平安(ān)首经团(tuán)队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺馨

　　<省属国企和央企有什么区别 所有央企都是国企吗strong>核心观点

　　新增(zēng)社融表现乏力。继一季度“天(tiān)量”投放后(hòu)，2023年4月社(shè)融(róng)增(zēng)长明显降温，比去(qù)年(nián)4月疫情(qíng)冲(chōng)击期间创下的(de)低点仅多(duō)增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳(wěn)信用”压力有所显(xiǎn)现。社融(róng)骤降的主要拖累在于人民币信贷增势(shì)放缓(huǎn)， 4月降(jiàng)至(zhì)2008年以来历史同期的次低点(diǎn)（仅略(lüè)高于2022年同期）。表外融资(zī)和直(zhí)接融资基(jī)本延续了(le)一(yī)季(jì)度的格局。1）委(wěi)托贷(dài)款和信托贷款小幅正(zhèng)增(zēng)长；未贴现银行承兑汇票较去年(nián)同期(qī)降幅收(shōu省属国企和央企有什么区别 所有央企都是国企吗)窄；2）企业直接融(róng)资较去年(nián)同期(qī)有所下降，主因债券到期规模(mó)较大。3）政府(fǔ)债(zhài)融资规模同比多增，但需(xū)警惕其“后(hòu)劲(jìn)”。2023年(nián)提(tí)前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截至5月上旬尚未下发剩余(yú)批(pī)次的地方债额度，期间空档可能拖累(lèi)政府债融(róng)资表(biǎo)现。

　　新增人(rén)民币(bì)贷款偏弱(ruò)，增量(liàng)明显弱于历史同期均值(zhí)。各(gè)分项从强(qiáng)到弱排序，企业中长期(qī)贷款>；企业短(duǎn)期贷款>；居民短期贷款(kuǎn)>；居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)。新(xīn)增人民(mín)币贷款的(de)最大问题仍(réng)然在于(yú)居民中长期贷款，房地产销售不振(zhèn)使(shǐ)其增量不足(zú)，居民预期(qī)偏弱、提前(qián)偿(cháng)还(hái)存量房贷又雪上(shàng)加(jiā)霜。但基于4月这个信贷投放传(chuán)统(tǒng)淡(dàn)季的数(shù)据，尚不(bù)能得出企业信贷需求不足的(de)结论(lùn)。一方(fāng)面，企业(yè)中长期(qī)贷款在一(yī)季度大幅(fú)高增后(hòu)，4月又创历(lì)史(shǐ)同期新高(gāo)，仍能(néng)有效(xiào)发(fā)力；另(lìng)一方面，表内(nèi)票据维持(chí)低(dī)增长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对(duì)比），也意味着目前企(qǐ)业贷款需求(qiú)或许尚(shàng)可。此外，4月初以来存款利率市场化(huà)改革较快推进(jìn)，这有助(zhù)于缓解银行(xíng)面临(lín)的净(jìng)息差(chà)压力，增强(qiáng)其支持实体经济(jì)的可持续性，能够为企业贷款利率的进一(yī)步下调(diào)“蓄力”。

　　从货币供应量和(hé)存(cún)款数据看：1）M1同比(bǐ)小幅回(huí)升。每年前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走(zǒu)势(shì)影(yǐng)响(xiǎng)较大，或是(shì)驱动其变(biàn)化(huà)的主(zhǔ)因。在贷款扩张的同时(shí)，企(qǐ)业存款也有边际(jì)改善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落。4月(yuè)居民资产再配(pèi)置，银行理财规模重回扩张，对(duì)M2形成拖(tuō)累。考虑到(dào)去年(nián)4月(yuè)M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数变化(huà)也有较(jiào)强影响。3）居民存款同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)增。考虑到4月多(duō)家中小银行下调(diào)挂牌存款利率(lǜ)、银行(xíng)理(lǐ)财市(shì)场火热、居民提前(qián)偿还(hái)房贷(dài)规模较(jiào)高(gāo)，其驱动因素更多是家庭资(zī)产(chǎn)的再配置，流向消费规模可能较为(wèi)有限。4）4月财政存款同比(bǐ)大幅多(duō)增，但结合基建(jiàn)相关高(gāo)频(pín)开工(gōng)率和重大项目开工金额数(shù)据看，财政对实体经济(jì)支持(chí)力(lì)度可能有所减弱(ruò)。从4月金融数据看(kàn)，房(fáng)地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时若财政(zhèng)基(jī)建支持力度不稳，可(kě)能(néng)导致中国经济环比增长动(dòng)能较快(kuài)衰减。

　　目前社融(róng)增速回(huí)升幅度较小(xiǎo)，但与(yǔ)名义GDP增速对比看，货币政策对实体经济的支持还是(shì)比较有力(lì)的。即便(biàn)按2023年中国名义GDP增速7％-8％的(de)情形(xíng)（假(jiǎ)设(shè)全年录得6％左右(yòu)的实(shí)际GDP增速，加(jiā)上1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的社融增速(sù)也应足够与之匹配(pèi)。我们认(rèn)为(wèi)，后续需(xū)通过财政加力、促进(jìn)房(fáng)地产(chǎn)修复、促进家庭(tíng)超(chāo)额储蓄动用等方式扩大总需求(qiú)，夯实(shí)经济回升势(shì)头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏力

　　新增社融表(biǎo)现乏力。2023年4月新增社(shè)会融资规模(mó)为(wèi)1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量(liàng)同(tóng)比增速(sù)持平于上月的10％。考虑到去年同期(qī)疫情(qíng)多点散发、社融(róng)一(yī)度触(chù)“冰(bīng)”的低基数(shù)效应，以(yǐ)及今年一(yī)季度“开(kāi)门红”期(qī)间社(shè)融月均同比(bǐ)多增(zēng)8200多(duō)亿的亮眼表现，4月(yuè)社(shè)融表现乏力“稳信(xìn)用”压力有(yǒu)所显现。从分项看(kàn)：

　　一方(fāng)面，人民币信贷(dài)增势放缓，是(shì)4月社融骤降(jiàng)的主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元(yuán)，为2008年(nián)以(yǐ)来(lái)历史(shǐ)同期(qī)的(de)次低点（仅较2022年(nián)同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回(huí)暖、人民币汇率(lǜ)相对稳(wěn)定，4月外币(bì)贷款(kuǎn)同比有所少减(jiǎn)。

　　另一方面，表(biǎo)外融资和直接(jiē)融资基本延续了一季度的格局。

• 　　一(yī)则(zé)，企业(yè)直接(jiē)融资同比缩量，继续(xù)小幅拖累新(xīn)增社融。2023年4月企业债融资、非金(jīn)融企业境内股票融资分别同比少(shǎo)增809亿(yì)元(yuán)、173亿元。今(jīn)年春节后，企业(yè)贷款发行规模持(chí)续高(gāo)于去年同(tóng)期，但到(dào)期偿(cháng)还也迎来高峰(fēng)，对净融资构(gòu)成拖累。截(jié)至(zhì)2023年一季度末，2022年10月推(tuī)出的500亿元民营企业债券融资支持工(gōng)具（第(dì)二期）尚未(wèi)开始投放使用(yòng)，相关政策(cè)支持还有(yǒu)待(dài)落地。

• 　　二则(zé)，政府债融(róng)资(zī)规模同(tóng)比多增，但需警惕(tì)其“后(hòu)劲”。今(jīn)年前4个月，财政继(jì)续前置发力(lì)，政府债融资规模较去年(nián)同期累计(jì)多增3114亿(yì)元。以财政预算数据看，2023年政府债融资的总体规模(mó)与(yǔ)去年相当。但不同之处在于，2022年在3月底省属国企和央企有什么区别 所有央企都是国企吗(dǐ)就已经(jīng)下达剩余批(pī)次的(de)新增(zēng)地(dì)方债额度(dù)，而2023年截至5月上旬(xún)仍未下发(fā)剩余批(pī)次的(de)地方债额度，且提前(qián)批的剩(shèng)余发行额度(dù)不(bù)及万亿。如果近期下达(dá)地方债(zhài)额度，按照往年节奏，经过地方政府项目额度分配、预算调整程(chéng)序，剩余批(pī)次地方(fāng)债可能至(zhì)6月中下(xià)旬(xún)才能发(fā)出，期(qī)间的(de)“空档”可(kě)能(néng)会拖累政府债融(róng)资表现。

• 　　三则(zé)，表外融资同比多增，持续对社融构成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单(dān)月小幅(fú)新(xīn)增，相(xiāng)比去年同期分(fēn)别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿(yì)元。在表内票(piào)据贴现减少的情况(kuàng)下，未贴现银行(xíng)承(chéng)兑汇(huì)票较去年同(tóng)期降幅(fú)收窄(zhǎi)，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款为7188亿(yì)元，比去年同(tóng)期低点仅(jǐn)略有多增，相(xiāng)比18年-21年同(tóng)期(qī)均值少增6237亿元。各(gè)分(fēn)项(xiàng)从强到(dào)弱排序，“企(qǐ)业(yè)中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn) >； 企业短期贷(dài)款 >； 居(jū)民短期贷款 >； 居民中(zhōng)长(zhǎng)期(qī)贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月净(jìng)偿还规模(mó)达历史新高(gāo)，相比18年-21年同期均值多(duō)减(jiǎn)5410亿(yì)元；

• 　　居民短(duǎn)期贷款同比(bǐ)少减，但较18年-21年(nián)同期均(jūn)值多减2625亿(yì)元；

• 　　企(qǐ)业(yè)短期(qī)贷款同比(bǐ)多(duō)增，但略低于(yú)18年-21年同期均值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创历史同期新(xīn)高。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，新增人民币贷款的最(zuì)大问题仍然在于居民中长(zhǎng)期(qī)贷款，房地产销售低迷使其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存(cún)量房贷又雪上加霜。基于4月这(zhè)个信贷投放传统淡季的数据(jù)，尚不(bù)能得出企业信贷需求(qiú)不足的结(jié)论(lùn)。

• 　　一方面，企业中长期贷款在(zài)一(yī)季度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高，仍然能够有效发力。

• 　　另(lìng)一方面，表(biǎo)内票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月(yuè)表内票据高增长形成对(duì)比），也意味(wèi)着(zhe)目前企业贷款需求(qiú)或(huò)许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市场化(huà)改革较快推进，这有助于缓解银(yín)行面临的净息差(chà)压(yā)力，增强其支持实体经济的可持续(xù)性，能够为企(qǐ)业贷(dài)款利率的 进(jìn)一步下(xià)调“蓄(xù)力”。

　　三(sān)

　　居民资产(chǎn)再(zài)配置

　　M1同比小幅回升。一(yī)方(fāng)面(miàn)，从历史规律看，每年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势的(de)影(yǐng)响较大，这可能是驱动(dòng)其变化(huà)的主要原(yuán)因。另一方面，在(zài)企(qǐ)业贷(dài)款扩张的同时，企业存(cún)款也有边(biān)际改(gǎi)善，4月(yuè)新增(zēng)规模(mó)约1408亿元(yuán)，而21年、22年4月(yuè)企(qǐ)业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比增速有所回(huí)落(luò)。一(yī)方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不(bù)强。另一(yī)方面，居民资产再(zài)配置(zhì)，银(yín)行理(lǐ)财(cái)规(guī)模重(zhòng)回扩张，对M2也形成(chéng)拖累。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基数的变化(huà)也有较强影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出(chū)现(xiàn)了2022年3月以来的首(shǒu)次同比少增(zēng)，其(qí)驱动(dòng)因素更多(duō)是家(jiā)庭资(zī)产(chǎn)的再配置，流向消费的规模(mó)可能较(jiào)为有限(xiàn)。4月以来多家中小银(yín)行下调挂牌存款利率（据融(róng)360监测数(shù)据，4月份(fèn)农(nóng)商行1年(nián)、2年、3年(nián)、5年期存(cún)款平均利率(lǜ)分(fēn)别环(huán)比(bǐ)下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行(xíng)理财市场(chǎng)需求火热，居民提(tí)前偿还(hái)房贷规模较高(gāo)（4月居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款净偿还规模达历史新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比大幅(fú)多增4618亿元，去年同期留(liú)抵(dǐ)退税推进存在一定影响。但结合其他指标看(kàn)，财政对实体经济的支持(chí)力度可能有所减弱，基建投资相关(guān)的高频指(zhǐ)标出现(xiàn)了下行的苗头（4月下旬以来(lái)，全国(guó)高炉开(kāi)工率(lǜ)、电炉开工(gōng)率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油沥(lì)青开工率等指标环比走弱），重(zhòng)大项目开(kāi)工金额同环比较快下滑（据Mysteel不完全统(tǒng)计，2023年4月全国(guó)各地重(zhòng)大项(xiàng)目(mù)开工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环比(bǐ)下(xià)降34.0％，不(bù)及去(qù)年(nián)同(tóng)期的(de)半数）。从(cóng)4月(yuè)金融数据看，房地产恢复仍然缓慢(màn)，此时如(rú)果(guǒ)财政基(jī)建支持力(lì)度不稳，可(kě)能(néng)导(dǎo)致中国经济(jì)的环比增长动能较快衰(shuāi)减。

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