来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期(qī)加(jiā)息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持加息(xī)的关键仍(réng)是(shì)通胀压力太大(dà)。

　　本次美联(lián)储声明(míng)较3月有(yǒu)何变化？第一，重申经济依然稳健，表述修(xiū)改为(wèi)“一季(jì)度经(jīng)济温和增长，就(jiù)业强劲(jìn)，失业率在低(dī)位”。第二，重申美国银(yín)行稳健(jiàn)，明确银(yín)行风险导致家庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货(huò)膨胀仍(réng)然很(hěn)高，委员会仍然高(gāo)度关注通货膨胀风险(xiǎn)”。第四，修改货币政策表述(shù)，重申(shēn)“委员(yuán)会评(píng)估货币政策的滞后影响”，删除“委员会预计(jì)一些(xiē)额外的政策紧缩可能是(shì)适当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表(biǎo)态？关于经济，认(rèn)为(wèi)经济可能面临来自紧(jǐn)缩信贷(dài)的阻力(lì)，其影响还需要(yào)时间来体现(xiàn)；预计美国经济温和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加息，本次加(jiā)息依(yī)然是共识；认为原则(zé)上不需(xū)要(yào)利率提高那么高(gāo)，正(zhèng)在评估(gū)是否达(dá)到限制(zhì)性(xìng)水(shuǐ)平(píng)，认为(wèi)或已经达到（或已(yǐ)经(jīng)接近达到）。关于降息(xī)，强调劳动力市场在走(zǒu)弱，但依然强(qiáng)劲，薪资(zī)水平仍高；通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目标，降低通胀仍需较长时间(jiān)，当前降(jiàng)息并(bìng)不合适。关于银行(xíng)和债务(wù)上限，强调地区(qū)性(xìng)银行发挥非常(cháng)重(zhòng)要(yào)的作用，不希望大型银(yín)行(xíng)进行大规模(mó)收购，银行业总体上有所(suǒ)改善，美国(guó)银行系(xì)统健康且具有弹性。强(qiáng)调应及时提高债务上(shàng)限。

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　　如(rú)期加(jiā)息25BP

　　按计划缩表(biǎo)，美联储(chǔ)将(jiāng)继续减持美国(guó)国债(zhài)、机构(gòu)债(zhài)务和机(jī)构(gòu)抵押贷款支持证券，上(shàng)限为950亿美(měi)元(yuán)（600亿美元国(guó)债和350亿美元MBS）。

　　我们认(rèn)为(wèi)，美联储坚持(chí)加息的关键(jiàn)仍在于通胀压力较(jiào)大。例如，3月美国核心(xīn)通胀季调环比仍在0.4％的高(gāo)位，且(qiě)已经连续4个月处于高位；核心通胀(zhàng)年化同比也仍(réng)在4.9％，边际上并没有明显降温。本轮加息是80年代(dài)以(yǐ)来最快(kuài)的(de)一次，10次便(biàn)累计(jì)加(jiā)息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看，与(yǔ)2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关于经济方面，重(zhòng)申(shēn)经(jīng)济依然稳健。不过表(biǎo)述修改为“1季度经济活动以适度(dù)的(de)速度增长，最近几个月就业增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面(miàn)，重申(shēn)通胀压力。“通货(huò)膨胀仍(réng)然很高”、“委员会仍然高度(dù)关(guān)注通货膨(péng)胀风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀(zhàng)目标”。

　　关于加息方面，或将停止(zhǐ)加息。重申委员会将(jiāng)评估(gū)货(huò)币政策的滞(zhì)后影响，“在确定额外的(de)政策紧缩在(zài)多(duō)大程(chéng)度上(shàng)适合于随着时间的推移将通货膨胀(zhàng)率恢(huī)复(fù)到2％时，委(wěi)员会将考虑货币政策的累积紧缩(suō)，货币政(zhèng)策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以(yǐ)及(jí)经济和金融发展”。重点是删(shān)除了(le)“委员(yuán)会预计，一些额(é)外的政(zhèng)策(cè)紧(jǐn)缩(suō)可能是适当的，以实现一种(zhǒng)货币政策立场”，表明美联储加息或将结束。

　　关于(yú)银行风险，重申美(měi)国(guó)银行稳健。“美(měi)国银行体系(xì)稳健且富有(yǒu)弹性”；明确银行风险导致了家庭和企业信(xìn)贷的收紧（上一次表述为“可(kě)能(néng)”），重申这对经济(jì)、就(jiù)业和(hé)通(tōng)胀的影响(xiǎng)存在不确定性，“家庭和企业信贷条(tiáo)件收紧可(kě)能会拖累(lèi)经济活动、就业和(hé)通(tōng)胀，这些影响的程度仍不确定(dìng)。”

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　　鲍威尔有何表态(tài)？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联(lián)储(chǔ)主席鲍威尔认为(wèi)，经济可能面临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其(qí)影响还需(xū)要时间来体现（尤其是住房和投资领域）。不过明(míng)确(què)指出，如果美国出现经(jīng)济衰(shuāi)退，希望是(shì)温和的；强(qiáng)调，美国可(kě)能(néng)会出现轻微的经济(jì)衰(shuāi)退。

　　关于(yú)加(jiā)息，或已经达到限制(zhì)性水(shuǐ)平。美联储在3月议息会(huì)议时，就已(yǐ)经在讨论停止加息的问题；不过(guò)，鲍(bào)威尔指出本(běn)次(cì)加息依然(rán)是(shì)共(gòng)识，所有人全票通过，一些政策(cè)制定者(zhě)谈到停止加息，但不(bù)是(shì)本次会议。

　　对于未来(lái)利(lì)率终点的问题，鲍威尔认为原则(zé)上不需要利(lì)率提高那(nà)么(me)高，正在评估是否达到限制性水平，认(rèn)为或已经达到了(le)限制性水平（或(huò)已经接(jiē)近达到），也就(jiù)意味着也许可以(yǐ)暂停加息了。后续(xù)政(zhèng)策变化的(de)关键仍是审视数据(jù)，尤(yóu)其是通胀。

　　关于降息(xī)，当前(qián)并(bìng)不合适。鲍威尔(ěr)强调，美国劳动力(lì)市场在(zài)走弱，但依(yī)然强劲(jìn)，失业(yè)率仍(réng)在低(dī)位，薪(xīn)资水平仍高，高于2％的通胀(zhàng)水平(píng)。整体通(tōng)胀有所缓(huǎn)和(hé)，但依然(rán)高(gāo)企，远(yuǎn)高于目(mù)标水平，降低通胀仍(réng)需(xū)较长时间，当前降(jiàng)息并不合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强调(diào)地(dì)区性银行发挥非常重要的作(zuò)用(yòng)，不(bù)希(xī)望(wàng)大型银行(xíng)进行大规模收购，银行业总体上有所改善，美国(guó)银(yín)行(xíng)系统(tǒng)健康且具有弹性(xìng)。银行危机的影响程度目(mù)前尚不确定。

　　关于债(zhài)务上限风险，鲍威尔(ěr)强调(diào)应及时提高债务上限，如果没有达(dá)成债务协(xié)议，经济后果“高度不确定”。此前，美国财(cái)政部(bù)长耶伦也强调(diào)，如果国会不尽(jǐn)早采(cǎi)取行动提高债务上限，美国可能最早于6月1日(rì)出现债务(wù)违约。

　　由于美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元(yuán)的法定举(jǔ)债上限(xiàn)，美国财政部(bù)于今(jīn)年1月宣布采取特(tè)别措施，避免联邦政府(fǔ)发生(shēng)债(zhài)务违约。美国国会(huì)预算(suàn)办公室5月1日发布的最(zuì)新报告显示(shì)，美国(guó)在(zài)6月初耗尽资金的风险较(jiào)之前更高。

　　往前(qián)看，美国银行风险(xiǎn)演变成系(xì)统性风险的概率(lǜ)或(huò)有(yǒu)限(xiàn)，但中(zhōng)小(xiǎo)银行破产或(huò)依然(rán)会出现。目前市场依(yī)然(rán)预期美联储6-7月维持利(lì)率水(shuǐ)平(píng)不变，9月开始(shǐ)降息(xī)（概率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认(rèn)为，美国经济虽在下滑，但依然有韧性；美国(guó)通(tōng)胀(zhàng)压力仍大，年内(nèi)降(jiàng)息概率(lǜ)或较低。

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