文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，即便税期结束，资金利率(lǜ)却仍(réng)未回落，反而进(jìn)一步走高。我们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政策力度(美女脱了个精光露出奶囗和尿囗dù)边际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税(shuì)期走(zǒu)款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情况较好，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿与能力(lì)降低(dī)。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假(jiǎ)期和月末因素(sù)，预计短期内，资金利(lì)率(lǜ)下行空间(jiān)有限，波(bō)动幅(fú)度加大，建议投资者关注资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持续(xù)上行。

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金利率自低位持续上(shàng)行(xíng)，4月(yuè)18-19日(rì)税(shuì)期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢(shū)运行，然而(ér)税期结束后却并未回落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行(xíng)与非银机构间流动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的(de)期限利差也(yě)明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认为税期结束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持(chí)以我(wǒ)为主、稳字(zì)当头，保持货币信贷合(hé)理增(zēng)长，确(què)保利(lì)率水平(píng)合适，在追(zhuī)求经济提振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来(lái)的金融风险。在(zài)满足(zú)广义流动性供(gōng)需匹配的(de)前(qián)提下，货(huò)币工(gōng)具(jù)力度可能(néng)会有所回摆。从(cóng)央行的具体操(cāo)作上来(lái)看，MLF小幅增量续做，逆回(huí)购(gòu)投(tóu)放低量操作，结构(gòu)性工(gōng)具(jù)“有进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力(lì)”，流动性投放趋于(yú)谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此(cǐ)走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动性带来了一(yī)定(dìng)的(de)压力。此外，参考近期票据利率走势，预计信贷(dài)增速较一(yī)季度将会有(yǒu)所(suǒ)放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增的(de)态势(shì)。税期缴款叠加信(xìn)贷投放，银行(xíng)系(xì)统(tǒng)整(zhěng)体资(zī)金流(liú)出，因此(cǐ)向同业融出(chū)的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于(yú)未(wèi)来一(yī)个月资金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周(zhōu)受资金收紧(jǐn)影响，加(jiā)杠杆情绪有所降温，但依然处于(yú)历史相对积极的水(shuǐ)平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资者对(duì)货币(bì)政策力度以及(jí)跨月资(zī)金面情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场上对于未来一个月内资金价格上(shàng)行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市(shì)展望：五(wǔ)一(yī)假期(qī)临近，回购(gòu)资金的期限(xiàn)被动拉(lā)长(zhǎng)，利率下行空间(jiān)有(yǒu)限。

　　月末往往财(cái)政(zhèng)集中支出，向市(shì)场释放资金；但跨(kuà)月前(qián)夕银行资金融出意愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大(dà)。对(duì)于(yú)债市而(ér)言，短期(qī)交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易，预计利率(lǜ)以(yǐ)震荡(dàng)走势为(wèi)主，建议(yì)投(tóu)资者关注资金(jīn)面(miàn)的边际变化(huà)，警(jǐng)惕(tì)流(liú)动性(xìng)大幅收(shōu)紧对(duì美女脱了个精光露出奶囗和尿囗)债市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　美女脱了个精光露出奶囗和尿囗▍风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：

　　央行(xíng)货币政策不及预期(qī)；经济复(fù)苏节(jié)奏不(bù)及预(yù)期；银行(xíng)间市(shì)场流动性过(guò)快收紧。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 美女脱了个精光露出奶囗和尿囗