一家赛道公司金牌(pái)橱柜中(zhōng)，他(tā)管理的全部三只产品(pǐn)均登(dēng)榜十大流通股股东，其也(yě)成为(wèi)他(tā)的(de)独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越被机构所青睐(lài)，不过(guò)这类(lèi)标的大(dà)多在(zài)香港(gǎng)上市(shì)，如(rú)何(hé)选择(zé)成为难题。对此，前述(shù)上(shàng)海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化(huà)应该挣(zhēng)的(de)钱(qián)，以我曾(céng)经买的(de)绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘(pán)占比是比较高的，每年(nián)到期的(de)合(hé)同(tóng)里(lǐ)提价成功(gōng)率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分(fēn)项目到(dào)期(qī)之(zhī)后，经过两三轮(lún)合同周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业里真正(zhèng)能做到产品提(tí)价的公司很少，因(yīn)为物业公司很(hěn)容(róng)易(yì)一开始是挣(zhēng)钱的，后(hòu)面因(yīn)为保安这些固定人员成本的(de)年度增长，不过(guò)服务没有特别(bié)好(hǎo)，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价(jià)难度是非常大的。但是该公司(sī)能在(zài)业内做到到期之后提价率比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步(bù)强调(diào)。

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