5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有(yǒu)效认购申(shēn)请(qǐng)份额总额(é)超过(guò)20亿份发行上限，将启动比例配售。这(zhè)则小公告体(tǐ)现出市场(chǎng)对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特(tè)估(gū)”的行(xíng)情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪(xù)面(miàn)、估值方式等(děng)问题成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中国基(jī)金(jīn)报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发(fā)行

　　行情(qíng)催(cuī)化(huà)剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华(huá)泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基金发(fā)行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企现代(dài)能源(yuán)等(děng)ETF也将获批(pī)发(fā)行，更有扎堆(duī)上报的央(yāng)国企(qǐ)基金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关(guān)央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸多主题基金的(de)申报(bào)发行，我认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半年(nián)，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时(shí)基金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密(mì)集申报的国央企主题(tí)基(jī)金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局(jú)可以更好支持(chí)央国企的(de)估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发(fā)行将成为行情进(jìn)一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募(mù)基(jī)金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行(xíng)情火热下将为市场(chǎng)带来(lái)增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央(yāng)国企上市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的(de)工具(jù)以参与到(dào)央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面(miàn)是落实公募(mù)基金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募基(jī)金服(fú)务资本市场改革、服务实(shí)体经济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易(yì)活跃度(dù)，有望成为(wèi)中特估(gū)行(xíng)情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量(liàng)市场中变赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特(tè)估(gū)和人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家基(jī)金基金经(jīng)理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前(qián)重(zhòng)点关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是央企或地方国(guó)资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于(yú)行业本身基本面(miàn)在(zài)今(jīn)年会(huì)有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化的机(jī)会(huì)，比(bǐ)如火电(diàn)，会(huì)受益于煤(méi)炭价(jià)格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这些企业会(huì)进(jìn)入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的(de)成果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和他(tā)过去1至(zhì)2年研(yán)究投(tóu)资思路也非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底已开始(shǐ)重视中特(tè)估(gū)的投资机会，判断中(zhōng)特估的机(jī)会未来三年(nián)分两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济(jì)和“一带一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包括(kuò)低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主(zhǔ)题(tí)性机会(huì)消散以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随之改变是(shì)一(yī)个慢(màn)变量，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正(zhèng)向变化(huà)的个股提前进(jìn)行布(bù)局(jú)，比(bǐ)如医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不(bù)少(shǎo)基金(jīn)在行动。国(guó)金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前十大(dà)重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持有股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主(zhǔ)动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过30％的偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金(jīn)主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买入。

　　不仅如(rú)此(cǐ)，中信证券数据(jù)统(tǒng)计也(yě)显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国企的持(chí)股市值比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总市(shì)值占港(gǎng)股(gǔ)持股总市值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力量？

　　构(gòu)建国央企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基(jī)金公司(sī)的(de)投研，落实(shí)到日常的投(tóu)研流(liú)程(chéng)和实(shí)践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙就(jiù)介(jiè)绍(shào)，一方面，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研究员过去(qù)对国央企的(de)固(gù)定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考(kǎo)察(chá)国央企，并且需要利(lì)用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的契(qì)机(jī)，多花精力去(qù)进(jìn)行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金(jīn)在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆(fù)盖(gài)行业的所有国央企(qǐ)构建专门的(de)股票库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业(yè)务总监王帅也谈(tán)到“认识(shí)”上(shàng)的(de)重视(shì)。他表(biǎo)示，通过深入学习(xí)，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首(shǒu)先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面(miàn)所体现的鲜(xiān)明中国元(yuán)素和发(fā)展(zhǎn)阶段特(tè)征，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是(shì)在此基础上构建的具(jù)有时代特(tè)征和(hé)中国特色、符合(hé)国家战略(lüè)导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的(de)传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉(shè)及到(dào)的(de)行业和(hé)公司(sī)，一直在发生(shēng)的(de)变化(huà)。”万家基金经理(lǐ)章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业(yè)的(de)研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资(zī)本市场使命(mìng)，投资者需要学(xué)习领会并(bìng)针对原有(yǒu)的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也(yě)非常(cháng)重要(yào)，投(tóu)资者的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而(ér)这些都(dōu)应该(gāi)考(kǎo)虑进估值(zhí)体(tǐ)系之(zhī)中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方(fāng)式(shì)要充分(fēn)体现企业的(de)社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值(zhí)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构(gòu)建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特(tè)色(sè)的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)一公里大概多少步 一公里大概要走几分钟国家(jiā)战略价值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年(nián)来国(guó)资(zī)委(wěi)指导国内团队(duì)对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断(duàn)探索(suǒ)，结合国际(jì)通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的(de)企业社会(一公里大概多少步 一公里大概要走几分钟huì)价值评价体(tǐ)系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业(yè)上市(shì)公司环境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经(jīng)理王(wáng)帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可(kě)持(chí)续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对企业稳健成长的(de)重(zhòng)大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金(jīn)流、持续(xù)增长的(de)盈利、科(kē)技创新对提升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有利于提高估值定价模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经理李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和(hé)指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在对估值结论(lùn)和(hé)判断的(de)影(yǐng)响上，也使(shǐ)得(dé)中(zhōng)国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化(huà)，都是为了(le)更(gèng)好地适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理的(de)企业(yè)估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示(shì)。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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