王剑，CFA

　　每次银行股(gǔ)跌至过(guò)度(dù)低估时(shí)，股息(xī)率相应(yīng)提(tí)升，会吸引绝对收(shōu)益资(zī)金(jīn)买(mǎi)入，股价也(yě)逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银(yín)行股已上涨半年，又一次因绝对收益(yì)资(zī)金追逐高股息而上(shàng)涨。

　　但事实(shí)上(shàng)，银(yín)行业经营层面，也已(yǐ)经悄然发(fā)生一(yī)些向(xiàng)好的变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家觉得银行股是这几天才(cái)开始上涨，那么就(jiù)大错特错了。事实是：

　　银(yín)行股自2022年10月底见底之后，已经持续上涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时间的银行股(gǔ)涨幅达到27％，其中部分银行股涨幅甚(shèn)至达(dá)到50％以上，非(fēi)常可观(guān)。当然(rán)，中间(jiān)也不是(shì)一帆风顺(shùn)，2022年10月银(yín)行(xíng)股快速下跌后，迅速反弹(dàn)。过(guò)完2023年春(chūn)节后，却冲高(gāo)回落，调整了近两个月时间(jiān)，跌幅不大，不到(dào)10％。然后于3月(yuè)底开始上涨，近(jìn)期加速(sù)上涨。

　　这(zhè)种事(shì)情并(bìng)不是第一次发(fā)生。过去银行股的大行情(qíng)，都(dōu)是在悄无声息(xī)中默默上涨的，因为银行股平时关注度并不高(gāo)。等到因几根大(dà)线性而(ér)吸引大家来关注(zhù)时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的(de)事(shì)情(qíng)是2014年。或(huò)许(xǔ)经历过的人都能记得(dé)，2014年11月，因为(wèi)一次比(bǐ)较(jiào)意外的“双降”（降息、降准），金融股(gǔ)拔地(dì)而(ér)起。但在此之前(qián)，银行指标大约在3月见底，然后不声不响地开始回升，到11月时，8个月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几(jǐ)次银(yín)行股见底，也有类(lèi)似(shì)的(de)情(qíng)况(kuàng)：没有明确(què)利好，没(méi)有明确(què)新闻，银行(xíng)股却自己慢慢(màn)从(cóng)底部爬(pá)起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为(wèi)行情(qíng)归因(yīn)并不容易，因为很难验证。如果确实没(méi)有(yǒu)实质性利(lì)好(hǎo)，那么只能从资金(jīn)面去猜测(cè)：可能是估值便宜(yí)到(dào)很多资金愿(yuàn)意出手了。由于银行盈利能力非常(cháng)稳定，估值低往往意味着(zhe)股息率高。因为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股(gǔ)息(xī)率越(yuè)高。

　　而若PB低至一定水平(píng)时，股息(xī)率就会非常(cháng)诱人。比(bǐ)如近年来，大行的ROE在(zài)10％以上(shàng)，分红率30％左(zuǒ)右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算(suàn)出(chū)来的(de)股(gǔ)息率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只(zhǐ)票(piào)息(xī)率6.6％的(de)可(kě)转债。如果(guǒ)盈利(lì)能力保持，则后(hòu)续每年收(shōu)取6.6％的(de)“利息(xī)”，如(rú)果股价上涨(zhǎng)，还能享受资本利得。当(dāng)然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已(yǐ)在底部，近期很(hěn)难再降了(le)。因此，这就非常(cháng)像一(yī)张可转(zhuǎn)债，其市价下跌时，会有个估值(zhí)下(xià)限，即“债券价(jià)值”。

　　于(yú)是，其投资价值就出来了。如果这张“可转债”的票息率(lǜ)高到一(yī)定程度，显著高(gāo)过(guò)一(yī)些资(zī)金的成(chéng)本，那么这些资金自然愿(yuàn025是哪里的区号，025是哪里的区号查询)意参与。

　　这样，银(yín)行(xíng)股(gǔ)就形成一个隐形的(de)“估值(zhí)底”，当估值低(dī)至一(yī)定水平时(shí)，股(gǔ)息率(lǜ)诱人，就会有人(rén)参与。

　　当然(rán)，这个估值(zhí)底在(zài)某些情况下会被打破，即因(yīn)为一(yī)些负面(miàn)因(yīn)素的存在，导(dǎo)致市场先生觉得银行股的估值或盈(yíng)利能力还(hái)将下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声(shēng)息的底(dǐ)部，可(kě)能并没有什么实质利(lì)好，就是有些看中股息率的资金默默(mò)买入，把底部给买(mǎi)出来(lái)了。

　　这是些什么样的(de)资金呢？

　　首先可以排除(chú)的就(jiù)是(shì)以股票型公募基金为代表的机(jī)构投资者。因为他们的考核要求是(shì)相对收(shōu)益，因此在大(dà)多数时候，他们不会因为股息(xī)率诱人而买入，他们的任务是战胜(shèng)自(zì)己(jǐ)基金的基准，或者战胜可比基金同仁。所以(yǐ)，即(jí)使股息(xī)率(lǜ)高，他们也很难做出赚取(qǔ)股(gǔ)息(xī)率的(de)决策，这不(bù)是他(tā)们的(de)考核(hé)目标。

　　因此，银行股从底部开始(shǐ)悄悄上涨的这(zhè)段时间，公(gōng)募基金参与很(hěn)低(dī)，这次也不(bù)例(lì)外。

　　从(cóng)数据上也可验证：从33家银行股2022年底(dǐ)基(jī)金(jīn)持仓比重来(lái)看(kàn)，比重越低，期间（过(guò)去半年，后同）涨幅越大(dà)，比重越高则涨幅越小。

　　除(chú)了公募基金(jīn)，其(qí)他类似考核(hé)的机构(gòu)投(tóu)资者(zhě)也是类似。

　　从数据上看，我(wǒ)们确实看到(dào)，2023年第一季度(dù)较上年末，大部分A股银行股(gǔ)的基金持仓比例(lì)是下降(jiàng)的，有(yǒu)些个股甚至(zhì)降幅不小。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重降幅；单位：个百(bǎi)分(fēn)点；来源：WIND）

　　回顾第一季(jì)度，银行指数(shù)走(zǒu)了个过(guò)山(shān)车，先是(shì)上涨，然后春(chūn)节后下跌（这(zhè)段时间刚好是人工智能(néng)概念股大涨，因此(cǐ)机构投资者(zhě)有可能是卖出银行等股票，换仓(cāng)至计(jì)算机股票）。到了4月(yuè)初，人工智(zhì)能等(děng)板块行情(qíng)回落后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春(chūn)节(jié)后的这段(duàn)时间，银行股刚好和人工(gōng)智能(néng)走出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而(ér)其(qí)他(tā)投资(zī)者，比(bǐ)如个人(rén)、外资(zī)、自营、保险(xiǎn)、资管等，则(zé)可能是买入的。因为这些资金(jīn)不考核相(xiāng)对收益，更(gèng)多的是(shì)追求绝(jué)对收益，因此有可能是(shì)高股息股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定他们买入的因素中，资金成本应该是(shì)个重要因素。目前，我国近期市场(chǎng)利(lì)率较低、资金充沛，其他(tā)可替(tì)代的(de)投(tóu)资机会较少，因此(cǐ)股息率显得诱人(rén)。同时，美国(guó)加息(xī)接近尾声，他们(men)的资金成本也(yě)有望下行，我国高股息股票也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然后我们(men)通(tōng)过(guò)数据来加(jiā)以(yǐ)验证。

　　从2023年一季度(dù)情况来看，外(wài)资(zī)确(què)实在买(mǎi)入大行，并且数量还不少。不(bù)过保(bǎo)险资金却(què)是(shì)有进有出，这一点有(yǒu)点与我们预期不符(fú)。基金主要在(zài)卖出。此(cǐ)外，还(hái)有些一(yī)般法人、其(qí)他投(tóu)资者在买(mǎi)入(rù)。

　　（一季度(dù)各类投资者持股变化(huà)数；单位：亿股(gǔ)；来(lái)源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论大致成立，即(jí)：在银(yín)行股(gǔ)估值极低的(de)时候，追求绝对收益的资金买入(rù)了高股(gǔ)息率(lǜ)的个股。

　　从散点图上也可以清晰看到这一(yī)点：

　　因(yīn)此，这次行(xíng)情，和历(lì)史上(shàng)很多次银(yín)行底(dǐ)部启动一样，很可能(néng)是青(qīng)睐(lài)高股(gǔ)息率的资金，买入低(dī)估值、高股(gǔ)息(xī)率的(de)银行股。而(ér)他们的(de)口(kǒu)味(wèi)与公(gōng)募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情(qíng)在悄悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说(shuō)明了(le)过去半年的银(yín)行股行情，是(shì)追求绝(jué)对(duì)收益的资金，买入了(le)高股(gǔ)息率(lǜ)的银行股。眼下，很多(duō)银行股(gǔ)股息率依然较高(gāo)，而资(zī)金(jīn)面(miàn)依(yī)然宽松，那么这些(xiē)高股息率(lǜ)股票对绝对收益(yì)资金依然是有(yǒu)吸(xī)引力的。

　　那么在银(yín)行业的经营(yíng)层面，有没有实质变化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出(chū)，过去三(sān)年期间的一些(xiē)特殊政策(cè)，已经出(chū)现调整的迹象，银行业将要进入(rù)新的(de)均衡格局(jú)。比如，在普(pǔ)惠小(xiǎo)微领域(yù)，过(guò)去几(jǐ)年大行承担了一些(xiē)监管要求，每年普惠小(xiǎo)微信(xìn)贷(dài)的增长非常快，投放利率很低，这对小微金(jīn)融市(shì)场(chǎng)格(gé)局造成了较大影(yǐng)响(xiǎng)，尤其是对一些原来从事小微(wēi)业务的中(zhōng)小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深度】大小行(xíng)小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月(yuè)27日，银(yín)保监会办公厅发(fā)布《关于2023年加力提升小微企业金融(róng)服务质量(liàng)的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如(rú)，不再提“两(liǎng)增”（指(zhǐ)单户授信(xìn)总额1000万元以下小微(wēi)企业贷款同(tóng)比增速不低于(yú)各项(xiàng)贷款同(tóng)比增(zēng)速(sù)，有贷款余额的户(hù)数(shù)不低于上(shàng)年同期水平(píng)）要求，不再刚性要求降低小微(wēi)信贷利(025是哪里的区号，025是哪里的区号查询lì)率(lǜ)，而是要求(qiú)“合理确(què)定贷款利率”，不再提“应延(yán)尽延”。

　　除了小微金(jīn)融领(lǐng)域(yù)，其他方面(miàn)的(de)工作(zuò)要求也陆续从过去三年的阶(jiē)段性政策，慢慢回归(guī)至(zhì)常态化。

　　而银行业这几年由于净息差显著(zhù)回落，盈利能(néng)力也(yě)渐渐接近(jìn)合(hé)理(lǐ)利(lì)润底线。因(yīn)为银行业需要(yào)留存一定的(de)利润用于补(bǔ)充资本，进而支持下一期的信(xìn)贷投放，因此利(lì)润(rùn)并不是越低(dī)越好，需要维持一(yī)个(gè)合理利润。而目前盈利能(néng)力已经接(jiē)近这一底(dǐ)线，所以(yǐ)政策也会相应调整了(le)。

　　【随笔】什(shén)么是银行的(de)合理利(lì)润和合理息差

　　可见(jiàn)，行业的一些情(qíng)况已经悄悄发生变化了。

　　那(nà)么，有没(méi)有一种可(kě)能：那些买入高股息股票(piào)的投资者中，真有些先知(zhī)先觉者，已经嗅到了不一(yī)样的味道？

　　本(běn)文(wén)为金融业(yè)研究方(fāng)法探讨。本文不是证券研究报(bào)告，不构成任何投资建议，涉及个(gè)股也仅(jǐn)为举例或陈述事(sh025是哪里的区号，025是哪里的区号查询ì)实之用，不代表我们对(duì)他们的证券或产(chǎn)品(pǐn)的推荐。具体投资建议请参考我们的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 025是哪里的区号，025是哪里的区号查询