分析师：李超 / 孙欧

　　来源：浙商证券宏观研(yán)究团队(duì)

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　2023年4月，信(xìn)贷(dài)、社融、M2数据(jù)转(zhuǎn)弱符合我们预期。我们想继续提示居民超额(é)储蓄大概率(lǜ)仍会(huì)继(jì)续(xù)积累，较难(nán)大量释放至消(xiāo)费(fèi)、购房。结合4月居民存(cún)款数据，我们估算的2020年(nián)-2023年4月我国居(jū)民超额储蓄(xù)体(tǐ)量已增长至6.46万亿，相(xiāng)比去年(nián)末(mò)继续增加(jiā)1.61万亿，也就(jiù)是说，即使疫情因素消退，居民仍在(zài)积(jī)累超额储蓄。我(wǒ)们认为(wèi)，经济结(jié)构转型(xíng)升级是导致居(jū)民(mín)对未(wèi)来收入预期悲观的根本(běn)性原因，疫(yì)情(qíng)在一(yī)定(dìng)程度上掩盖了其影响，也(yě)因此居民超额储蓄的释放(fàng)将是一个(gè)较为(wèi)缓慢的过程。对于(yú)后续信(xìn)用表现，预(yù)计二季度(dù)市场对(duì)宽信用的预(yù)期(qī)波动或明显加大，可(kě)能(néng)形成信(xìn)用收(shōu)紧预期(qī)，对于(yú)政策工具(jù)，我(wǒ)们判断二(èr)季(jì)度货(huò)币政策主要(yào)体现结(jié)构(gòu)性(xìng)特征，下半年有(yǒu)望降准(zhǔn)、降息。

　　固定布局(jú) 工(gōng)具条上设置固定(dìng)宽(kuān)高背景可(kě)以(yǐ)设置(zhì)被(bèi)包(bāo)含可(kě)以完美对(duì)齐背景图和文(wén)字以及制(zhì)作(zuò)自己的(de)模(mó)板(bǎn)

　　内容摘要

　　>>4月信贷新增7188亿元，信(xìn)贷较弱符合我们预期

　　2023年4月(yuè)，人民币(bì)贷款新增7188亿元(yuán)，同比多增649亿元，与我们的预测值7000亿元(yuán)基本一致，低(dī)于wind一致预期的(de)1.13万亿。4月信贷(dài)增速持平前值于(yú)11.8％。我们在4月11日的报告《3月金(jīn)融数据：一季度的(de)强劲信贷小明王是谁的后代 小明王是男是女对后续或有透支》中提示了一季度信(xìn)贷的(de)大体量(liàng)投(tóu)放或(huò)对后续信贷形(xíng)成一定透支，目前观(guān)点得(dé)到验证。

　　4月信(xìn)贷结构呈现(xiàn)企业强、居民弱特(tè)征：住户贷款(kuǎn)减(jiǎn)少2411亿元，同比少增约241亿(yì)元(yuán)，其中(zhōng)，短期、中长期贷款分(fēn)别减少1255、1156亿元，同比分别变动约+601、-842亿元；企业贷款(kuǎn)增(zēng)加6839亿元，同比多增约1055亿(yì)元，其中(zhōng)，短期贷款减少1099亿元，中长期(qī)贷(dài)款增加6669亿(yì)元(yuán)，票据融资增加1280亿元，同比变动(dòng)分别约+849、+4017、-3868亿(yì)元；非银贷(dài)款增小明王是谁的后代 小明王是男是女加2134亿元，同比多增约755亿元。

　　企业中长(zhǎng)期(qī)贷款增加6669亿(yì)元，是过往历年4月的最(zuì)高值（有数据以来），占(zhàn)4月(yuè)企(qǐ)业贷款(kuǎn)增量(liàng)、总贷款增(zēng)量的比重达到97.5％和92.8％的较高水平。去(qù)年4月受疫(yì)情影响，信(xìn)贷仅增加2652亿（同(tóng)比少增3953亿），今(jīn)年同比多增(zēng)达4017亿元，也(yě)是2018年以来4月的最高值。我们(men)认为基建、制造业（尤其是科创、绿色）、普惠小微等领域是主(zhǔ)要投(tóu)向，地(dì)产为边(biān)际增量。根据央(yāng)行4月20日新闻发布(bù)会披露数据(jù)，一季度基(jī)建中长(zhǎng)期贷款新增2.16万亿元(yuán)，同比多(duō)增7771亿元；制造(zào)业(yè)中长期贷款新增1.3万(wàn)亿元(yuán)，同比(bǐ)多增6237亿元；房地(dì)产业(yè)中长期贷款(kuǎn)新增6536亿元(yuán)，同比(bǐ)多(duō)增3791亿元。3月，多家银行(xíng)在2022年年报业绩发布会上表示今年(nián)绿色、基建、科创将是重(zhòng)点布(bù)局领域。

　　4月，票据-同业存单(dān)利差(chà)（6个(gè)月(yuè)）持续震(zhèn)荡(dàng)下(xià)行，体(tǐ)现银行一定(dìng)程度(dù)“冲(chōng)票据(jù)”，但(dàn)由于去年该状况更为突出(chū)，因此“票据(jù)融资”项(xiàng)目(mù)仍录(lù)得大幅(fú)同(tóng)比少增。值得(dé)注意的是，票据-同存利差4月末(mò)略有上行(xíng)，体(tǐ)现供需关小明王是谁的后代 小明王是男是女系略有反转，相关(guān)市(shì)场观(guān)点认为信贷(dài)或有走强，但我们(men)在(zài)5月(yuè)1日发布的报告《4月数据(jù)预测：价格向下，盈利承压，制造业投资放缓》中提(tí)示，其并非是银行卖(mài)盘(pán)大幅(fú)增加，而是来自企业(yè)贴现(xiàn)量增加所致（票据利率下(xià)行导致企业贴现(xiàn)意愿增强），全月看(kàn)，利差下(xià)行幅度达77BP，或反(fǎn)映4月信贷相对较弱，此观点得(dé)到验证。

　　4月居民端贷款即使有去年的低基数，仍然表现较(jiào)弱，尤其是地产销(xiāo)售高频回落对应的(de)居(jū)民中(zhōng)长期贷款再(zài)次出现同比(bǐ)少增，居民短期(qī)贷款同比多增幅度也明显走弱(ruò)，与(yǔ)我们对消费、地(dì)产(chǎn)销售相(xiāng)对审慎的观点相一致(zhì)。展望后续，低基数或(huò)使得(dé)居民贷款(kuǎn)多月仍有一定同比(bǐ)改善(shàn)，但较(jiào)难大幅回暖。

　　4月非(fēi)银贷款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)2134亿元，信贷小月非银贷款季节性大增，且银行间体(tǐ)系流(liú)动性保持合理充裕，数据(jù)较高，也进一(yī)步导致社融(róng)口径信贷(dài)明显低(dī)于人(rén)民币贷款口径数据(jù)。

　　>>4月社融新增(zēng)1.22万亿，同比略多(duō)增

　　4月(yuè)社(shè)会(huì)融资规模增(zēng)量为1.22万亿(yì)（同比(bǐ)多增2729亿元），与我们预期的1.55万亿(yì)更为接近，wind一致预期为1.72万亿。4月(yuè)社融增(zēng)速持(chí)平前值于10％。

　　结构上(shàng)，4月同比多(duō)增(zēng)主(zhǔ)要来自未贴现银行(xíng)承兑汇票、人民币贷(dài)款、政府(fǔ)债券、非标项目及(jí)外币贷款。4月未贴现银(yín)行承兑汇票减少(shǎo)1347亿(yì)元(yuán)，同比少减1210亿元，去(qù)年4月经济(jì)回落+银行表内“冲票据(jù)”导致(zhì)表外票据基数(shù)较低，而今年经(jīng)济(jì)弱修复的(de)情(qíng)况下，数据同比有所改善。

　　4月社(shè)融口径人民(mín)币贷款增加(jiā)4431亿元，同(tóng)比多增729亿元；外(wài)币贷款折合人民币(bì)减(jiǎn)少319亿元，同比少减(jiǎn)441亿元(yuán)，与进(jìn)口相关度较(jiào)高，表现也较为匹配。政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)券净融资(zī)4548亿元，同比(bǐ)多636亿元。委托贷款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)83亿元，同比(bǐ)多(duō)增(zēng)85亿元(yuán)，走(zǒu)势(shì)稳健，边际(jì)增(zēng)量或来自公积金贷款；信托贷款增加119亿元，同比多增734亿元，信托贷款主(zhǔ)要受地产(chǎn)金融政策影响，“十(shí)六条(tiáo)”明确规定“支持开发贷款、信托贷款等存(cún)量融资合理展(zhǎn)期”，金(jīn)融机构继(jì)续(xù)积极落实，支撑信托贷(dài)款数据，且融资(zī)类信托若依据存(cún)量(liàng)比例(lì)压(yā)降，则每年压降规模也(yě)是同比减少的。

　　4月(yuè)社融(róng)结构中同(tóng)比少增主要是(shì)直(zhí)接融资项目：企(qǐ)业债券净(jìng)融(róng)资(zī)2843亿元，同比少809亿(yì)元；非金融企(qǐ)业境(jìng)内股(gǔ)票融资993亿元，同(tóng)比少173亿元。受信用债收(shōu)益率(lǜ)低(dī)位、企(qǐ)业债务融资需求回(huí)暖的影响(xiǎng)，企(qǐ)业债券融资(zī)稳定，保(bǎo)持了今年以(yǐ)来(lái)的修复特征。

　　>>M2增速略有回落但仍处高位

　　4月末，M2增速下(xià)行0.3个百(bǎi)分点至12.4％，与(yǔ)我(wǒ)们的(de)预测值完全一致，wind一致预(yù)期为12.6％。其(qí)中，财政(zhèng)支出大概(gài)率(lǜ)保持前置使得M2仍具韧性，但信贷转(zhuǎn)弱及去年基数走(zǒu)高(gāo)使(shǐ)得增(zēng)速回落(luò)。

　　4月(yuè)末M1增速较(jiào)前值上行0.2个(gè)百分(fēn)点(diǎn)至5.3％，虽然去年基数上行、今(jīn)年4月地(dì)产销售边(biān)际转弱，但4月末已进入五一假期，受益(yì)于(yú)居民消费、出行活(huó)跃度提高，居民储蓄存(cún)款部分转为(wèi)企业活期存款，推升M1增(zēng)速，完全(quán)符合我们的预期。M1的主要影响因素(sù)是企(qǐ)业活(huó)期(qī)存款，其与消费类相关行业(yè)的现(xiàn)金流直接(jiē)关联，由于我们判断(duàn)居民消(xiāo)费、购房活动修复是渐进的(de)，幅度可能相对较弱，预计(jì)M1增速大概率逐步(bù)上行，但速度较为(wèi)缓慢。

　　4月末M0同比(bǐ)增速10.7％，较前(qián)值回落0.3个百分点，仍处(chù)高位，这与2020年(nián)、2022年表现相似(shì)，体现经济修复的结(jié)构(gòu)性失衡，三(sān)四(sì)线城市及农(nóng)村地(dì)区经济(jì)改善略弱，导致(zhì)持币需求增加(jiā)。

　　>>居民超额储蓄仍在继续积累

　　我们想继续提示(shì)居民超额储蓄仍在继(jì)续(xù)积(jī)累，预计(jì)未来较难(nán)大量释(shì)放至(zhì)消费、购房。结合4月(yuè)居民(mín)存(cún)款数据，我(wǒ)们估算的2020年(nián)-2023年4月我国居民(mín)超额储(chǔ)蓄体(tǐ)量已增长(zhǎng)至(zhì)6.46万亿(yì)，相较(jiào)上月继(jì)续增(zēng)加约5000亿元，相比去年末(mò)则已大幅(fú)增(zēng)加了1.61万亿，也就是(shì)说，即使疫情(qíng)因素消退，居民仍(réng)在积累超额储(chǔ)蓄(xù)，这符(fú)合我们此前的判断(duàn)。我们(men)认为，经济结构转型升级是导致居民对未来收入预期悲观的根本(běn)性原因，疫情在一定(dìng)程(chéng)度上掩盖了(le)其影响，也因此居(jū)民(mín)超额(é)储蓄(xù)的释放将是一个较为缓慢的过程。

　　4月人民币(bì)存款减少4609亿元，同(tóng)比多减5524亿(yì)元。其(qí)中，住户存款减少(shǎo)1.2万亿元，非金融企业存款减少1408亿元，财政(zhèng)性存款增加5028亿元，非银(yín)行业金融(róng)机构存款增加2912亿(yì)元。

　　虽(suī)然居民(mín)存款大(dà)幅回(huí)落(luò)，但(dàn)我们认为主要是由于季节性(xìng)，这与(yǔ)银行(xíng)季末冲存款、季(jì)初(chū)居民存款资金重(zhòng)新流入(rù)理财产品相关；同时(shí)，今年(nián)也(yě)受假期影响，4月末已(yǐ)进(jìn)入(rù)五一假期，居民(mín)消费活动使得储蓄得到部分(fēn)释放（另(lìng)一(yī)个角(jiǎo)度观察，4月受企业缴税影响，也是企业(yè)存款(kuǎn)的季节性小月，但今(jīn)年4月(yuè)企业(yè)存款(kuǎn)增加1408亿元，高(gāo)于前两(liǎng)年，我们认为就(jiù)是(shì)受五一假(jiǎ)期影(yǐng)响，与M1增速上行相呼(hū)应）。但总体看(kàn)，4月居(jū)民储(chǔ)蓄(xù)的(de)回落幅度相对过往历(lì)年4月(yuè)并不算大，2021年4月(yuè)居民存(cún)款(kuǎn)下降1.57万亿，下行(xíng)幅度(dù)高于今(jīn)年。

　　>>预计二(èr)季度货币政策(cè)主要体(tǐ)现结(jié)构性(xìng)特征(zhēng)，下半年有(yǒu)望(wàng)降准、降息

　　预计一季度信(xìn)贷的大规模投放或(huò)对后(hòu)续月份有所透支，二(èr)季(jì)度市场对宽(kuān)信用的预期(qī)波(bō)动(dòng)或明显加大(dà)，可(kě)能形(xíng)成信用收紧预(yù)期。

　　其一，今年(nián)银(yín)行“开门红”意(yì)愿较强，并(bìng)普遍担忧(yōu)后续利率继续下(xià)行带来的净息差压(yā)力(lì)，因此倾(qīng)向于在年(nián)初增加信贷投(tóu)放，这(zhè)会导致后续(xù)的(de)信贷额度(dù)在一定(dìng)程(chéng)度(dù)上受限。

　　其二，4月(yuè)末(mò)政治局会(huì)议对货币政策定调(diào)是“稳健(jiàn)的货(huò)币政策(cè)要精准有力(lì)，形(xíng)成扩(kuò)大需求的合力”，政(zhèng)策基调(diào)和表(biǎo)述延续(xù)了去(qù)年底中央(yāng)经济(jì)工作(zuò)会议的部署(shǔ)，我们(men)认为“精准有力(lì)”更加(jiā)强调货(huò)币政策的结构(gòu)性发(fā)力(lì)，即(jí)精准滴灌(guàn)、定向支持。预计二季度(dù)货币政策将以结(jié)构性调控为主，再贷款仍将发挥主导(dǎo)作用(yòng)。根据央行(xíng)官方数据，截至今年3月末，我国结构性货(huò)币政策工具余额68219亿元，去年末是64465亿元，增加了3754亿元。值得注意的(de)是，央(yāng)行(xíng)于1月、2月分别新创设房企(qǐ)纾(shū)困专项再贷(dài)款、租赁住房贷款支(zhī)持计划两(liǎng)项结构性政策工(gōng)具，额度分(fēn)别800、1000亿(yì)元，新(xīn)工(gōng)具(jù)均针对地产(chǎn)领域，体(tǐ)现(xiàn)维稳意(yì)图。我们预计央行后续将继(jì)续强化对制(zhì)造业(yè)、科技、小微、绿色等领域的信贷支持，结构性(xìng)政(zhèng)策将继续强化使用。

　　其三，去年5、6、9月在政策驱动下是信(xìn)贷(dài)极高值，而7月是极低值，即二(èr)、三季度的相(xiāng)邻月份间的信贷表(biǎo)现波动较大，这也将(jiāng)对今(jīn)年的各(gè)月(yuè)构成差异(yì)化的基数影响(xiǎng)。预计5、6月信贷同比压(yā)力(lì)较(jiào)大，未来的三个季度合计看(kàn)，信贷增量或有(yǒu)同比少增(zēng)，信贷增速也(yě)将(jiāng)是逐步小幅回落的趋势(shì)，预计信(xìn)贷年末增速10.5％，较2022年末回(huí)落(luò)0.6个百分点(diǎn)。

　　结合我们对全年信(xìn)贷体(tǐ)量(liàng)的判断，我们测算一季(jì)度信贷增量占全年比重或(huò)高达45％-47％，处于(yú)历史极高值(zhí)区间，其中也(yě)隐含了对下半年可能再次降准的判断(duàn)。由于下半年经济下行及(jí)失业压力均可能加大，降准体现稳增长保就业诉(sù)求，8月起MLF到(dào)期量较大(dà)，可能有降准(zhǔn)时(shí)间窗口。对于降息，预计(jì)美联储可能在四季度进入降息周(zhōu)期(qī)，中美两国基本(běn)面差+货币政策差收敛，我国将(jiāng)出现国(guó)际收支、汇率改善机会，货币政策宽松空间进一步打开，形成降息预期。

　　对于(yú)社融，预计1月社融(róng)9.4％的增速水(shuǐ)平即为全年低点，在(zài)企(qǐ)业债券、表(biǎo)外票据有望同比多增的情况下，预(yù)计社融(róng)增(zēng)速可(kě)维持(chí)震(zhèn)荡走升，预计年末升至10.3％左右，与(yǔ)名义GDP增速基本匹配；预计年(nián)末M2增(zēng)速10.6％，较2022年末的11.8％和2023年4月的(de)12.4％均有(yǒu)明显(xiǎn)回落，但仍明显高于GDP实际增速+CPI增速。

　　>>风险提示(shì)

　　疫情形势及地产领域风险(xiǎn)加剧(jù)，居民消(xiāo)费(fèi)及购(gòu)房(fáng)情绪进(jìn)一步(bù)恶化(huà)，后续(xù)宽信(xìn)用持(chí)续不及(jí)预(yù)期。

　　固(gù)定布局 工具条上(shàng)设置固(gù)定(dìng)宽高背景可(kě)以设置被包含可以完美对(duì)齐背景图和文字以(yǐ)及制(zhì)作自己(jǐ)的模板

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 小明王是谁的后代 小明王是男是女