金融界(jiè)5月27日消息(xī) 近日因(yīn)为昆明国资(zī)委(wěi)的一(yī)封声明，让城(chéng)投债成(chéng)为(wèi)关注的焦点，当(dāng)前(qián)地方(fāng)债的(de)规模和(hé)地方政府的偿债(zhài)能力已经越来越被重视。如何如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券首席经济学家(jiā)李迅雷发(fā)文称，地方债包括地方一般债、专项债(zhài)和包括(kuò)城(chéng)投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究竟有多大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银行(xíng)、保险(xiǎn)、基金等在内的机构投资者(zhě)是地方(fāng)债的主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还是城投(tóu)债(zhài)务、非标等地方政府隐形(xíng)债风险(xiǎn)。例(lì)如(rú)，近期贵州(zhōu)省(shěng)政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依靠自(zì)身能(néng)力已无法得到有效解决。”

　　在(zài)李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)看来，在土(tǔ)地财政缩水的背(bèi)景下，地(dì)方政府的财权与事权不匹配(pèi)问题(tí)又凸(tū)显(xiǎn)出来。在(zài)我(wǒ)国政府(fǔ)杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不算(suàn)高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地(dì)方之(zhī)间债务(wù)余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发(fā)债(zhài)规模，为地(dì)方经济减负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷建议给予困难省份(fèn)一(yī)定的“托(tuō)底”支(zhī)持，在(zài)政策上大力(lì)度支持地(dì)方政府“化债”。如(rú)帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长债务期(qī)限（非债券类债务展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策(cè)性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务成本(běn)，让债务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政府(fǔ)通过出让国有资(zī)产来偿(cháng)债。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两次(cì)公告(gào)无偿(cháng)划(huà)转上市公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按(àn)当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资(zī)。

　　以下(xià)文字来(lái)源李(lǐ)迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何(hé)处置地(dì)方(fāng)债(zhài)务的(de)辨证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台(tái)成为(wèi)地方债务主要体现形式(shì)

　　城投(tóu)债是(shì)指(zhǐ)城投企业公开发行(xíng)的公司债券(quàn)和中(zhōng)期票据。按(àn)照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投(tóu)债与地方(fāng)政府(fǔ)信(xìn)用脱钩，城投(tóu)公(gōng)司定位(wèi)由地方政(zhèng)府(fǔ)投融(róng)资机(jī)构转变为(wèi)市场化运(yùn)营(yíng)主体，地(dì)方政府不再对城投债兜(dōu)底。但实(shí)际上市场仍然把(bǎ)城投债(zhài)看(kàn)作由地方政府背书的高(gāo)信用(yòng)等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司(sī)通常(cháng)都是地方政府下设的投融资机(jī)构，很难(nán)完全独立(lì)成为与政府无关的纯市场化的企业。城投的(de)债(zhài)务主要包括向银行借款和发(fā)行债券融资这两(liǎng)种方式，以前(qián)一种方式为主，但后一种债权融资的(de)规模(mó)也不小，到2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来(lái)，全国城投有息(xī)债务快速扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了(le)7倍以(yǐ)上(shàng)。

城投平台发债余额的增长

图片来(lái)源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因(yīn)此，城投平(píng)台实际上已经成为地方债务的主要体(tǐ)现(xiàn)形式(shì)，规模明显超过地方政(zhèng)府(fǔ)的一般债(zhài)和专项债之和(hé)。城投(tóu)平台中，如(rú)今，城(chéng)投平台(tái)的(de)债券(quàn)余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明(míng)城(chéng)投债仍属于地方(fāng)政府(fǔ)背书的(de)高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况时(shí)有发生，银行贷款展期、调(diào)整还贷(dài)方式的也(yě)比(bǐ)较多。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城投债按(àn)时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对(duì)地方(fāng)政府债务(wù)增长和财政收入增速(sù)下降(jiàng)甚(shèn)至负增长的现象(xiàng)普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高(gāo)于东部发达省市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让(ràng)金对政(zhèng)府(fǔ)债务利(lì)息(xī)覆(fù)盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显。

　　河(hé)南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至全(quán)国的信用(yòng)债市场都(dōu)造(zào)成负面冲击，信用分层(céng)现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云(yún)南和天(tiān)津等近几年融资成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所下降，但(dàn)整体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年(nián)以来城(chéng)投债加(jiā)权平均票(piào)面利率降(jiàng)幅也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下，投资者的风(fēng)险偏好明(míng)显下降。为此，地方政(zhèng)府应(yīng)该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违(wéi)约不(bù)仅不(bù)能解外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭决(jué)债务问题，反而会恶化(huà)区域信用环境，导致地方国企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区域(yù)经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳(wěn)增(zēng)长，需(xū)要保(bǎo)持政府信用(yòng)，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力(lì)度支(zhī)持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需(xū)要(yào)增(zēng)强城投债权(quán)人的持有(yǒu)信心，首(shǒu)先要确(què)保城投债不违约，这就(jiù)意(yì)味(wèi)着城投公司能(néng)够具备低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中(zhōng)央提出(chū)“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方债(zhài)不(bù)兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，即在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府“化(huà)债(zhài)”，如帮(bāng)助(zhù)地方政府（如城投公(gōng)司的(de)借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务(wù)成本、拉长债务(wù)期限（非债(zhài)券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或(huò)商(shāng)业银行的低息资金来降低债务成(chéng)本，让债务(wù)更加容(róng)易滚续(xù)。

　　此(cǐ)外，对于地方(fāng)政府可否(fǒu)通过(guò)出让国(guó)有资产来偿(cháng)债(zhài)方(fāng)面，也希望中央给予政策上的支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对(duì)政(zhèng)协(xié)十三届全国委员会第五次会(huì)议第00503号(hào)提案(àn)的答复(fù)中表示，将适时出(chū)台制度规定及操作(zuò)细则(zé)，探索国有(yǒu)权(quán)益份额(é)规范化退出(chū)的有效(xiào)方式和途径，充分发挥有限合(hé)伙企业(yè)的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业(yè)股(gǔ)权获得收入偿还债务(wù)，典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年1外国人吃米饭吗，外国人是不是不吃米饭2月(yuè)、2020年(nián)12月茅(máo)台集团两次公告无偿划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计(jì)占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿(yì)元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济转型的(de)关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的(de)信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投公司(sī)还没(méi)有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要(yào)保持。

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