5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体(tǐ)现(xiàn)出市(shì)场对(duì)这一“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去年(nián)底(dǐ)及今年一季(jì)度(dù)，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位投(tóu)研人士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期(qī)待，如(rú)5月15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构成催化因(yīn)素的，近期银(yín)行股大(dà)涨的一个催化因素就是积(jī)极(jí)推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主(zhǔ)题基(jī)金的申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒(héng)更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的国央企(qǐ)主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主(zhǔ)题，这样的布局可(kě)以更好支持央国企的(de)估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成(chéng)为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企(qǐ)主题基(jī)金申报(bào)和发行，行(xíng)情(qíng)火热下将为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一(yī)步(bù)表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基(jī)金积极布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面是因(yīn)为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上市(shì)公(gōng)司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的(de)基(jī)金将为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基(jī)金行(xíng)业高(gāo)质量发展的要求，引导(dǎo什么是等量关系式，什么是等量关系四年级)更多资金参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的(de)和(hé)板块带来(lái)增量资金，提(tí)升交(jiāo)易(yì)活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中(zhōng)特估和(hé)人工智(zhì)能成为两大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓(cāng)换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目(mù)前重点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会(huì)有重大的向(xiàng)上(shàng)变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价格的下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于今年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同时(shí)，随着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入一(yī)个提质增效、释放(fàng)业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是(shì)非常基本面的，和他过去1至(zhì)2年(nián)研究投资思路也(yě)非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这(zhè)波中特估(gū)的投(tóu)资机(jī)会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的(de)投资机会，判断中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融(róng)通红利机会(huì)基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第(dì)一(yī)阶段(duàn)也就是(shì)今年以数(shù)字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶段是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变(biàn)量，会(huì)在未(wèi)来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变(biàn)化(huà)的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出(chū)不(bù)少基金在行动。国金证券研究所(suǒ)数(shù)据(jù)显示，偏股主动型基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除(chú)个(gè)股涨跌影(yǐng)响，估计(jì)了各(gè)基(jī)金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季(jì)度(dù)超过30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持(chí)有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概(gài)念股，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据统计也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型(xíng)公(gōng)募基(jī)金对港股央国企的(de)持股市(shì)值比重达到2019年以来的新高，港股央国(guó)企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港股持股总(zǒng)市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门(mén)的股票库(kù)

　　可以说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金公司的投研，落实到日(rì)常的(de)投研流(liú)程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力(lì)量，更有专门构(gòu)建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研究员过去(qù)对国(guó)央(yāng)企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考察国央企(qǐ)，并(bìng)且需要利(lì)用当(dāng)前国央企愿(yuàn)意交流的(de)契机(jī)，多花精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行(xíng)动上，要求研究员将自(zì)己(jǐ)所覆(fù)盖行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库，并进(jìn)行(xíng)长期(qī)跟(gēn)踪，包括考察其实地调研的的(de)成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路和财务什么是等量关系式，什么是等量关系四年级(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认(rèn)识：首先要认(rèn)识(shí)市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国元素和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是(shì)在(zài)此基础上构建的具有时(shí)代(dài)特(tè)征和(hé)中国特色、符合国家(jiā)战略导向的估值体系，而不(bù)是(shì)简(jiǎn)单套用国外的(de)传(chuán)统(tǒng)估(gū)值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提法，但是这(zhè)个概念所涉(shè)及(jí)到的行业(yè)和(hé)公司，一(yī)直在发生的变化。”万(wàn)家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金(jīn)一直(zhí)非(fēi)常关注传统产(chǎn)业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此(cǐ)也是(shì)一定(dìng)能够(gòu)抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行情(qíng)的机会的。同时，随着(zhe)时(shí)局的变化，也在增(zēng)加(jiā)相关行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春(chūn)表(biǎo)示(shì)，积(jī)极践行中国(guó)特(tè)色的估值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需要学(xué)习领会并针(zhēn)对(duì)原有(yǒu)的估值(zhí)体系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明(míng)确该体系(xì)的框架是(shì)第(dì)一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实(shí)施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他也提(tí)醒，人为的(de)拔估(gū)值是很大的认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央国企是国民(mín)经(jīng)济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符合国家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更需(xū)要承(chéng)担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进估值体系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基(jī)金(jīn)经(jīng)理认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社会(huì)价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担社会价值、符合国(guó)家战略发(fā)展的价值(zhí)？首要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的价值评价体系，改变从(cóng)以私人(rén)股(gǔ)东权(quán)益出发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一价值估(gū)值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言(yán)，近年来(lái)国资委指导国(guó)内(nèi)团队对(duì)于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断(duàn)探索，结合(hé)国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的(de)企业(yè)社会(huì)价(jià)值评(píng)价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价值(zhí)的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大(dà)意义(yì)，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内在价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策(cè)略构建等实务(wù)工作中，都有成熟的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净(jìng)资(zī)产收益率、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变(biàn)化，尤其是估值的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链(liàn)上(shàng)下(xià)游的衡量、全(quán)要素(sù)成本(běn)等(děng)，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业价值的(de)关(guān)系。这些因素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色(sè)的估值体系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的估(gū)值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估(gū)值思维(wéi)的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地适应中国(guó)的市(shì)场和(hé)经济特点，提供更精准、更合理的企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需(xū)要在(zài)实(shí)践中进(jìn)行(xíng)探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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