王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股(gǔ)跌至过(guò)度低估时，股息率相应提升，会吸(xī)引绝对收(shōu)益(yì)资金买入，股价也(yě)逐步完成筑底。

　　近(jìn)期，银行股已(yǐ)上涨(zhǎng)半年，又一次(cì)因绝对收益(yì)资金追逐高(gāo)股息而上涨(zhǎng)。

　　但(dàn)事实上，银行业(yè)经营(yíng)层面，也已经悄然发生一些向好(hǎo)的(de)变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之(zhī)谜(mí)

　　如果大家觉得银行(xíng)股是这几(jǐ)天才开始(shǐ)上涨，那么(me)就大错特错了(le)。事(shì)实是：吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗>

　　银行股自2022年10月底见底之后，已(yǐ)经持续上涨(zhǎng)了(le)足足(zú)半年时间了……

　　这段时(shí)间的银行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银行(xíng)股涨幅甚(shèn)至达(dá)到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一帆风顺，2022年10月(yuè)银行(xíng)股快(kuài)速(sù)下跌后(hòu)，迅(xùn)速(sù)反弹(dàn)。过完2023年(nián)春节(jié)后，却冲高回落，调整了近两个(gè)月时间，跌幅不大(dà)，不到10％。然后(hòu)于3月底(dǐ)开始(shǐ)上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这种事情并(bìng)不是第一次发生(shēng)。过去银行股的大行(xíng)情，都是在悄无声息中默默上涨的，因(yīn)为银行(xíng)股平时(shí)关注度并不(bù)高。等到因几根大线性而吸引大家来关注时，已经(jīng)涨幅不小了。

　　上一次类似的事情是2014年。或许经历过(guò)的人都能记得，2014年(nián)11月，因为一次比较(jiào)意外的“双降”（降(jiàng)息、降准），金融股拔地而起。但在此之前，银(yín)行指标大约在3月见底(dǐ)，然后不声不(bù)响地开始回升，到11月时，8个(gè)月左右时(shí)间(jiān)，涨幅(fú)22％。

　　其他(tā)几次银行(xíng)股见底(dǐ)，也有类(lèi)似的(de)情况(kuàng)：没有明确利(lì)好(hǎo)，没有(yǒu)明确新闻，银行股却自己慢(màn)慢从底部爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归(guī)因并不容易，因为很难验(yàn)证。如果确实没(méi)有实质性利好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可能(néng)是估值(zhí)便宜到很多资金愿(yuàn)意(yì)出手(shǒu)了。由于银行盈利能力非常(cháng)稳(wěn)定，估(gū)值低往往(wǎng)意(yì)味着(zhe)股(gǔ)息(xī)率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低(dī)至一定水平时，股息率就会非(fēi)常诱(yòu)人。比如近年来(lái)，大行的ROE在(zài)10％以上，分红率30％左右，PB一度低(dī)至(zhì)0.5倍以下(xià)，那么(me)计算出来的(de)股息率(lǜ)高达6.6％，非常可观(guān)。

　　这就好比一(yī)只票息率6.6％的(de)可转债。如(rú)果盈利能(néng)力保持，则后(hòu)续每年收取6.6％的(de)“利息”，如果(guǒ)股价上涨，还能享(xiǎng)受资(zī)本利得。当(dāng)然，如果(guǒ)股价再跌，或盈(yíng)利能力(lì)（ROE）、分红率下降，则会遭(zāo)受(shòu)损失(shī)。但(dàn)由于(yú)ROE已(yǐ)在底部，近期很(hěn)难再降了。因此，这(zhè)就(jiù)非常像一张可转债，其市(shì)价下跌时，会有(yǒu)个(gè)估值下限，即“债券(quàn)价值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出(chū)来了(le)。如(rú)果这张“可(kě)转(zhuǎn)债”的票息率高到一定(dìng)程(chéng)度(dù)，显著高过一些资金的(de)成(chéng)本(běn)，那么这些资金自(zì)然愿意参与。

　　这样，银(yín)行股就形成一个(gè)隐形的(de)“估值底(dǐ)”，当估值低至一(yī)定水平时，股息率诱人，就(jiù)会有人参与。

　　当然，这个估值底在(zài)某些情况下会被打破，即因为一些(xiē)负面因素的(de)存(cún)在，导致市(shì)场先(xiān)生觉得(dé)银行股的估值或(huò)盈利能(néng)力还将下(xià)行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息(xī)的底部，可(kě)能并没有(yǒu)什么实质利好，就(jiù)是(shì)有些(xiē)看中股(gǔ)息率的(de)资金默默(mò)买入，把(bǎ)底部(bù)给买出来了。

　　这(zhè)是些什么样的资(zī)金呢？

　　首先可以排除的(de)就(jiù)是以股票型(xíng)公募(mù)基金为(wèi)代表的机构投(tóu)资者。因为他们(men)的考核要求是(shì)相对收益(yì)，因此在大多数时(shí)候，他们不会因为(wèi)股息率诱人而(ér)买入(rù)，他们的任(rèn)务是战(zhàn)胜自己基(jī)金(jīn)的基准，或者战胜(shèng)可(kě)比基金同仁。所(suǒ)以，即使股息率(lǜ)高，他们也很难做出赚取(qǔ)股息率的决策，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银行股从(cóng)底部开始悄悄(qiāo)上(shàng)涨的(de)这(zhè)段时间，公募基金参(cān)与很低(dī)，这(zhè)次(cì)也(yě)不例外。

　　从数据上也可验证：从33家银行股2022年底(dǐ)基金持仓(cāng)比重来看，比(bǐ)重越(yuè)低，期间（过去半年(nián)，后同）涨幅越大，比重越高则(zé)涨幅越小。

　　除了公(gōng)募基金，其(qí)他类(lèi)似考核的机(jī)构(gòu)投资者(zhě)也是类似。

　　从数据(jù)上(shàng)看，我们确实看到，2023年第一季度较上年末，大部(bù)分(fēn)A股(gǔ)银行股的(de)基金(jīn)持仓(cāng)比例是下降的，有些个股甚至(zhì)降幅不小。

　　（一(yī)季度基金持股比(bǐ)重降(jiàng)幅；单(dān)位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季(jì)度，银行指(zhǐ)数走(zǒu)了个过(guò)山(shān)车(chē)，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好是(shì)人工智(zhì)能概(gài)念(niàn)股大涨，因此(cǐ)机构投资者(zhě)有可能是卖出银(yín)行等(děng)股票，换仓至计算机股票）。到了4月初，人工智能等板块行情(qíng)回(huí)落后，银行股重拾升(shēng)势，且(qiě)涨幅加速。春(chūn)节后的这段时间，银行股(gǔ)刚好和(hé)人工(gōng)智能走出了一个完美的“对称”走势。

　　而其他(tā)投资(zī)者，比如个人(rén)、外(wài)资、自(zì)营、保险、资管等(děng)，则(zé)可能是买(mǎi)入(rù)的。因(yīn)为这些资(zī)金(jīn)不考核相对(duì)收益，更多的是(shì)追求绝对(duì)收益，因此(cǐ)有可(kě)能是高股息股票的青睐者。

　　而决定他们买入的因素(sù)中，资金成本应该是个重要(yào)因(yīn)素。目前，我国近期市(shì)场利率较低、资金充沛，其他可(kě)替(tì)代的投资机(jī)会较少，因此股息率显得诱人。同时，美国加息接近尾声，他们的资金(jīn)成本也有望下行，我国高(gāo)股息股(gǔ)票也有吸引力。

　　然后我们通(tōng)过数据来(lái)加以验证。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看，外(wài)资(zī)确(què)实在买入大行，并且数量还不少。不过保险资(zī)金却是(shì)有进有出，这一点有点与(yǔ)我们预期不符。基金主要在卖出(chū)。此外，还有些(xiē)一般法(fǎ)人、其他(tā)投资者在买入。

　　（一季度各类(lèi)投资者持股变化(huà)数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在银行(xíng)股估(gū)值(zhí)极低的时候，追求绝对收益的资金买入了高股息(xī)率的(de)个股。

　　从散点图上也可以清晰看(kàn)到这一点：

　　因此，这次行情，和历史上很多次银(yín)行底部启(qǐ)动一(yī)样，很可能是(shì)青(qīng)睐高股息率的资金，买入低估值、高(gāo)股息率的银(yín)行股。而他(tā)们的(de)口味与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在悄悄

　　起变化(huà)

　　以上(shàng)分析，说明了过去半年(nián)的银(yín)行股行情(qíng)，是追求绝(jué)对收益(yì)的资金，买入了高股息率的银行股。眼下，很多银行股股(gǔ)息率依(yī)然较高，而资金面依然(rán)宽(kuān)松(sōng)，那么(me)这(zhè)些高股(gǔ)息率股票对绝对收益资金依然是有吸引力的(de)。

　　那么(me)在银行业的经营层面，有没有实(shí)质变化呢？

　　我们(men)在3月曾经提出，过去三年期(qī)间的一些特殊政策，已经出现调(diào)整的(de)迹象，银行(xíng)业将(jiāng)要(yào)进(jìn)入新的(de)均衡格(gé)局。比如，在(zài)普惠小(xiǎo)微领域，过去几(jǐ)年大行承担了一些监(jiān)管要(yào)求(qiú)，每(měi)年普惠小微信贷的增(zēng)长(zhǎng)非常(cháng)快，投放(fàng)利率很低，这对小微金(jīn)融市(shì)场格局(jú)造成了较大影(yǐng)响，尤其是对一些原(yuán)来从事小微(wēi)业(yè)务的中小银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小行(xíng)小微(wēi)金(jīn)融逐步(bù)达到新(xīn吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗)均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小(xiǎo)微企业金融服务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有了一些调整。比如，不再提“两增”（指单(dān)户授信总额1000万元以下小(xiǎo)微企业贷款(kuǎn)同比增速(sù)不低于各项贷款同比增速，有贷款(kuǎn)余额的户数不低于(yú)上年同期水(shuǐ)平(píng)）要求，不再刚性要求降低小微信贷利率，而是(shì)要求(qiú)“合理(lǐ)确定贷(dài)款(kuǎn)利(lì)率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金融(róng)领(lǐng)域，其(qí)他方面的工作要求也陆(lù)续(xù)从过去三年的(de)阶(jiē)段性(xìng)政策(cè)，慢慢回归至常态化。

　　而银行业这几年(nián)由于(yú)净息差显著(zhù)回落，盈利能(néng)力也渐渐接近合理利润(rùn)底线。因为(wèi)银行业需要留存一定(dìng)的利润用(yòng)于补(bǔ)充资本，进(jìn)而支持下一期的信贷(dài)投(tóu)放，因此利润(rùn)并不是越低越(yuè)好，需要(yào)维持一个合理利润(rùn)。而目前盈利能力已经接近(jìn)这(zhè)一底线，所以政策也(yě)会相应调(diào)整了。

　　【随(suí)笔】什么(me)是银行(xíng)的合理(lǐ)利润和合理息差

　　可见，行业的(de)一些情况已经悄(qiāo)悄发(fā)生变化了。

　　那么，有(yǒu)没有(yǒu)一种可能：那些(xiē)买入高股(gǔ)息股票的投资者中，真有(yǒu)些先知(zhī)先觉(jué)者，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文为金融业研究方法探讨。本(běn)文不(bù)是证(zhèng)券研(yán)究报告，不(bù)构成(chéng)任何投资建议，涉及个股也仅为举例或陈(chén)述(shù)事(shì)实之用，不代表我们对(duì)他们(men)的证券或产品的推荐。具体投(tóu)资建议请参考(kǎo)我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 吴亦凡的案件是怎么回事，吴亦凡事件立案了吗