《基(jī)金经理投资笔记》宏观策略系列秋肖是指哪几个生肖，十二生肖北方生肖有哪些秋肖是指哪几个生肖，十二生肖北方生肖有哪些n>

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实现财富管(guǎn)理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士），创(chuàng)金合(hé)信基(jī)金基金经理

　　乱(luàn)云(yún)飞(fēi)渡仍(réng)从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文），我们提出(chū)了5月是(shì)乱花(huā)渐欲迷人眼，一个大的背景是市场(chǎng)进入(rù)了战略相(xiāng)持阶(jiē)段，进攻和防(fáng)守的理(lǐ)由都不是非常(cháng)清晰。周末(mò)中央发(fā)布长期的(de)产业政策，基调是(shì)清(qīng)晰的(de)，但那是诗和(hé)远(yuǎn)方，是战略性(xìng)的布局，很多投资者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在(zài)巴菲(fēi)特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸引了全球(qiú)投资(zī)者的目光，投资(zī)者总希望可(kě)以(yǐ)从中寻找到投(tóu)资(zī)的秘诀(jué)，价(jià)值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅(jǐn)如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对数(shù)字技术(shù)的批判，很多与(yǔ)会者收获(huò)的可能不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一(yī)、市(shì)场陷入(rù)僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投(tóu)资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重要的理(lǐ)由是根据惯例，银行(xíng)保险等利好兑现(xiàn)后往往是市场开始调(diào)整的开始。A股投(tóu)资(zī)历来是有季节性的，但这(zhè)未(wèi)必是历史(shǐ)的铁律，比如2022年5月市(shì)场(chǎng)在新的政策基(jī)调(diào)下(xià)开始全(quán)面大反攻。我们需要因时而(ér)变，投资者需要考虑到当前的市场背(bèi)景(jǐng)已经(jīng)和(hé)之(zhī)前(qián)有(yǒu)很大的(de)不同(tóng)。当前市场(chǎng)进入战(zhàn)略僵持阶段的一个重要理(lǐ)由是除(chú)了逻辑推演，很多重要问题很难用清晰(xī)的(de)事实(shí)来验证。谨慎的(de)投(tóu)资者(zhě)往往是(shì)见好就收或者谋定而后(hòu)动(dòng)，因此才(cái)有了(le)上述(shù)的猜(cāi)测。

　　市场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内部看，市(shì)场已经提前交易(yì)了政策(cè)的方(fāng)向，而且(qiě)今年国(guó)内的政策本身也(yě)不是大(dà)开大合(hé)。新出台的政(zhèng)策更(gèng)多地在落实上，较少(shǎo)新的提(tí)法。

　　第二(èr)，从外(wài)部看，美(měi)联储依然(rán)在通(秋肖是指哪几个生肖，十二生肖北方生肖有哪些tōng)胀、就业数据、金(jīn)融数据(jù)和增长数据传递的混乱信(xìn)息中(zhōng)纠结。

　　第三，从(cóng)投资(zī)主线看，数字经济和中特估依然(rán)既有政策、也有业绩或者有未来预(yù)期的业绩改善，但(dàn)短(duǎn)期游(yóu)戏(xì)、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较为极致，也是(shì)不争的事实。除了(le)这两(liǎng)条主线外，金融(róng)、消费(fèi)和(hé)公用(yòng)事业有反弹，但难(nán)以(yǐ)成为持续的配置(zhì)主题，新能源崩坏的筹码预期也决(jué)定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第四，从(cóng)交(jiāo)易行为看，投资者并未形(xíng)成一致预期。随着一季报的披露(lù)，市场阶段性发(fā)挥了对盈利(lì)现实的定(dìng)价效(xiào)率。具体表(biǎo)现为，业绩出现一定(dìng)修复和表现有韧性(xìng)的金融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的(de)游(yóu)戏传媒等表现(xiàn)较好，家电此前也(yě)有一定表现。不过，随着业绩(jì)的公布反(fǎn)而出现了一定(dìng)的买预(yù)期卖现实(shí)的操作。当然，相对而言市场也有(yǒu)定价效率(lǜ)不稳定的一面(miàn)，同样是业(yè)绩修复(fù)或有韧性(xìng)的农林(lín)牧渔、新能源和消费板块，整体(tǐ)表现则一(yī)般。

　　二、市场(chǎng)僵持的(de)原因：一季(jì)报显示(shì)企(qǐ)业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期市(shì)场的核心矛盾在(zài)于缺乏特别明(míng)显的亮(liàng)点，TMT主线前期超(chāo)额收益过于(yú)显著，目前除了游戏(xì)、传(chuán)媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分领域阶段性有(yǒu)所回调。中特估(gū)相关(guān)的基(jī)建、银行、石(shí)油、出版等板块盈利有支撑、估(gū)值也较(jiào)低(dī)，因此在最近市场调整的(de)时候整体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的(de)全年主线之外，市场部(bù)分定价了一季(jì)报行情，但(dàn)核(hé)心问题(tí)在于当前盈(yíng)利仍处(chù)在(zài)磨(mó)底(dǐ)阶段。扣(kòu)除金融和两桶(tǒng)油，A股的盈(yíng)利(lì)还在(zài)下(xià)滑(huá)，这意味着短期盈(yíng)利(lì)很(hěn)难撑起(qǐ)A股(gǔ)系统(tǒng)性的行(xíng)情。所以，我们看(kàn)到这(zhè)两条主(zhǔ)线之外其他业绩尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都(dōu)相对有(yǒu)限(xiàn)。消(xiāo)费的盈利有一(yī)定的修(xiū)复，而市(shì)场(chǎng)由于前(qián)期的悲观情绪尚(shàng)未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机(jī)会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰而(ér)明确的：政策关(guān)注(zhù)产(chǎn)业(yè)升级和人的问题

　　近期国(guó)内也处于一个(gè)会(huì)议密集召(zhào)开(kāi)的阶段(duàn)，政(zhèng)治局会议、中央财经(jīng)委(wěi)会议和国常会相继(jì)召开(kāi)。决策层对(duì)于当前经济(jì)复苏动力不足、复苏势头不稳(wěn)的问(wèn)题，有(yǒu)着清(qīng)醒的认识，短期的(de)工(gōng)作重(zhòng)点是恢(huī)复(fù)和扩大需求，但同时也明(míng)确不(bù)会(huì)再走老(lǎo)路——不(bù)会通过低水平的债务扩张(zhāng)来刺激经济，而是(shì)聚焦(jiāo)实体经济(jì)的产业升级，推(tuī)进产(chǎn)业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下的融合发展

　　这次财经委会(huì)议的一个新提法是“坚(jiān)持三(sān)次产(chǎn)业(yè)融合发展，避免(miǎn)割(gē)裂对(duì)立；坚(jiān)持推动传统产(chǎn)业转(zhuǎn)型升级(jí)，不能当(dāng)成‘低(dī)端产(chǎn)业’简(jiǎn)单退出”，这个提法很(hěn)重要。我(wǒ)们去年底强调接下来(lái)一段时间的(de)政策需要强调(diào)均衡性(xìng)和(hé)系统性，才(cái)能形成经济发(fā)展的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持和(hé)发展，但是经济的运(yùn)行是一(yī)个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技(jì)领域和低技术(shù)领域、融资-设计-制造—物流-销售-服(fú)务等各方面需要协(xié)调(diào)发展，大家(jiā)的信心(xīn)慢慢恢复(fù)、收入慢慢(màn)恢复(fù)，才能够(gòu)真正把需求拉动起来。不能够孤(gū)立(lì)、片面地理解和(hé)执行政策(cè)，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最高科技的领域，它的下(xià)游需(xū)求也主要来自消费电子(zi)产品中(zhōng)的手机、汽车(chē)、智能(néng)家居等等，没有(yǒu)需求的拉动，产(chǎn)业的发展就(jiù)缺乏良性循环的基(jī)础。

　　高质量的(de)人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨(tǎo)论的(de)一个重点是人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的企业家、作(zuò)为人力资源重点(diǎn)的人才、承载(zài)民(mín)族未来的新(xīn)生人(rén)口(kǒu)、需(xū)要关注的老龄人(rén)口。当前中(zhōng)国的(de)发展逐渐从(cóng)资(zī)本和劳动(dòng)要(yào)素拉动转向(xiàng)人(rén)力资(zī)源拉(lā)动，技术创新成为能否突破内外部约(yuē)束的关键。技(jì)术创新(xīn)能(néng)力取决于制度保(bǎo)障下的(de)主(zhǔ)观能动性，在经历(lì)了(le)过去几年的非常态(tài)之后，在内(nèi)外(wài)部不(bù)确定性的制约下，如何(hé)让当(dāng)前每个主(zhǔ)体充满(mǎn)信心、充满主观能动性，是政策的重心。以人工智能为代表的数字经济大(dà)发展，有可能能够帮助我们适(shì)当(dāng)缩小国(guó)际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距，这(zhè)需要从一个更高(gāo)的角(jiǎo)度理(lǐ)解人(rén)工智(zhì)能和数(shù)字(zì)经济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍(réng)从容：乱战之后的投资路径(jìng)

　　5月的市(shì)场，看起来是战略(lüè)僵持阶段的乱战。接下来的政策(cè)力度和效果有多大、盈利(lì)能否实质性(xìng)的反弹、经(jīng)济复苏的斜率是(shì)否面临趋缓的压力(lì)、海外(wài)的潜在风险到底有多大、美(měi)联储(chǔ)到底下一步面临的(de)是什么样(yàng)的经济(jì)形(xíng)势(shì)等，投资者希望渐次判断上述一系列的重要(yào)问题的程度(dù)，并据此进行(xíng)布(bù)局。

　　从这个(gè)意义(yì)上讲，5月交易机会可能更均(jūn)衡、但也更脆弱，当(dāng)前可能是(shì)一个布局(jú)的好(hǎo)阶段(duàn)，而未(wèi)必会是收获的阶段。投资者需要多(duō)一(yī)点耐心(xīn)，风浪越(yuè)大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容”，这是我们从巴菲特历(lì)次股(gǔ)东大会(huì)上看到(dào)价值(zhí)投资者很重要的一个特质，即我们(men)提倡的“道”。市场(chǎng)的乱是暂时(shí)的，随(suí)着事实的清(qīng)晰，投资(zī)路径(jìng)也将会(huì)非常明(míng)确。这个路径(jìng)，我(wǒ)们从产业视(shì)角做了一下(xià)梳理，供投资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是产业现代化，科技自主可用，数字化(huà)、高端化(huà)与智能(néng)化是明确的诗与远方，需(xū)要进行战略(lüè)布局(jú)。投资的下限是避免系统性的风险，在现代化的产业转(zhuǎn)型中，当(dāng)前蕴藏风险和未(wèi)来(lái)跟不上历史(shǐ)步伐(fá)的产业是(shì)不(bù)能进行战略布局的。投资的中(zhōng)间状态是周期(qī)与消费行业，是战术(shù)性的布局(jú)。

　　产业视角下(xià)的投资(zī)路线(xiàn)图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基金首席(xí)经济(jì)学家，投委(wěi)会(huì)委(wěi)员兼秘书长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监(jiān)，南开大学(xué)经(jīng)济学博士，清华大学管理科学与工程(chéng)博士后(hòu)。学术研究(jiū)与教学以(yǐ)及宏观经济走势、金(jīn)融产品分(fēn)析等实(shí)务领(lǐng)域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从(cóng)业23年以来，一直致力于在(zài)周(zhōu)期波动的(de)框架内运用财政的视(shì)角解构宏观经济的运行，将(jiāng)中国经(jīng)济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合信基金经(jīng)理、首席宏(hóng)观(guān)分(fēn)析师，2022年2月(yuè)加入创金合信基金。此前履职博时(shí)基金，负责(zé)宏观策略(lüè)、宏观(guān)政策、大类(lèi)资产配置(zhì)与(yǔ)择时研究。武汉大学学(xué)士，上(shàng)海财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博士后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英(yīng)文核(hé)心经济学期(qī)刊。

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