“现在的房地产很难(nán)再(zài)出现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集(jí)团合伙(huǒ)人、首席经济学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业(yè)分化(huà)的(de)愈加明显，让机构和(hé)投资者的关(guān)注(zhù)度从板块向(xiàng)单个标(biāo)的转(zhuǎn)移(yí)。上海利檀投资董事长陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是(shì)反复地(dì)杀到了(le)底部，再往下的空(kōng)间(jiān)已经不大(dà)了。

　　三道红线(xiàn)等指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔法重要(yào)参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个股(gǔ)的阿尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒(xǐng)，在房(fáng)地产(chǎn)赛道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避免选了半天(tiān)，标(biāo)的公(gōng)司(sī)出现(xiàn)爆雷的情况。除此之外(wài)，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下三(sān)个基准(zhǔn)：有大的国资(zī)背景的、杠杆率较(jiào)低(dī)的、此前没有踩过红(hóng)线的。

　　他(tā)还表示，如果关注(zhù)一下今年房地(dì)产的(de)开发(fā)资金来源，可以发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意给房企贷(dài)款的(de)，房企的主要资(zī)金(jīn)来源来自(zì)新盘的销simple是什么牌子，simple是什么牌子衣服售。但今年新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能(néng)从银行拿到钱，其实主要还是那些有国(guó)企(qǐ)背景的(de)房企，民营房企(qǐ)相(xiāng)对(duì)比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一(yī)个很明显的分化，无(wú)论是在(zài)销售(shòu)，还是融(róng)资等各个(gè)方(fāng)面都(dōu)非常明(míng)显。现在有国资背(bèi)景的房企(qǐ)在资(zī)本(běn)市(shì)场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有国资(zī)背景的民营(yíng)房企股价(jià)大多表(biǎo)现很一般。

　　陈(chén)昊扬则(zé)向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房地(dì)产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖(wā)掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就(jiù)是它的净(jìng)借贷水平(píng)（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利(lì)润率是(shì)不是行业内(nèi)最高的；融资成本是否(fǒu)是行(xíng)业内最低的；建安成本是(shì)否也是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重的一家房企的(de)综合(hé)成本。

　　需要注意的是，能(néng)够同(tóng)时满足上述(shù)条件的(de)房企并(bìng)不多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出现了“三道红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐(zhú)渐(jiàn)恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家嘴、格力地(dì)产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中国(guó)武(wǔ)夷等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城(chéng)建发展、京(jīng)投发展、光明地产、云南城投(tóu)、首(shǒu)开(kāi)股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有(yǒu)着较稳(wěn)健特色的国央企房(fáng)企，其(qí)财务指标称得上完全健康(kāng)的仍是少数。而更(gèng)加值得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开始大举(jǔ)扩张(zhāng)。而这无疑又进(jìn)一步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张(zhāng)速(sù)度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及(jí)过于(yú)激(jī)进的(de)扩张拿(ná)地节(jié)奏也(yě)有可能让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家(jiā)房企进(jìn)行(xíng)举例(lì)，它(tā)从2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借(jiè)贷比例(lì)都(dōu)维持在33％左右，完(wán)全没有增加杠(gāng)杆(gān)比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一线(xiàn)城市(shì)进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分之一(yī)。与此同时，该房(fáng)企新购(gòu)入地(dì)块也实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家(jiā)”的(de)特(tè)点(diǎn)。一方面，在于它本身(shēn)储备了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也(yě)主要集中(zhōng)在强(qiáng)二线和二线(xiàn)城市；另一方面，它(tā)的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让人感觉(jué)又回到(dào)了2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看(kàn)到了2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩张的民营企业的影子。虽然(rán)说，见到机(jī)会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩(kuò)张得(dé)太快，但(dàn)未来的两年市场没有想象得那么好，可能会(huì)重(zhòng)蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如何(hé)来(lái)衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还(hái)是看房企的净负债(zhài)率水(shuǐ)平，在我(wǒ)看来，这个(gè)比(bǐ)例(lì)如果超(chāo)过60％，就是扩张(zhāng)得过于(yú)快速了(le)。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三(sān)道红(hóng)线”对房企的净(jìng)负债率要(yào)求不得高(gāo)于(yú)100％要(yào)更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前(qián)房(fáng)地(dì)产行业的复苏速度(dù)并(bìng)没有(yǒu)那么快，所以要规避公司净(jìng)负(fù)债率提高到一个比较(jiào)危(wēi)险的水(shuǐ)平。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在(zài)2022年拿(ná)地较(jiào)积极的房企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀(xiù)地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年(nián)净负(fù)债率都在60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持续(xù)居(jū)高不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置(zhì)地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房(fáng)企(qǐ)在践行较积极(jí)的拿地策(cè)略的同时，也较(jiào)好地控制(zhì)了公司(sī)的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企(qǐ)

　　或(huò)具备“最后赢家(jiā)”的黑马(mǎ)特质

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们是(shì)以同(tóng)一筛(shāi)选标准来看国央企与民营房企，但在(zài)各维度(dù)的(de)实际(jì)表(biǎo)现上，国央企(qǐ)确实会更(gèng)胜一筹。如国央企的(de)融资成本(běn)更低，融资(zī)渠道也更(gèng)顺(shùn)畅(chàng)，能(néng)够(gòu)做到(dào)想融(róng)就融，这样，国央(yāng)企(qǐ)自然而然(rán)就(jiù)具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企(qǐ)，机构更加看好国央(yāng)企，但这也并不(bù)意味(wèi)着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑(hēi)马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有少数(shù)民营房企同样受到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大(dà)流通股东中新进了“中国工(gōng)商银(yín)行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混(hùn)合型证券投(tóu)资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六(liù)组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公(gōng)司就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报(bào)，该资产(chǎn)公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团(tuán)的受青睐，和其自(zì)身的基(jī)本(běn)面表(biǎo)现存在一(yī)定(dìng)关(guān)系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产(chǎn)市(shì)场(chǎng)整体在走“下坡路”，但作(zuò)为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是表现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销售规模、新增土(tǔ)储(chǔ)、股价表现等多维度都表现了(le)较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间，滨江(jiāng)集团(tuán)扣非归母净利润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依次(cì)实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江(jiāng)集团更是实现(xiàn)了扣非(fēi)归母净(jìng)利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜(tóng)时(shí)代”仍能保持(chí)自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的战略布(bù)局关系密切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有(yǒu)近(jìn)七(qī)成(chéng)营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地(dì)区的(de)营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到(dào)近六成。近三年持续稳(wěn)居杭州房企销售排名(míng)第(dì)一。

　　与此同时，滨江集(jí)团(tuán)在杭州的(de)土储(chǔ)补充同样较为积(jī)极，根据诸葛找房、住在杭州(zhōu)网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持续稳居杭州(zhōu)的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的(de)房企排(pái)名已冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前(qián)4月，滨江集团(tuán)实simple是什么牌子，simple是什么牌子衣服现销售额607.3亿(yì)元，位(wèi)列房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是(shì)，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍以(yǐ)上，而(ér)近(jìn)期(qī)，滨江集团更是迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨江(jiāng)集团(tuán)发(fā)布(bù)公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家(jiā)机(jī)构(gòu)调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移(yí)至存(cún)量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地(dì)产(chǎn)开发只(zhǐ)是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材(cái)料供应商，而(ér)下游应用行业主要包括中介服务(wù)、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地(dì)产开发环(huán)节与上游材(cái)料端息息相关，新盘开工(gōng)不足(zú)导致(zhì)上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐渐移至下游。“中国房地产行(xíng)业在进(jìn)入存(cún)量房时代，所以对地产产业(yè)链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域，我们相(xiāng)对(duì)看好，因(yīn)为居民保有的(de)住房(fáng)规模越来(lái)越大(dà)，随着时间的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会越(yuè)来越多。美国(guó)过(guò)去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新(xīn)房(fáng)销(xiāo)售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消费的增(zēng)长却一直都(dōu)很好。对于地产产(chǎn)业(yè)链，我(wǒ)们相对看好和内装(zhuāng)相(xiāng)关的行业(yè)，例如消费建材、家居装(zhuāng)饰等(děng)。”万(wàn)家基金人(rén)士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛(sài)道龙头(tóu)年内表(biǎo)现的统计(jì)，目前暂居前两(liǎng)位的(de)都是来自(zì)家纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分别是富(fù)安娜和(hé)水星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七(qī)根阳线的基础(chǔ)上，年(nián)内迄今涨幅已(yǐ)经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富(fù)安娜主要从(cóng)事纺(fǎng)织家居(jū)、睡眠家居、生活(huó)类产品(pǐn)的(de)研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上市公司(sī)股(gǔ)东的净利润约1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看，能(néng)够发现(xiàn)该股早已成为基(jī)金重(zhòng)仓股的天下，彼时(shí)包括(kuò)公(gōng)募的(de)中欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝(bǎo)盈新价值和私募的明(míng)河2016，都(dōu)在(zài)其中(zhōng)出现，占(zhàn)据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两(liǎng)只基(jī)金都(dōu)是价值派基(jī)金(jīn)经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同时重(zhòng)仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集团(tuán)和大亚(yà)圣象。

　　对比(bǐ)而言，前(qián)几年曾经风光一(yī)时的家居(jū)板块也因(yīn)疫情、消费(fèi)复(fù)苏(sū)进程(chéng)缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板(bǎn)块(kuài)中年内表现最(zuì)好的是志邦家居。同一时间(jiān)段，该(gāi)股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业(yè)绩来看，无论是营收还是归母净利润(rùn)，公司都实(shí)现了同比(bǐ)双升。

　　从公司(sī)的(de)十大流(liú)通股股东(dōng)来(lái)看，《红周刊》发现广(guǎng)发(fā)基金经理(lǐ)罗(luó)洋(yáng)慧眼独(dú)具，一季报(bào)中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏回报均增加了(le)持(chí)股，而这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为(wèi)志邦(bāng)家居十大(dà)流通股股东中仅(jǐn)有(yǒu)的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎(hū)对(duì)于定制家居类标的情有独钟，在另一家赛(sài)道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中，他管(guǎn)理的全部三(sān)只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越被机构所青睐，不过(guò)这类标的大多(duō)在香(xiāng)港上市，如何(hé)选择成为难题。对此，前述上海(hǎi)公募(mù)基金经理(lǐ)举例(lì)分析：“物业服(fú)务不是一(yī)个高毛利的(de)行业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣(zhēng)的是市(shì)场(chǎng)化应(yīng)该挣的钱(qián)，以我曾经simple是什么牌子，simple是什么牌子衣服买的绿城服务为例(lì)，它在中高端(duān)楼盘(pán)占比是比较高(gāo)的，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部(bù)分项目到期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的(de)公司很(hěn)少，因为(wèi)物业公司(sī)很容易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的(de)，后面(miàn)因为保安(ān)这些固(gù)定人员成本的年度(dù)增长，不(bù)过服务没有特别(bié)好，客(kè)户(hù)没有那么(me)满意，能(néng)做到(dào)提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能在业内做到(dào)到期(qī)之(zhī)后提价率比较高，这跟它(tā)的定位和(hé)比较好(hǎo)的服务是有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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