王剑，CFA

　　每(měi)次银行股(gǔ)跌至过度(dù)低估(gū)时，股息率相应提升，会吸引绝对收益(yì)资金买入，股价也逐(zhú)步完成(chéng)筑底。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次(cì)因绝对收益资(zī)金追逐高股息而上涨。

　　但(dàn)事实上，银行业经营层面(miàn)，也(yě)已经悄(qiāo)然(rán)发(fā)生一(yī)些向好的变化。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银(yín)行(xíng)

　　启(qǐ)动之谜

　　如果大(dà)家觉得银行股(gǔ)是这几天才开始上涨(zhǎng)，那么就大错特错了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见(jiàn)底之后，已经持(chí)续上(shàng)涨了(le)足足半(bàn)年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到27％，其中(zhōng)部分银行股涨(zhǎng)幅甚至(zhì)达到50％以上(shàng)，非常(cháng)可观。当然，中间也(yě)不是(shì)一帆(fān)风顺，2022年10月银行股(gǔ)快速下跌(diē)后，迅速(sù)反弹(dàn)。过(guò)完(wán)2023年春节(jié)后，却冲高回落(luò)，调整了近两个月时间，跌幅(fú)不(bù)大(dà)，不到10％。然后(hòu)于(yú)3月底开始(shǐ)上涨，近期(qī)加速上涨。

　　这种事情并不是第一(yī)次发(fā)生。过去银行股的大(dà)行情(qíng)，都是在悄无声息中(zhōng)默默上(shàng)涨的(de)，因(yīn)为银行股(gǔ)平时(shí)关注度并不高。等到(dào)因几根大线(xiàn)性(xìng)而吸引大家(jiā)来关注时，已经涨幅不(bù)小(xiǎo)了。

　　上一次类似(shì)的事情是2014年。或(huò)许经(jīng)历过的人(rén)都能记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降(jiàng)准），金融股拔地而起。但在此(cǐ)之前，银行指标大约在3月见底，然后(hòu)不声不响地开(kāi)始回升(shēng)，到11月时，8个月左(zuǒ)右(yòu)时间(jiān)，涨幅22％。

　　其(qí)他几次银行股(gǔ)见底，也有类似的情(qíng)况：没有明确利好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从(cóng)底部爬(pá)起来了。

　　是谁(shuí)先知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情归因并不容易(yì)，因为很难验(yàn)证(zhèng)。如(rú)果确实(shí)没有实质性利好，那么只能从资金面去猜测：可能是(shì)估(gū)值(zhí)便宜到很多(duō)资(zī)金愿(yuàn)意出(chū)手了。由于银行(xíng)盈利能(néng)力非常(cháng)稳定，估值低往往(wǎng)意味着股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定(dìng)，PB越低则股息率(lǜ)越(yuè)高。

　　而若PB低(dī)至(zhì)一(yī)定水(shuǐ)平时，股息(xī)率就(jiù)会非常诱人。比如近年来(lái)，大(dà)行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那(nà)么(me)计(jì)算出来的(de)股(gǔ)息率高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这就(jiù)好比一只票(piào)息率6.6％的可转债。如(rú)果盈利能力保持，则后续每(měi)年收(shōu)取6.6％的“利(lì)息”，如果股价上涨，还能享受(shòu)资本利得(dé)。当然，如果股(gǔ)价再跌，或(huò)盈利能力(lì)（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭受损失。但由于ROE已在底(dǐ)部，近期很难再降了。因(yīn)此(cǐ)，这就非常像一张可转债，其市价(jià)下跌时(shí)，会有个估值下限，即“债券价(jià)值(zhí)”。

　　于是，其(qí)投(tóu)资价值就出来了。如果这张“可转债”的票息率高到一(yī)定程度，显著高过一些(xiē)资(zī)金的成本，那么这(zhè)些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形成一(yī)个隐形的“估值底”，当估值低(dī)至一定水平时，股息率诱人，就(jiù)会(huì)有人(rén)参与。

　　当然(rán)，这个估值底(dǐ)在某(mǒu)些(xiē)情况下会被打破(pò)，即因为一些(xiē)负面(miàn)因(yīn)素的存(cún)在，导致市场先生觉得(dé)银行股的估值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此，银行股那(nà)种(zhǒng)悄无(wú)声息的(de)底部，可能并没(méi)有什么实(shí)质利好，就(jiù)是有些看中股息率的资金(jīn)默默买入，把底部(bù)给买出(chū)来了。

　　这(zhè)是些(xiē)什(shén)么样(yàng)的(de)资金呢(ne)？

　　首先可以排除(chú)的就是以股票型公募基金为(wèi)代表的机构投(tóu)资者(zhě)。因为他们的考核要求是相(xiāng)对(duì)收益，因此(cǐ)在(zài)大(dà)多数时候，他(tā)们不会因(yīn)为股息率诱人而(ér)买入，他们的任务是战胜自己基金的(de)基准，或者(zhě)战(zhàn)胜(shèng)可比基金(jīn)同仁。所以(yǐ)，即(jí)使股息(xī)率高，他们也很难做(zuò)出赚取股息率的决(jué)策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从底部开始(shǐ)悄悄(qiāo)上涨(zhǎng)的这(zhè)段时间，公募基金(jīn)参与很低(dī)，这次也不例外。

　　从数据上也可验证(zhèng)：从33家银行股2022年底(dǐ)基金持仓比重来(lái)看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年(nián)，后同）涨幅越大，比(bǐ)重越高(gāo)则涨幅越(yuè)小(xiǎo)。

　　除(chú)了(le)公(gōng)募(mù)基金，其他类似考(kǎo)核的机构(gòu)投资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看(kàn)到(dào)，2023年第一(yī)季(jì)度较上年(nián)末，大部分A股银行股(gǔ)的基金持仓比(bǐ)例(lì)是下降的(de)，有些个股甚至降幅不小。

　　（一(yī)季度基(jī)金持股比重(zhòng)降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一季(jì)度，银(yín)行(xíng)指数(shù)走(zǒu)了(le)个过(guò)山车(chē)，先(xiān)是上涨，然(rán)后春(chūn)节(jié)后下跌（这(zhè)段(duàn)时间刚(gāng)好是(shì)人工智能(néng)概念股(gǔ)大涨(zhǎng)，因此机构投资者有可能是卖(mài)出(chū)银行等股票(piào)，换(huàn)仓至计算机股票）。到了4月初，人工智能等板块行情回落后(hòu)，银行股重拾升势(shì)，且(qiě)涨幅加(jiā)速。春节后的这段时(shí)间，银(yín)行股刚好和人工智(zhì)能走出了一(yī)个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如(rú)个人、外资、自(zì)营、保险、资(zī)管等，则可能是买入的(de)。因为这些资(zī)金不考(kǎo)核(hé)相对收益，更多(duō)的是追(zhuī)求绝对收益，因此有可(kě)能是高股息股票的青(qīng)睐者。

　　而决定(dìng)他们买入的因素中，资金成本应该是个(gè)重要(yào)因素。目前，我国(guó)近期市场利率较低、资金充沛，其他可替(tì)代(dài)的投资机会较少，因(yīn)此股息率显得诱人。同(tóng)时，美(měi)国加息(xī)接近尾声，他们的资金成(chéng)本也有望下(xià)行(xíng)，我(wǒ)国(guó)高股息股票也有吸引(yǐn)力(lì)。

　　然后(hòu)我们通过数(shù)据来加以验证。

　　从2023年一(yī)季(jì)度情况来看(kàn)，外资确实(shí)在买入大行，并(bìng)且数量还不少。不(bùsrds是什么意思，srds是什么意思啊)过(guò)保险资金却是有进有出，这一点有点与我们预期(qī)不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投(tóu)资者在买入(rù)。

　　（一季(jì)度(dù)各类(lèi)投资者持股变化(huà)数；单位(wèi)：亿股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言，结论大致成立，即：在银行股估值极低(dī)的时候，追求绝对收益(yì)的资金(jīn)买入了高股(gǔ)息率的个股。

　　从散(sàn)点(diǎn)图上也可以清晰看到(dào)这一点：

　　因(yīn)此，这(zhè)次行情(qíng)，和历史上很(hěn)多次银(yín)行底部启动一(yī)样，很可(kě)能(néng)是青睐高(gāo)股息率的资金(jīn)，买入低估值、高股(gǔ)息(xī)率的银行股。而他们(men)的口味与公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情(qíng)在(zài)悄(qiāo)悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析(xī)，说明了过去半年的银行股行情，是追求绝对收(shōu)益的资金，买入了高股(gǔ)息率的(de)银行(xíng)股。眼下，很(hěn)多(duō)银(yín)行股股息率依然较(jiào)高，而资金面依srds是什么意思，srds是什么意思啊然宽松，那么这些高股息率股(gǔ)票对绝对收(shōu)益资金依然是有吸(xī)引力的。

　　那么在银行业(yè)的(de)经营(yíng)层面，有没有实质(zhì)变化呢？

　　我们(men)在3月曾经(jīng)提出(chū)，过去三年(nián)期间(jiān)的一(yī)些特殊政(zhèng)策，已经出现调整(zhěng)的迹象，银(yín)行业将要进入新的均衡格局。比如，在普(pǔ)惠(huì)小微领域，过去几年大(dà)行承(chéng)担了一些监管要求，每(měi)年普惠小微信贷的(de)增长非常(cháng)快，投(tóu)放(fàng)利率(lǜ)很(hěn)低，这(zhè)对小微金融市场(chǎng)格局造成了(le)较大影(yǐng)响，尤其(qí)是对一些原来从事小微业务的中小银行(xíng)造成压力(lì)。

　　【深度】大小行(xíng)小微(wēi)金融逐(zhú)步(bù)达(dá)到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发布《关于2023年(nián)加力(lì)提(tí)升小微企业金融服务质量的(de)通知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作(zuò)要求有了一些调(diào)整。比如，不再提“两增(zēng)”（指(zhǐ)单户授信总(zǒng)额1000万元以(yǐ)下小微(wēi)企业贷款同比增速不低于(yú)各项贷款同比增速，有贷(dài)款余额的(de)户(hù)数(shù)不低(dī)于上年同(tóng)期水平(píng)）要求，不再刚性要求降低(dī)小微(wēi)信贷利率，而是要求(qiú)“合理确定贷款利(lì)率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其他方面的工(gōng)作要求也陆(lù)续从过去三年的阶段(duàn)性(xìng)政策，慢慢回归至常态化。

　　而银行(xíng)业这几年由于(yú)净息差显著(zhù)回(huí)落，盈利(lì)能力也渐渐接近合(hé)理利(lì)润底线。因为银行(xíng)业(yè)需要留存一定的利润用于补充资本，进(jìn)而支持下一期的信贷投放(fàng)，因此利润并(bìng)不是越低(dī)越好，需要维持一个合理利(lì)润。而(ér)目前盈(yíng)利能(néng)力已(yǐ)经接近这一底线，所以(yǐ)政策也(yě)会相应调整了。

　　【随笔】什么是银行(xíng)的合理利(lì)润和合理息差

　　可见，行业的一些情况已经悄悄发生变化(huà)了(le)。

　　那么，有没有一种(zhǒng)可能：那(nà)些(xiē)买入高股息(xī)股票的投资(zī)者中(zhōng)，真(zhēn)有(yǒu)些先知先觉者，已经(jīng)嗅到了不(bù)一(yī)样的味道？

　　本(běn)文(wén)为金融(róng)业(yè)研究方法探(tàn)讨(tǎo)。本文(wén)不是证券研究报告，不(bù)构成(chéng)任何(hé)投资建(jiàn)议，涉(shè)及个(gè)股也仅为举(jǔ)例(lì)或陈述(shù)事实之用，不代表我们对他们的证(zhèng)券或产品的推荐。具体投资建(jiàn)议请参考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 srds是什么意思，srds是什么意思啊