主(zhǔ)要内容

　　营收“逆PPI式”改(gǎi)善但(dàn)工(gōng)业(yè)利润仍承压，主因成本与费用压力仍构成掣肘。3 月工(gōng)业企业利(lì)润当月同比仅小(xiǎo)幅(fú)回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较(jiào)深(shēn)收缩(suō)区间。虽然(rán)3月在需求侧(cè)经济数据表现(xiàn)亮眼(yǎn)后，工业企业实(shí)际(jì)营收(shōu)增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名(míng)义营收增速(sù)回(huí)升，但(dàn)整体企业(yè)盈利压力仍大，主要源于两方面，其一是国际高油价导致(zhì)的输入性成本压力(lì)仍在约束利润(rùn)改善，3月营(yíng)业(yè)成本对当月利(lì)润拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累程度仍然较深。其二是(shì)今年降费(fèi)政策未再(zài)明显新增(zēng)，加之部分企业(yè)开始补缴(jiǎo)社保(bǎo)费，企业费用同(tóng)比压(yā)力开始(shǐ)加大，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个(gè)百(bǎi)分点至-9.5个百分点。与去(qù)年费用率改善拉动利润增(zēng)速(sù)6个百分点形(xíng)成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消费短(duǎn)期较快恢(huī)复加之(zhī)投资韧性支撑营(yíng)收(shōu)增(zēng)速回升，但高油价仍构(gòu)成约束。3月工业企(qǐ)业营收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相(xiāng)关行业营收(shōu)增(zēng)速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速的拖(tuō)累，其中汽车(chē)、家具、计算机通信电子(zi)设备等均(jūn)回升明(míng)显，显示递延(yán)需求释(shì)放以(yǐ)及汽车集中降(jiàng)价(jià)等(děng)对于短期消(xiāo)费需求的推动。其(qí)次，煤炭冶(yě)金产业(yè)链营收增速延(yán)续改(gǎi)善，显示(shì)保交楼(lóu)政策(cè)推动地产建安投资构成支(zhī)撑，但石(shí)油化工产业链营(yíng)收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％）却明显(xiǎn)回(huí)落，高(gāo)油价(jià)对于石(shí)化产业链相关(guān)行业(yè)需求持续构成抑制。

　　成本率：虽然(rán)煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高油(yóu)价继续构(gòu)成输(shū)入性成本(běn)传(chuán)导。3月工业(yè)企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是(shì)高油价(jià)下的国内石化产业链，成本率同比增量(liàng)扩大(dà)14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他行业。由(yóu)于我国石化产业链主要为中(zhōng)下(xià)游，上游环节在海(hǎi)外主要原(yuán)油寡(guǎ)头国家，因而国际高油价带来的(de)上(shàng)游利(lì)润改善无法被国(guó)内产(chǎn)业链吸收，国内以中(zhōng)下(xià)游为(wèi)主的(de)石化(huà)产(chǎn)业链反而(ér)会在高油价下受到输入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业链(liàn)上中下(xià)游均在国(guó)内，所以虽(suī)然3月煤炭冶金产业成本率同比(bǐ)增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链上游(yóu)成本率被(bèi)动走高、利(lì)润承压，而(ér)中下(xià)游成本率实际(jì)上是改善的，与此同时，更靠近下游的消费行业成(chéng)本(běn)率也(yě)明显改善。

　　利润：下游(yóu)消费行业利润仍显现(xiàn)韧性，但(dàn)石化产业链利润在高油价(jià)下(xià)仍承压。分行业看，与(yǔ)2023年2月(yuè)相(xiāng)比，下游消费行业面临最大的成本(běn)压力改善和积极(jí)的(de)营业收(shōu)入(rù)回(huí)升，因而(ér)下游消费行业(yè)利润增速恢复继续(xù)好(hǎo)于其他(tā)行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等(děng)改善明显，煤炭冶金产业链中下(xià)游利润增速也(yě)积极改(gǎi)善，相较(jiào)而言，石化产业链行(xíng)业(yè)在(zài)营(yíng)业收入与成(chéng)本压力均承(chéng)压背(bèi)景下，利润增(zēng)速(sù)仍(réng)处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　关注(zhù)二(èr)季度企业盈利三重风险，以(yǐ)及(jí)下半年潜在的内生恢复空间(jiān)。3月(yuè)工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)数据显示，虽然经济(jì)需(xū)求侧短(duǎn)期恢复较(jiào)快(kuài)，但在(zài)成本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍然(rán)承压，而展(zhǎn)望二季度(dù)，关注企业(yè)盈(yíng)利的三重风(fēng)险，其一是(shì)经济内(nèi)生(shēng)动能弱化。伴(bàn)随(suí)递延需(xū)求主导的需求脉冲(chōng)性回升过程逐步结束，经济内生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二是高(gāo)油价带来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之(zhī)全球服(fú)务消费逐步恢复，国际(jì)油价(jià)或再度(dù)走高，这(zhè)也意味着成(chéng)本压力仍较(jiào)大。其三是费用率对于(yú)利润的拖累，企业逐步(bù)补(bǔ)缴前期(qī)社保(bǎo)费缓缴等，以及(jí)今年目前降费政策更多为延续(xù)而非(fēi)新(xīn)增(zēng)，费用率对于利润同比增速的(de)的拖累也将逐(zhú)步显现(xiàn)，二季度剔除基数扰动(dòng)后的企业(yè)盈利(lì)真实修复过程(chéng)或相对缓慢。而展(zhǎn)望下半年(nián)，经济内生(shēng)动能的复苏(sū)可(kě)以期待，两大领先指标已经(jīng)验证，重点(diǎn)关注下(xià)半年经济内生(shēng)动能逐步复(fù)苏、国(guó)际(jì)油价涨(zhǎng)幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　风险提(tí)示(shì)：外部地(dì)缘(yuán)政治风险，疫情形势(shì)变化。

　　以下为(wèi)正文

　　百万美元宝贝真实事件，百万美元宝贝真实事件是真的吗ng>一、营(yíng)收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利(lì)润(rùn)仍承压，主因成本(běn)与费用压(yā)力(lì)仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企(qǐ)业利(lì)润累计同比仅小(xiǎo)幅回升1.5个(gè)百分点(diǎn)至-21.4％，当月同比(bǐ)也仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩(suō)区间(jiān)。虽然3月在(zài)需求侧经济数据表现亮眼(yǎn)后，工业企业实际营收增(zēng)速已积极回升，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)带(dài)来的抑制，3月名义营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍(réng)大(dà)，主要(yào)源(yuán)于两个方面：

　　其一是国(guó)际高油价导致的(de)输(shū)入(rù)性成本压力仍在(zài)约束利(lì)润改善，3月营(yíng)业成本对当(dāng)月利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百(bǎi)分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度仍然(rán)较深。

　　其二是今(jīn)年(nián)降费(fèi)政策未再明显新增，加之部(bù)分(fēn)企业开始(shǐ)补缴社保费(fèi)，企业(yè)费用同(tóng)比(bǐ)压(yā)力开始(shǐ)加(jiā)大(dà)，3月费用对当月(yuè)利润(rùn)拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百分(fēn)点至-9.5个百分(fēn)点(diǎn)。2022年(nián)社保缴费缓缴等一系列新(xīn)增降费政(zhèng)策(cè)持续改善企业(yè)费用率，对2022年全年工业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)构成较强(qiáng)支撑，全(quán)年拉动工业企业利润同比(bǐ)增速(sù)6个百分(fēn)点。但从今年开始前(qián)期社(shè)保费降费的(de)企业开(kāi)始补缴社保费，加之今年未再新增(zēng)更大(dà)力度的(de)降费政策，从同比视角来(lái)看费用对于工业企(qǐ)业利润的拖累开始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费短(duǎn)期较快(kuài)恢(huī)复加之投资韧(rèn)性支撑营收增速(sù)回(huí)升，但高油价仍构成约束。

　　3月工业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看(kàn)，下游(yóu)消费(fèi)相(xiāng)关行业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵(dǐ)消了PPI回落对于(yú)名义营收增速的拖累，其(qí)中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算(suàn)机通信电子设备（高基数下仍改善(shàn)0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显，显示递(dì)延需求释放以及汽车(chē)集中降价(jià)等对于短期消费需求的(de)推动(dòng)。其次，煤炭冶金(jīn)产业链营收(shōu)增速(sù)（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显(xiǎn)示保交楼(lóu)政策推动地(dì)产(chǎn)建安投资构成支撑，但石(shí)油(yóu)化(huà)工产业链营收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关(guān)行业需求持续(xù)构成抑(yì)制。

　　三、成本(běn)率：虽然(rán)煤价回落已在缓和中下(xià)游(yóu)成本压力(lì)，但高油价继(jì)续构成输入(rù)性(xìng)成(chéng)本传导

　　3月(yuè)工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤其(qí)是高(gāo)油(yóu)价下的国内(nèi)石化产(chǎn)业链，成本率(lǜ)同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其他(tā)行业。由于我国石化产(chǎn)业(yè)链主要为中下(xià)游，上游(yóu)环节在海外主(zhǔ)要(yào)原油寡头国家，因而国(guó)际高(gāo)油(yóu)价带来的(de)上游利润改(gǎi)善无法被国内产业链吸收(shōu)，国内以中下游为主的石化产业链反而会在高(gāo)油价下(xià)受到(dào)输(shū)入性成本压(yā)力，也即(jí)3月的情(qíng)况。相较而(ér)言，煤炭产业链上中下游均在国内，所以虽然3月(yuè)煤炭冶金(jīn)产业成(chéng)本(běn)率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤(méi)炭(tàn)产业链上游成本(běn)率被动走高、利润承压，而(ér)中下游成本率(lǜ)实际上是改(gǎi)善的(de)（成本率同(tóng)比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时，更靠近下游的消费(fèi)行(xíng)业成本率也明显改善（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消费行业利(lì)润仍(réng)显现韧(rèn)性，但石化(huà)产业(yè)链利润(rùn)在高油价下仍承(chéng)压。

　　分行(xíng)业看，与2023年(nián)2月相比，下游消费行(xíng)业面临最大的成本(běn)压力改(gǎi)善和积极的(de)营业收(shōu)入回(huí)升，因(yīn)而下游消费行业利润增速恢复继续好于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机(jī)通信电子(zi)设备、家具(jù)等行业(yè)利润(rùn)增速均改善20-50个百分点。煤炭冶金产业(yè)链虽然整体利润(rùn)增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格(gé)回落(luò)导(dǎo)致上(shàng)游利润下降(jiàng)的缘故，而(ér)中下游面临的是(shì)营收改善、成本压力缓(huǎn)和的格局，中下游利润(rùn)增速(sù)改善明显，金(jīn)属制品、通用设(shè)备、非(fēi)金属(shǔ)矿物制品(pǐn)等(děng)行业利润增速均改(gǎi)善10-20个百分点(diǎn)。相较而言，石化产业链行业在营业(yè)收入与成本压力均(jūn)承压背景(jǐng)下，利润(rùn)增(zēng)速(sù)仍处于-40.7％的(de)较深区间。

　　五、关注二季度企(qǐ)业盈利三重风险，以及下半年潜在的内生恢复空间(jiān)。

　　3月(yuè)工业企业利润数(shù)据显示，虽然经(jīng)济需求侧短期恢复较快(kuài)，但在成本与费用压力背景下(xià)，企业盈利仍然承压，而展望二(èr)季度(dù)，关注企(qǐ)业(yè)盈利的三重(zhòng)风险(xiǎn)，其一是(shì)经(jīng)济内(nèi)生动能弱化(huà)。伴随递延(yán)需求主导的需求脉冲性回升过程(chéng)逐(zhú)步结束，经济内生动能(néng)仍(réng)面临(lín)弱化风(fēng)险。其(qí)二(èr)是(shì)高油(yóu)价(jià)带来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启正式(shì)减产操作(zuò)，加之(zhī)全球(qiú)服(fú)务(wù)消(xiāo)费(fèi)逐步恢复，国(guó)际油价或再度走高，这也意味着成本压力仍较大(dà)。其(qí)三(sān)是费用率对(duì)于利润的拖累(lèi)，企业逐步(bù)补(bǔ)缴(jiǎo)前期社保费缓(huǎn)缴等，以及今年目(mù)前降(jiàng)费政策更多为延续(xù)而非新增，费(fèi)用率(lǜ)对于利润同比增速(sù)的的拖(tuō)累也(yě)将逐步(bù)显现，二季度(dù)剔除基数扰(rǎo)动(dòng)后的企(qǐ)业盈利真(zhēn)实(shí)修复过(guò)程或相对缓慢(màn)。

　　而展望下(xià)半年，经济内生动能(néng)的(de)复(fù)苏可以期待(dài)，两大领先指标已经验证，其一是居(jū)民消费倾(qīng)向结束持(chí)续一(yī)年的下(xià)滑过(guò)程，消费信心逐步恢复，其二是保交楼政(zhèng)策已推(tuī)动上半年地产建安投(tóu)资和竣工(gōng)积(jī)极回补，有望拉动(dòng)下半年汽车(chē)、家电、家(jiā)具(jù)等后(hòu)周期(qī)大宗消费，重点关注下半年经济内生动能逐步(bù)复苏、国(guó)际油价(jià)涨(zhǎng)幅逐(zhú)步趋缓(huǎn)后工业企(qǐ)业(yè)利润的修复空间。

　　内容节(jié)选自申万宏源宏观研究报告：

　　《被(bèi)市(shì)场低(d百万美元宝贝真实事件，百万美元宝贝真实事件是真的吗ī)估(gū)的成本与费用(yòng)压力——工业企(qǐ)业效益(yì)数据(jù)点(diǎn)评(píng)（23.03）》

　　证券分析(xī)师：屠强王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 百万美元宝贝真实事件，百万美元宝贝真实事件是真的吗