事件

　　5月11日，统计局公布4月(yuè)物价数据(jù)：CPI同比上涨0.1％，预(yù)期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预(yù)期降(jiàng)3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化(huà)、与终(zhōng)端需求相关的服(fú)务业延续(xù)涨价

　　物价作为经济表现的滞后指标，在经济复苏(sū)早期(qī)多表现相对低迷、实属常态。传统(tǒng)周期下，经济的周期性(xìng)波动，主要(yào)由需求端(duān)驱动，物价作(zuò)为经(jīng)济的滞后指标，表现出明显的周期性波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物价指标，与经(jīng)济走(zǒu)势大体类(lèi)似，一(yī)般滞(zhì)后经济表现2个季度左(zuǒ)右(yòu)；经济复苏早(zǎo)期，CPI同(tóng)比表现一度相对低迷，例如，2015年初、2017年初(chū)CPI同(tóng)比(bǐ)在(zài)1％以下的低(dī)位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘于供(gōng)给端(duān)影响(xiǎng)和外需(xū)拖累部分(fēn)商(shāng)品价格回(huí)落等。年初(chū)以来，CPI同(tóng)比持续回落至4月的0.1％，拖累(lèi)主(zhǔ)要来自于(yú)食(shí)品和(hé)非(fēi)食品中的商品(pǐn)、不完全(quán)由需求主(zhǔ)导(dǎo)。其(qí)中，猪肉、鲜菜供给充足，价格回落成为拖累食(shí)品同(tóng)比自年初的(de)6.2％回落至4月的(de)0.4％；非食品中，原油等国际定(dìng)价(jià)的大宗商品(pǐn)价(jià)格回(huí)落，带动交通工具用(yòng)燃料(liào)等分(fēn)项环比延(yán)续(xù)低于季节性(xìng)，部分耐用品价格(gé)回(huí)落也有拖累(lèi)、与相关原(yuán)材料成(chéng)本(běn)压力缓解等有关(guān)。

　　需求修复较(jiào)早的(de)领(lǐng)域、线下消(xiāo)费相关的(de)商(shāng)品和服务，在(zài)价格上已有连续体现。终端需求回暖(nuǎn)在(zài)4月CPI中进一步(bù)凸显，其中，CPI服(fú)务同比、CPI其他商品服务(wù)同比自年初以来明(míng)显回升、分(fēn)别(bié)至4月的3.5％和1％。终端需求回(huí)暖带动部(bù)分中上游行业(yè)涨价，在PPI中(zhōng)亦有体现(xiàn)，例如，文教娱制造业价格环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续(xù)或逐步(bù)回升。线下消费活动(dòng)持续(xù)改善等(děng)或带动内(nèi)生动能逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献、及部分商品(pǐn)价格回落拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或(huò)于4月见底回升。

　　常(cháng)规跟踪：CPI涨幅回落，生产资料拖(tuō)累PPI低预期(qī)、原(yuán)油(yóu)链(liàn)等(děng)拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主(zhǔ)因基(jī)数拖累明(míng)显。4月，CPI同比(bǐ)涨(zhǎng)幅(fú)回(huí)落(luò)0.6个百分点至0.1％、低(dī)于预(yù)期的0.4％，其中，翘尾因素较上月(yuè)回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项(xiàng)环比中，食品环比(bǐ)降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环(huán)比由平(píng)转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分项(xiàng)中，鲜(xiān)菜环(huán)比拖累明显，猪肉环比降幅收(shōu)窄，文(wén)教娱等(děng)服务项(xiàng)涨价(jià)延续。食品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜(xiān)果大(dà)量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能(néng)充足，叠(dié)加消(xiāo)费淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收(shōu)窄0.4个百(bǎi)分点。非食品环比中，原油价格(gé)回(huí)落(luò)拖累CPI交通通(tōng)信项环比延续低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他(tā)商品服务环比明(míng)显上涨，分别较上(shàng)月变动(dòng)0.6和0.2个(gè)百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个(gè)百分点至(zhì)-3.6％，环比(bǐ)由平转降至-0.5％。大(dà)类环比中(zhōng)，生产资料(liào)由平转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加(jiā)工工(gōng)业亦(yì)有走弱；生活资料环比(bǐ)走平、上(shàng)月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延续(xù)回落(luò)外，衣着、一般日用品环(huán)比由(yóu)负转正，耐(nài)用消费品(pǐn)降幅收窄。

　　分行业来(lái)看，原(yuán)油等上(shàng)游原(yuán)材(cái)料链条相关价格回落(luò)，与线下消费相关的中下游(yóu)行(xíng)业价格(gé)回升(shēng)。4月，多(duō)数行业环比价格回落(luò)、上(shàng)游原材料链(liàn)条尤其明显。煤炭开采、石油加(jiā)工、燃气供应环比延续回落、降(jiàng)幅均在1.9个百分点以上，汽车制造、通(tōng)信制(zhì)造等(děng)部分中下游制造业价格有所回落(luò)，但文教娱制(zhì)品(pǐn)等靠近终端制(zhì)造业(yè)价格(gé)有所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪(zhū)价大幅反弹。

　　2、疫情反(fǎn)复。

　　证(zhèng)券(quàn)研究报(bào)告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时间：2023年05月11日(rì)

　　报告发布机构：国(guó)金证(zhèng)券股份有限(xiàn)公司

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