“现在的房(fáng)地产很(hěn)难再(zài)出(chū)现像(xiàng)过去(qù)十年的系统性行情(qíng)。”思(sī)睿集(jí)团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投资者的关(guān)注度从(cóng)板(bǎn)块向单(dān)个标的转移。上海利檀投(tóu)资(zī)董事长陈昊扬(yáng)向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是估值，房地产都已(yǐ)经(jīng)双(shuāng)杀到了最底部，而且(qiě)是反复地(dì)杀到了底部，再往下的空间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地(dì)产(chǎn)赛道中进行选择，需要(yào)非常小(xiǎo)心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此之外(wài)，洪灏指出(chū)，需(xū)要满足以(yǐ)下三个基准：有(yǒu)大的国资(zī)背景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较(jiào)低(dī)的、此前没有踩过(guò)红线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年(nián)房地产(chǎn)的开发资金来源，可以发现，其(qí)实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的(de)，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售(shòu)。但今年新房的(de)销售(shòu)情况相较(jiào)一般。再(zài)关注(zhù)一下，哪(nǎ)些房企能(néng)从银(yín)行拿到钱，其实主要还是那(nà)些有(yǒu)国企背景的(de)房企，民营房企相对(duì)比(bǐ)较困难(nán)，所以整个(gè)行(xíng)业出现了(le)一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论(lùn)是在销(xiāo)售，还是融资等(děng)各个方(fāng)面都非常明(míng)显。现在有国(guó)资背(bèi)景的房(fáng)企在资(zī)本市场表现相对较好，但没(méi)有国资背景的民(mín)营房(fáng)企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在(zài)房(fáng)地产行(xíng)业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具体到如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会特(tè)别重视企(qǐ)业的成本优势，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行(xíng)业内的最低水平；利润率是不是行业内最高的(de)；融(róng)资成本是否是行业内最低的(de)；建(jiàn)安成本是否也是业(yè)内最低的；这些都是我们看重的(de)一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条件的房企并不多。即便是在(zài)国央企中，仍有部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐(zhú)渐恶化的趋(qū)势。以A股为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截(jié)至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴(zuǐ)、格(gé)力(lì)地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京投发展、光明地产、云(yún)南城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的(de)两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其(qí)重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国(guó)央(yāng)企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称(chēng)得上完全健康(kāng)的(de)仍是少数。而(ér)更加(jiā)值得注(zhù)意(yì)的是，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩(kuò)张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考验着国央企的(de)资金链情(qíng)况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速(sù)度的张(zhāng)弛有度(dù)尤为重要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于房企储备优质(zhì)“弹药”；但过于乐观的预判未来(lái)市场，以及(jí)过于(yú)激(jī)进的(de)扩张拿(ná)地节奏也(yě)有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的(de)一家(jiā)房企进(jìn)行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全没有(yǒu)增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉到机会来(lái)了，其开(kāi)始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该(gāi)房企(qǐ)新购(gòu)入地块也实(shí)现了快速(sù)的开盘利用(yòng)率(lǜ)，预计今年(nián)会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企(qǐ)业就(jiù)符合“最(zuì)后的赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方面，在于它本身储备了(le)很多弹药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在(zài)一线城市，另外一半也主要集中(zhōng)在(zài)强二线(xiàn)和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反(fǎn)，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到(dào)了(le)2016年～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽然(rán)说，见到机会时要出手，但出(chū)手的章法仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未(wèi)来的(de)两年(nián)市场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房企(qǐ)的(de)扩张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主要还(hái)是看(kàn)房企的净负债(zhài)率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来(lái)，这个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张得过(guò)于快速了(le)。

　　不难看(kàn)出，这一(yī)标准(zhǔn)要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率(lǜ)要求不(bù)得高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释，当前房地(dì)产(chǎn)行业的(de)复苏(sū)速(sù)度(dù)并没有(yǒu)那(nà)么(me)快，所以要规避公(gōng)司(sī)净(jìng)负(fù)债率提高到一个(gè)比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在(zài)2022年拿(小黄人名字分别叫什么ná)地较(jiào)积极(jí)的房企(qǐ)梳理发现，中交地(dì)产、中国金(jīn)茂、华(huá)发股份、越(yuè)秀地产、绿城中(zhōng)国、保(bǎo)利发(fā)展等房企2022年净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其中，中交(jiāo)地产(chǎn)净负债率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润置地、中(zhōng)国(guó)海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口(kǒu)、龙湖(hú)集团等房企在(zài)践(jiàn)行(xíng)较(jiào)积极的(de)拿地策略的同时，也较(jiào)好地控制了公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团(tuán)等个别民(mín)营房(fáng)企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实(shí)际(jì)上，他们是以同一筛选标准来看国央企与民(mín)营(yíng)房企，但在各维度的实际表现上，国央企确实会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央(yāng)企自然而然就(jiù)具有天然优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更加看好国央企，但这(zhè)也并不意味着(zhe)，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑(hēi)马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有(yǒu)少(shǎo)数民营房企同样(yàng)受(shòu)到机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集(jí)团的十大流(liú)通股东中新进了“中国工(gōng)商银行股份有限公(gōng)司(sī)－景(jǐng)顺(shùn)长(zhǎng)城中国回报灵活配置混(hùn)合型证券(quàn)投(tóu)资基金”“全国(guó)社保(bǎo)基(jī)金(jīn)一一六(liù)组合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理(lǐ)有限公司就长期持有滨(bīn)江集团。根据(jù)一(yī)季报(bào)，该资产公司的(de)几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流(liú)通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和(hé)其自身的基本面表现存在一定关(guān)系(xì)。2020年以来(lái)的(de)近三(sān)年(nián)时间，房地产市场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房企的滨江集(jí)团仍是表现出较(jiào)强的(de)韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团(tuán)在业(yè)绩表(biǎo)现、销(xiāo)售规(guī)模、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表(biǎo)现等多(duō)维度都表现(xiàn)了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨(bīn)江集团更是实现(xiàn)了扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持(chí)自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团扎根杭州的战略布(bù)局(jú)关(guān)系密(mì)切。根据2022年年(nián)报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地(dì)区(qū)，而(ér)在(zài)2021年(nián)，杭州(zhōu)地区的营收比重只占(zhàn)到近六(liù)成(chéng)。近三年(nián)持续稳居杭州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与(yǔ)此同(tóng)时，滨江集团在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补充同样(yàng)较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地(dì)金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的(de)较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提(tí)升。到2023年，滨江集团的(de)房企排名已冲进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元(yuán)，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的是，小黄人名字分别叫什么2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻(fān)了超一(yī)倍以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨(bīn)江集团(tuán)发布公告表(biǎo)示(shì)，公(gōng)司于(yú)5月(yuè)10日接受了(le)信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华(huá)养(yǎng)老等18家(jiā)机构(gòu)调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至存量赛道

　　机构(gòu)在下(xià)游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地(dì)产开发(fā)只是房(fáng)地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水小黄人名字分别叫什么泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商(shāng)，而下游应(yīng)用行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要(yào)包括中介服(fú)务、家用电器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用(yòng)品(pǐn)。综(zōng)合(hé)《红周刊》的(de)采(cǎi)访，房(fáng)地产(chǎn)开发环节与上游材料端息息相关(guān)，新(xīn)盘(pán)开(kāi)工不足(zú)导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时代(dài)，所(suǒ)以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是(shì)偏消费属性的家装家(jiā)居领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民(mín)保(bǎo)有的住房(fáng)规(guī)模(mó)越(yuè)来越大(dà)，随着时间的增加(jiā)，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越来越多。美(měi)国过去的数据充分说明了(le)这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的增长却一(yī)直(zhí)都(dōu)很好。对于(yú)地产(chǎn)产业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的行业(yè)，例如消费建(jiàn)材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而(ér)根据《红(hóng)周刊》对下游(yóu)细分(fēn)中相(xiāng)关(guān)赛道龙(lóng)头年(nián)内表现的(de)统(tǒng)计，目(mù)前暂居(jū)前两位(wèi)的(de)都是来(lái)自家纺(fǎng)赛道(dào)的公司，它(tā)们分别(bié)是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是前者在(zài)月线连(lián)收七根阳线的(de)基础上，年内迄(qì)今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织家居、睡眠家(jiā)居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计(jì)、生产(chǎn)及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐(lè)”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富(fù)安娜(nà)实(shí)现营业收入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一季报的十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，能够发现该(gāi)股早已成为基金(jīn)重仓股的天下，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的中欧价值发(fā)现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工银瑞(ruì)信(xìn)灵动(dòng)价值(zhí)、宝盈新(xīn)价值(zhí)和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半(bàn)壁江山。需(xū)要强(qiáng)调(diào)的是，中欧的两只基金都是价(jià)值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在(zài)管的(de)产品(pǐn)，首季其(qí)同时(shí)重仓的房地产产业链股票还有(yǒu)金地集团(tuán)和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾(céng)经风光一时的家居板(bǎn)块也因(yīn)疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不过好在(zài)困(kùn)境反转露出曙光(guāng)，家居板块中年(nián)内表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一(yī)时间(jiān)段，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩(jì)来(lái)看，无论是营收还是(shì)归母净利润，公(gōng)司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司(sī)的(de)十(shí)大流(liú)通股(gǔ)股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发策略优选和广发安宏回(huí)报均增加了持股(gǔ)，而这两只产(chǎn)品也成(chéng)为志(zhì)邦家居(jū)十大流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎对于定制(zhì)家居类标(biāo)的情有(yǒu)独钟，在另一家(jiā)赛道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中，他(tā)管理的全(quán)部三(sān)只产品(pǐn)均登榜十大(dà)流通股(gǔ)股东，其也(yě)成(chéng)为他的独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺外(wài)，下游的物业股也越来越被机构所青睐(lài)，不(bù)过这(zhè)类标的(de)大(dà)多在香港上市，如何(hé)选择成为难题。对此，前述上海公募基(jī)金经(jīng)理举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还是希望挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它(tā)在中高端楼(lóu)盘占(zhàn)比是(shì)比较(jiào)高的(de)，每年到(dào)期的合同(tóng)里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大(dà)部分项(xiàng)目到期之后，经过(guò)两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能(néng)做到产品提价(jià)的公司很少，因(yīn)为物业公司(sī)很容易一开(kāi)始是挣钱的(de)，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本的年度增(zēng)长，不过服(fú)务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能(néng)做到提价难(nán)度是非(fēi)常大的(de)。但是该(gāi)公司能在业内做到到期之后(hòu)提价率比较高，这跟(gēn)它的定位和比较(jiào)好(hǎo)的服务是有关系(xì)的。”他(tā)进一(yī)步强调。

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