5月(yuè)13日(rì)，年内(nèi)首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有效(xiào)认购申请份(fèn)额总额超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配售(shòu)。这(zhè)则小公告体现出(chū)市场对(duì)这一“中特估”主题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更(gèng)成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度(dù)，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　目(mù)前(qián)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中(zhōng)国基金报采访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情况(kuàng)，今年场内多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发(fā)行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央(yāng)企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化(huà)因素的(de)，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一(yī)个催(cuī)化(huà)因素就是积(jī)极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发(fā)行(xíng)，我认为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化(huà)剂。去年以来(lái)公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金申报和发行，行情火(huǒ)热(rè)下将为市场带(dài)来增量(liàng)资(zī)金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公(gōng)募基金(jīn)积极布(bù)局央国企主题基金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改革(gé)的(de)大幕将拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰(fēng)富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金参与(yǔ)央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央(yāng)企相(xiāng)关(guān)标的和(hé)板块(kuài)带来增(zēng)量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人(rén)工智能(néng)成为两大(dà)明显的主线，而(ér)新能源等前期(qī)热(rè)门(mén)赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业，火(huǒ)电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国(guó)资(zī)所在的行业(yè)，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年(nián)市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国有(yǒu)企业(yè)改革(gé)的推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)减肥期间能吃饺子吗午餐，10个饺子相当于几碗饭进(jìn)入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是(shì)过去5年10年(nián)改革(gé)的(de)成果，是非常基本面的，和他过(guò)去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路(lù)也(yě)非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波(bō)中(zhōng)特估(gū)的投资机会做好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中(zhōng)特估的(de)投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字经济和(hé)“一(yī)带一(yī)路(lù)”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来两年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票(piào)池(chí)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓股的(de)数(shù)据，剔除个股涨跌影(yǐng)响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓“中(zhōng)特估(gū)”概念股的市值(zhí)占2022年末股票(piào)总市值(zhí)比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金(jīn)在2022年末不持(chí)有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公(gōng)募基金(jīn)对(duì)港股央国企的持(chí)股市值比重达到(dào)2019年(nián)以来的(de)新高，港(gǎng)股央(yāng)国企持股总市值占港(gǎng)股持股(gǔ)总市值的比重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值体系(xì)，正深(shēn)刻(kè)影(y减肥期间能吃饺子吗午餐，10个饺子相当于几碗饭ǐng)响(xiǎng)基金公司的投(tóu)研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专(zhuān)门(mén)构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员(yuán)过去对(duì)国(guó)央(yāng)企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利用当前(qián)国央企(qǐ)愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票(piào)库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调(diào)研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央企经营思(sī)路和财(cái)务导向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了(le)更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持(chí)续发(fā)展(zhǎn)能力等方(fāng)面所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是(shì)在此基础上(shàng)构建的具有时代特(tè)征和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套用国外(wài)的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司(sī)，一直在发生的(de)变(biàn)化。”万家(jiā)基金(jīn)经理(lǐ)章恒(héng)表示(shì)，万家基金一直非(fēi)常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个领(lǐng)域，因(yīn)此也(yě)是一(yī)定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机会的(de)。同时(shí)，随(suí)着时局的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行中国特色(sè)的估值体系是(shì)资本市场使命(mìng)，投资者需要(yào)学习领会(huì)并针对原(yuán)有的估值体系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明确(què)该体系的(de)框架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者的认可和实施是最(zuì)终该体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的(de)拔(bá)估值是(shì)很大的认(rèn)知(zhī)误(wù)区，市场化认可是(shì)基本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值(zhí)

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国(guó)企(qǐ)是(shì)国(guó)民(mín)经(jīng)济(jì)的(de)支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家战略发展(zhǎn)发向，更需(xū)要承担(dān)社会(huì)公共责任等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也(yě)引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国(guó)央企的估值方式要充分体现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价(jià)值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的(de)企业社会(huì)价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价(jià)值、符合国家战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值(zhí)评价(jià)体系，改变从(cóng)以私人股东权益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体(tǐ)价值观(guān)念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量化(huà)投资部基(jī)金经理(lǐ)杨(yáng)振建表(biǎo)示。

　　杨振建也(yě)直言，近年(nián)来国(guó)资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经(jīng)形(xíng)成了初步的(de)企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视(shì)稳定的(de)现金流、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利(lì)于(yú)提高估值定价模(mó)型的(de)科学性和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指标可以使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益率、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估(gū)值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化(huà)，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认(rèn)为其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及(jí)在(zài)纵(zòng)向和横向上的研(yán)究(jiū)，强调政策(cè)优(yōu)惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对估值(zhí)结(jié)论和(hé)判断的影响(xiǎng)上(shàng)，也使得中国(guó)特色的估值体系与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化(huà)，还(hái)有估值结论(lùn)和估值(zhí)判(pàn)断的变(biàn)化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和经济(jì)特(tè)点，提供(gōng)更精准、更合理的(de)企(qǐ)业(yè)估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直言(yán)，这(zhè)需(xū)要在实践中进行探(tàn)索，目前尚(shàng)没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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