金融界5月27日(rì)消息 近日(rì)因为昆明(míng)国资(zī)委的一封声明(míng)，让城投(tóu)债成为关(guān)注的焦点(diǎn)，当前地(dì)方债的规模(mó)和地方政府的偿债能力已经(jīng)越(yuè)来越被重视。如(rú)何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济学家李迅雷发文称，地方债包括地方(fāng)一般债、专项债(zhài)和包括城(chéng)投债在内的各种隐形(xíng)债，其规模(mó)究竟有(yǒu)多(duō)大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内(nèi)的(de)机构投资者是地方债的主要(yào)持有者，他们普遍(biàn)担心的还(hái)是城投债务(wù)、非(fēi)标等地方政府隐形债(zhài)风险。例(lì)如，近期贵(guì)州省(shěng)政(zhèng)府发展研究(jiū)中(zhōng)心提出，“化(huà)债(zhài)工(gōng)作推进(jìn)异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法(fǎ)得(dé)到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在李迅雷看(kàn)来(lái)，在土地财政(zhèng)缩(suō)水(shuǐ)的背(bèi)景下，地方政府的财(cái)权与事(shì)权不匹配问题(tí)又(yòu)凸显出(chū)来(lái)。在(zài)我国(guó)政府杠(gāng)杆(gān)率水平(píng)并不算高的前提下，我国地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需(xū)要调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加(jiā)大中央政府的发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认(rèn)为，在(zài)当前(qián)中国经济转型(xíng)的虚部是什么意思，复数的实部和虚部是什么关(guān)键阶(jiē)段，维护地(dì)方(fāng)政府的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风险显得尤为重要，故在(zài)城投(tóu)公(gōng)司(sī)还没有(yǒu)与政府部(bù)门(mén)完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予(yǔ)困(kùn)难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持，在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如(rú)帮助地方(fāng)政府（如(rú)城投公(gōng)司的借新(xīn)还旧）降低债务成本(běn)、拉(lā)长债务期(qī)限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来降低债(zhài)务成本(běn)，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政(zhèng)府通过出让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市(shì)公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来(lái)源李迅(xùn)雷金融(róng)与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方(fāng)债(zhài)务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全(quán)国(guó)城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平(píng)台成为地方(fāng)债务(wù)主要体现(xiàn)形式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开(kāi)发行的公司(sī)债券和(hé)中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明确(què)城投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公司定位(wèi)由(yóu)地(dì)方政府投融资机构转变为市场化(huà)运营主体，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但实际(jì)上市场仍然把城投债看(kàn)作由地方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司(sī)通常都是地方政府(fǔ)下设的投融资机构，很难完全独(dú)立成(chéng)为与政府(fǔ)无(wú)关的(de)纯(chún)市(shì)场(chǎng)化的企(qǐ)业(yè)。城投的债务主要包括向银行借款和(hé)发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主，但后(hòu)一种债权融(róng)资的(de)规模(mó)也不(bù)小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有(yǒu)息债务(wù)快速(sù)扩(kuò)张，每年(nián)增(zēng)速均(jūn)保持在10％以上，到2022年(nián)末，全(quán)国(guó)城投有息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债(zhài)余额的(de)增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际(jì)上已(yǐ)经(jīng)成为(wèi)地(dì)方债务的主(zhǔ)要体现形(xíng)式，规模明显超(chāo)过地方(fāng)政府的一般债和专项债之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今(jīn)，城投平台的债(zhài)券余(yú)额大约为13.8万(wàn)亿元，迄(qì)今并无违约(yuē)案例(lì)，说明城投(tóu)债仍(réng)属(shǔ)于地方(fāng)政(zhèng)府背(bèi)书(shū)的高等级信用(yòng)债。但是，城投平(píng)台(tái)的非标(biāo)违约情况时有发生虚部是什么意思，复数的实部和虚部是什么，银行贷款展期、调整还贷方式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方(fāng)政(zhèng)府应确保城投债按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前(qián)市场对地(dì)方政府债(zhài)务增长(zhǎng)和财政收入增速下降甚(shèn)至(zhì)负增长的现象普遍担心，尤其对财力(lì)偏(piān)弱的(de)东北、中西部省份，城投债(zhài)的收(shōu)益率普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务(wù)利息(xī)覆盖程度(dù)不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至(zhì)全国(guó)的信用债市场都(dōu)造(zào)成负(fù)面冲击，信用分层(céng)现(xiàn)象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海(hǎi)、云南和(hé)天津等近(jìn)几年融资成本仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全国更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西、宁夏(xià)和甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城投债(zhài)加权平均票面利率降幅也明(míng)显不如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不(bù)及(jí)预期的背景下(xià)，投(tóu)资者的风险偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政府应(yīng)该确保城投债的按(àn)时兑付。因为违约不仅不能(néng)解决债务问(wèn)题，反而会恶化区域信用(yòng)环境，导(dǎo)致地(dì)方国(guó)企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区域经济发展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持续举债(zhài)来(lái)实(shí)现经济平(píng)稳增(zēng)长，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建(jiàn)议(yì)中央大力(lì)度支持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前(qián)迫切需(xū)要增强城投债权人的持有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这(zhè)就意味着(zhe)城投(tóu)公(gōng)司能够(gòu)具备低成(chéng)本的借(jiè)新(xīn)还旧(jiù)能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，即在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降低债(zhài)务成本、拉(lā)长债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低债(zhài)务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可(kě)否通过(guò)出让国有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支持。因为今年3月1日，国资(zī)委在(zài)对政(zhèng)协(xié)十三届(jiè)全国委员会第五次会议第00503号(hào)提(tí)案(àn)的答复中(zhōng)表(biǎo)示，将适时出台制(zhì)度规定(dìng)及操(cāo)作细(xì)则，探索国有权(quán)益(yì)份额(é)规范化退出(chū)的有效(xiào)方(fāng)式和途径，充分发(fā)挥有限(xiàn)合伙企业的优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权(quán)获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计1亿股股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中(zhōng)国经(jīng)济(jì)转型的关键阶段(duàn)，维护(hù)地方政府的信用(yòng)，防范区域(yù)性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有与政府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保(bǎo)持(chí)。

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