5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体(tǐ)现出(chū)市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的(de)行情，市(shì)场(chǎng)关注(zhù)度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上(shàng)，早在去年(nián)底及今年一季度，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多位投研人士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引(yǐn)爆行情的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策(cè)面(miàn)都(dōu)在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以更好(hǎo)支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来(lái)公募(mù)基金(jīn)发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情(qíng)火热(rè)下将(jiāng)为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来(lái)增量资(zī)金(jīn)，有望(wàng)推动进一(yī)步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认为，公募基(jī)金积极(jí)布局央(yāng)国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的(de)投资价(jià)值(zhí)凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到(dào)央国企投资。另一方面是落(luò)实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多(duō)资(zī)金参(cān)与央国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金服务资本(běn)市场(chǎng)改革、服(fú)务实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央企相关标的和板块带(dài)来增量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望(wàng)成(chéng)为(wèi)中特估(gū)行情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中变赛(sài)道(dào)

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工(gōng)智能成为两(liǎng)大明显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源等(děng)前期热门赛(sài)道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一些(xiē)基(jī)金经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大(dà)行(xíng)业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年会(huì)有重大的向上变化的机(jī)会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商(shāng)，会(huì)受益(yì)于今年(nián)市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推进(jìn)，大概率这些(xiē)企业(yè)会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示(shì)，中特估是(shì)过(guò)去(qù)5年(nián)10年改革的成果，是非常基(jī)本面的(de)，和他过去1至2年研究投资(zī)思(sī)路也非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中(zhōng)特估的投资机(jī)会(huì)，判(pàn)断中特估的机会(huì)未来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带(dài)一(yī)路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)机会(huì)为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营成果随(suí)之(zhī)改变是一(yī)个慢变(biàn)量(liàng)，会在(zài)未来两年体现在每一(yī)个央国(guó)企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面(miàn)可(kě)能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)年(nián)报(bào)前(qián)十大重(zhòng)仓股股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基金持(chí)有股票市(shì)值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股主(zhǔ)动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有(yǒu)“中特(tè)估”概念(niàn)股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信(xìn)证券(quàn)数据统计(jì)也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公募(mù)基(jī)金对港股央国(guó)企的持股(gǔ)市(shì)值比(bǐ)重达(dá)到2019年(nián)以来的(de)新高，港股央国企持股(gǔ)总市(shì)值占港股持(chí)股(gǔ)总市值的比重由2022年四(sì)季度的(de)25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估(gū)值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司(sī)的投研，落(luò)实到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金(jīn)公司(sī)在加大投研力(lì)量，更有专门构(gòu)建国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对国(guó)央企(qǐ)的(de)固定思维，需要(yào)实地考(kǎo)察国(guó)央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自己所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有国央企构(gòu)建专门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括(kuò)考察(chá)其实地调研的的成果，了解(jiě)国央企(qǐ)经营(yíng)思路和财务导向的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也(yě)谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识(shí)：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持(chí)续发(fā)展能力等(děng)方面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国元素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在此基础上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代水浒传史进的主要事迹概括，水浒传史进的主要事迹有哪些特征(zhēng)和中国特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用(yòng)国(guó)外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提法(fǎ)，但是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的(de)行业和(hé)公司，一直在发生的(de)变化(huà)。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金(jīn)一(yī)直非常(cháng)关注(zhù)传(chuán)统(tǒng)产业的变化，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等(děng)多个领域，因此也是一定(dìng)能够抓(zhuā)住中特估(gū)这波行情的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济学家(jiā)魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践行(xíng)中国特色的(de)估值体(tǐ)系是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会并针对(duì)原有的估值(zhí)体系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需(xū)要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者(zhě)的(de)认可和实(shí)施是最(zuì)终该体(tǐ)系(xì)能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔估值是很大的认知误区，市场化认(rèn)可是基本的(de)常识(shí)，不可(kě)误(wù)判。

　　体现(xiàn)社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经(jīng)济的支(zhī)柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合国家(jiā)战略(lüè)发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国央企的估(gū)值方式(shì)要充分(fēn)体现企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就(jiù)构(gòu)建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价(jià)体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价(jià)值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的(de)社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金水浒传史进的主要事迹概括，水浒传史进的主要事迹有哪些经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言(yán)，近年来国(guó)资(zī)委指导国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际(jì)通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科(kē)技创新对提升企业内(nèi)在价值的积极作(zuò)用(yòng)，这(zhè)样有利于提高估值定(dìng)价模型(xíng)的科学(xué)性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数(shù)编(biān)制、策略构(gòu)建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使用，包括净资(zī)产(chǎn)收(shōu)益率(lǜ)、营业(yè)现金比(bǐ)率、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强度(dù)等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金经(jīng)理李欣更细致分析(xī)在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估(gū)值(zhí)判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化，尤其(qí)是估值的方(fāng)法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本(běn)等，以及(jí)在纵向和横(héng)向上的研究，强(qiáng)调(diào)政(zhèng)策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素(sù)与企(qǐ)业价值的关系。这些(xiē)因素在(zài)对估值结论和判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的(de)变化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都(dōu)是(shì)为了(le)更好地适应中国的市场和(hé)经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基(jī)金首席经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中进(jìn)行探索，目前(qián)尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可以使用。

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