5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将启动比例(lì)配售。这则小公告体现出市(shì)场(chǎng)对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际(jì)上，早(zǎo)在去年(nián)底及今年一季度(dù)，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓(cāng)换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪(xù)面、估值方式等问题成为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估(gū)”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国(guó)企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国(guó)企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成催化因(yīn)素(sù)的，近期银行股大涨的一(yī)个(gè)催化因素就是积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行(xíng)，我认为确实会(huì)成为引爆(bào)行(x压在玻璃窗边c，在窗户边cíng)情的催化剂(jì)，基本面(miàn)、资(zī)金面、政(zhèng)策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年，中特(tè)估有可(kě)能独领(lǐng)风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金经理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现(xiàn)代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以(yǐ)更好支(zhī)持央(yāng)国企(qǐ)的(de)估值重塑(sù)。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来(lái)公募(mù)基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基(jī)金(jīn)申(shēn)报(bào)和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国(guó)企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企(qǐ)改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰富的(de)工(gōng)具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面(miàn)是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引(yǐn)导更多资金参与(yǔ)央国(guó)企改革，更(gèng)好发挥公募压在玻璃窗边c，在窗户边c基金服务资本市场改革(gé)、服务实体经济和(hé)国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交易活跃(yuè)度(dù)，有望成为(wèi)中(zhōng)特(tè)估(gū)行情(qíng)的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章(zhāng)恒直言(yán)，自(zì)己目前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国(guó)资所在的行(xíng)业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身(shēn)基本(běn)面在今(jīn)年会有重大的向上变化的(de)机(jī)会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格(gé)的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业(yè)会进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估(gū)是过去(qù)5年(nián)10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常(cháng)基本(běn)面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下(xià)半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开(kāi)始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机(jī)会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层(céng)设计对国(guó)央经营(yíng)管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们判断经营(yíng)成果(guǒ)随之改变是一个慢变量(liàng)，会在未来两年体(tǐ)现在每一(yī)个央国(guó)企的报表(biǎo)中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生(shēng)显著正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提(tí)前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出(chū)不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证券研(yán)究(jiū)所数据显(xiǎn)示，偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披露的(de)持(chí)仓中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据，剔除(chú)个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对(duì)港(gǎng)股(gǔ)央国企的持股市值比重达(dá)到(dào)2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值(zhí)的(de)比重由(yóu)2022年四(sì)季度(dù)的(de)25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践(jiàn)之(zhī)中，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶层设(shè)计改(gǎi)变研究(jiū)员过(guò)去对国央企的固定思维(wéi)，需要实地考(kǎo)察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业(yè)的所有国央企构建专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其(qí)实地调研的的成(chéng)果，了解国(guó)央企经(jīng)营思路和(hé)财务导(dǎo)向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场(chǎng)体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持(chí)续发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明(míng)中国元(yuán)素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国(guó)家战略导向的(de)估值体系，而不是简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概(gài)念所涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直(zhí)在(zài)发生的(de)变(biàn)化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定能够(gòu)抓住中特估这(zhè)波(bō)行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随(suí)着时局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积(jī)极践行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者需要学(xué)习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的(de)需要。明确该体系的框架(jià)是第一(yī)位的(de)工作，合理设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该体(tǐ)系(xì)能否具备长期价值的基础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为的(de)拔估(gū)值是很大的认知误区，市(shì)场化认(rèn)可(kě)是基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企(qǐ)发展要符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更需要承担(dān)社会公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央企的估(gū)值方(fāng)式要充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成了(le)初步(bù)的企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会(huì)价值、符(fú)合国家战(zhàn)略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价(jià)体系(xì)，改变从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一价(jià)值(zhí)估(gū)值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价(jià)值。”博时基金指数与量(liàng)化投资部(bù)基金经(jīng)理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近(jìn)年来(lái)国资委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价(jià)体系(xì)不断探索(suǒ)，结合国(guó)际(jì)通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企业上市(shì)公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健(jiàn)成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的(de)积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型(xíng)的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资产收益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投入(rù)强度等(děng)等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析(xī)在(zài)估(gū)值思维、估值压在玻璃窗边c，在窗户边c结论、估值判断(duàn)上有(yǒu)变(biàn)化(huà)，尤其是估(gū)值的方法和(hé)指标上，他(tā)认(rèn)为其包(bāo)括产业链上下游的衡量(liàng)、全要(yào)素成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的(de)研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持续发展等各种因素与企业价(jià)值的关(guān)系。这(zhè)些(xiē)因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色(sè)的(de)估值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维(wéi)的(de)变化，还有估值结(jié)论和估(gū)值(zhí)判断的变化(huà)，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提供更精(jīng)准、更(gèng)合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直(zhí)言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进行(xíng)探(tàn)索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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