文丨明(míng)明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持续上行，即便(biàn)税期(qī)结(jié)束，资金(jīn)利率却仍未回落，反(fǎn)而进一步(bù)走高。我们认为主(zhǔ)要是源于：①货(huò)币政策(cè)力度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行资金融出意(yì)愿与能力(lì)降低(dī)。③资金较为拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感度增(zēng)加。考虑假期(qī)和月末因(yīn)素，预计短(duǎn)期内，资金(jīn)利率下行空间有(yǒu)限，波(bō)动幅度(dù)加大，建议投资者关注(zhù)资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍近期(qī)资金(jīn)利率持续上行。

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利率自低位持(chí)续上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期结束(shù)后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利(lì)率上(shàng)行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角度观察(chá)，银行与(yǔ)非银(yín)机构间流动性分层现象(xiàng)弱化(huà)；此外(wài)，隔夜(yè)利率(lǜ)与7天利率(lǜ)的期(qī)限利差也(yě)明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结束，资金不(bù)松(sōng)，主(zhǔ)要有以下几点(diǎn)原因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货(huò)币政策坚持以(yǐ)我为主、稳(wěn)字当头，保持(chí)货币(bì)信贷合理增长，确保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追求经济提振的同时，也注重防范市场(chǎng)过热带来的(de)金融风险。在满足广义(yì)流动性供需匹配(pèi)的前提下，货币工(gōng)具力度可能会有所(suǒ)回摆(bǎi)。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内续做，逆回购投放(fàng)低量(liàng)操作，结构(gòu)性工具(jù)“有(yǒu)进有退(tuì)”，均预(yù)示后(hòu)续政策(cè)将更加“精(jīng)准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠(dié)加(jiā)4月信贷投放情况较好(hǎo)，导致银行资金融出意(yì)愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月通常是缴(jiǎo)税大月(yu家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内è)，因此走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一(yī)定的压力。此外，参考近(jìn)期(qī)票(piào)据利率(lǜ)走势，预计信贷(dài)增速(sù)较(jiào)一(yī)季度将会有(yǒu)所放缓(huǎn)，但(dàn)4月预计仍(réng)将保持同(tóng)比多增的态(tài)势。税期缴(jiǎo)款叠加信贷投(tóu)放，银(yín)行系统整体资金(jīn)流出，因此向同(tóng)业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可(kě)能会导致债市脆(cuì)弱性和敏(mǐn)感度增(zēng)加，且投资者对(duì)于未来一个月资(zī)金利(lì)率(lǜ)上行(xíng)的(de)担忧增加(jiā)。

　　从(cóng)质押式回购成(chéng)交(jiāo)量和我们(men)测算的杠杆率来看，虽(suī)然(rán)上周受资金(jīn)收紧影响，加杠(gāng)杆(gān)情绪有所降温，但依然处于历史相(xiāng)对积(jī)极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增(zēng)加。此外投(tóu)资者对货币政(zhèng)策力度以及跨(kuà)月资金面情况仍存担忧(yōu)，使得市场上对于未(wèi)来一个月(yuè)内资金价格上行的预(yù)期(qī)更为强(qiáng)烈。

　　▍<家长意见怎么写最简单家长评语20字，家长意见怎么写最简单 家长评语20字以内/strong>后市展望(wàng)：五一假期临近(jìn)，回(huí)购(gòu)资(zī)金的期限被动(dòng)拉(lā)长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月末往往(wǎng)财政集中(zhōng)支(zhī)出，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕银行资(zī)金融出(chū)意愿(yuàn)一般较低，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易(yì)，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走势(shì)为(wèi)主，建议投(tóu)资(zī)者关注(zhù)资金面(miàn)的边际变化，警(jǐng)惕流动(dòng)性大幅(fú)收紧对债市(shì)情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经(jīng)济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快收紧(jǐn)。