5月13日(rì)，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购(gòu)申请份额总额超过(guò)20亿(yì)份发(fā)行上限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售(shòu)。这则(zé)小公告(gào)体(tǐ)现(xiàn)出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期(qī)围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持雨水像从盆里泼出来一样比喻雨大势急的四字词语 形容下暴雨的四字词语续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题基金(jīn)发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如5月(yuè)15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国企基(jī)金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪(xù)上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申报发(fā)行，我认(rèn)为确(què)实会成(chéng)为引爆行情的(de)催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面(miàn)、政策(cè)面(miàn)都在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领(lǐng)风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样(yàng)，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持央国企的(de)估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将(jiāng)成为(wèi)行(xíng)情进一(yī)步上涨的(de)催化(huà)剂(jì)。去年以来公募(mù)基金发行整体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央(yāng)国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国(guó)企改革的(de)大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到(dào)央(yāng)国(guó)企投资(zī)。另一方面是落实公募(mù)基金行业高(gāo)质量(liàng)发展的要求，引导(dǎo)更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥(huī)公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成为中特估行(xíng)情(qíng)的(de)催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构(gòu)性行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智(zhì)能成为两大明(míng)显的(de)主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此背景下(xià)，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直言，自己目前(qián)重点关注三大(dà)行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大行业主要是央企(qǐ)或(huò)地方国资(zī)所在的行业(yè)，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业本身(shēn)基本面在今年会有重(zhòng)大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大(dà)，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这些(xiē)企业(yè)会进(jìn)入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业(yè)绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下半年(nián)抓住这(zhè)波(bō)中(zhōng)特估的投资机(jī)会做好了准备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重视中(zhōng)特(tè)估的投资机(jī)会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第一(yī)阶段也就是(shì)今年(nián)以(yǐ)数字经济和“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会(huì)为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率极(jí)高的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理价(jià)值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可能发生显著(zhù)正(zhèng)向变(biàn)化(huà)的(de)个股(gǔ)提前进行布局(jú)，比(bǐ)如医(yī)药和(hé)消(xiāo)费等(děng)行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已经显露出(chū)不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研(yán)究所数(shù)据显示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持(chí)仓(cāng)中，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一(yī)季度(dù)超过(guò)30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如(rú)此(cǐ)，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型(xíng)公(gōng)募基金(jīn)对港股央国(guó)企的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市(shì)值占港股持股总市值的(de)比重由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色估值体系，正(zhèng)深刻影响基(jī)金(jīn)公司(sī)的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力(lì)量，更(gèng)有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金(jīn)经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对国(guó)央企的固定思维(wéi)，需要实地考察国央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿(yuàn)意(yì)交(jiāo)流的契机，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面，融通基金(jīn)在行(xíng)动上，要(yào)求研究员将自(zì)己(jǐ)所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调(diào)研的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营思(sī)路和(hé)财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业(yè)趋势和特征，寻(xún)找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中特估(gū)”应该是在此基(jī)础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特征和(hé)中国特色(sè)、符合国(guó)家战略导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不(bù)是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和公司，一直在(zài雨水像从盆里泼出来一样比喻雨大势急的四字词语 形容下暴雨的四字词语)发生的变(biàn)化。”万家基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关(guān)注传统产(chǎn)业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也是(shì)一(yī)定能够抓住中特估这波行(xíng)情的(de)机会的。同时(shí)，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系是(shì)资(zī)本市场使命，投资(zī)者需(xū)要学习(xí)领会并针对(duì)原(yuán)有的(de)估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适应(yīng)现实的需要。明确该(gāi)体系(xì)的框架是第(dì)一位的工作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投资者的(de)认可和实施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估(gū)值是很(hěn)大的(de)认知误区，市场化认可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的支(zhī)柱，国企央企(qǐ)发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该(gāi)考(kǎo)虑进(jìn)估值体系之(zhī)中(zhōng)，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访(fǎng)的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式要(yào)充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家(jiā)战略价值，目前(qián)已经(jīng)形成(chéng)了初步(bù)的企业社会(huì)价(jià)值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合国(guó)家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中国(guó)特(tè)色的价(jià)值评(píng)价体系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流(liú)折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建(jià雨水像从盆里泼出来一样比喻雨大势急的四字词语 形容下暴雨的四字词语n)表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规(guī)则(zé)，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业(yè)务总监、基(jī)金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社(shè)会责任等要素对企业稳健成(chéng)长的重大意义(yì)，重视稳定的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业(yè)内在(zài)价值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净(jìng)资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负(fù)债率、研(yán)发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选(xuǎn)基(jī)金经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分(fēn)析在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论、估(gū)值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤其是(shì)估值的方(fāng)法和指标上，他(tā)认为其(qí)包括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和可(kě)持续发展等各(gè)种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判(pàn)断的(de)影响(xiǎng)上(shàng)，也使得中(zhōng)国(guó)特色的估值体系与传(chuán)统的估值(zhí)体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的(de)变化(huà)，还(hái)有估(gū)值结论和估(gū)值判断(duàn)的变(biàn)化，都(dōu)是为了更(gèng)好地(dì)适应中(zhōng)国的市(shì)场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认(rèn)的指标可以使(shǐ)用。

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