文(wén)：天风宏观宋雪(xuě)涛(tāo)/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿(yì)元，这是(shì)居民存款(kuǎn)在连续13个月同比(bǐ)多增(zēng)后，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时间里(lǐ)，居民(mín)部门(mén)积(jī)攒了一大笔超额储蓄(xù)。今年这(zhè)笔超额(é)储蓄能否顺(shùn)利释(shì)放对(duì)判断经济(jì)和资本(běn)市场走势至关重要。这里我们尝试回答两个问题。一是4月居民(mín)存(cún)款同(tóng)比多减(jiǎn)是不是超额储蓄释放的(de)开(kāi)始(shǐ)？二是这一趋势能否延续？

　　对上(shàng)述问题(tí)的回(huí)答取决于存款会受到哪些因(yīn)素的影响。一般影响(xiǎng)居民存款的(de)主(zhǔ)要有这么几种(zhǒng)行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资产相关收支和房地产(chǎn)相关收支。

　　收入(rù)增长、消费减(jiǎn)少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会推动(dòng)存款增加；反之，收入(rù)减少(shǎo)、消费增加、认购金融(róng)资产、购房增加、提前(qián)还贷(dài)等则(zé)会(huì)带动存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增7.9万亿是居(jū)民少消(xiāo)费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居民收入增速放(fàng)缓并提前还贷，但因为投资、购房等(děng)下滑(huá)幅度(dù)更大，所以存款同比大幅(fú)多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民(mín)存款同比多增(zēng)2.1万亿则是收(shōu)入修(xiū)复和理财存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配收(shōu)入(rù)同比增长525元，理财存(cún)续规模相比于2022年末下滑2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速度放(fàng)缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证券(quàn)）条件早(zǎo)偿率指(zhǐ)数 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还款对(duì)存款(kuǎn)的拖累相比(bǐ)于去年末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但(dàn)是，随着居民消(xiāo)费和购房行(xíng)为(wèi)修复，其对存款(kuǎn)的(de)支(zhī)撑力度(dù)减弱，一(yī)季度人均消费支出同比增加(jiā)345元(yuán)（低于收(shōu)入涨幅）、购房支出同(tóng)比多增1575亿(yì)元。但因为(wèi)支撑因素的规模更大(dà)，所(suǒ)以存(cún)款继(jì)续(xù)回(huí)升。

　　4月和一季(jì)度最核心的不(bù)同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居民存(cún)款下滑(huá)可能(néng)的(de)原(yuán)因一(yī)是居民(mín)存款理财化；二是提(tí)前还贷规模增加。因为居民(mín)收入和(hé)消费数(shù)据不足(zú)，暂时(shí)无法判断消费和收入在4月对(duì)存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存(cún)款回落的核心原因，4月(yuè)理财存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结(jié)束(shù)了自去(qù)年10月以来的下行趋(qū)势，重回(huí)扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资(zī)产是理财风(fēng)险降低(dī)、收益回升和存(cún)款利率下滑共(gòng)同作用的(de)结(jié)果。受(shòu)益(yì)于债券(quàn)市场走强，今年理财市场表现逐步好转(zhuǎn)，理财产品(pǐn)单位破净率(lǜ)从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑(huá)的(de)存款利率，存款对(duì)居民的(de)吸引力(lì)逐渐减弱(ruò)，而(ér)理财对居民的吸引力(lì)则不(bù)断增强。

　　从(cóng)5月理财(cái)规(guī)模上看，随着破(pò)净率进一(yī)步回落，居民还在继续(xù)增配理财产品(pǐn)，存款理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前(qián)还贷规(guī)模(mó)扩大是存款下(xià)滑的又一(yī)个原因。4月早偿率月建军是哪一年(yuè)均值相比于(yú)2月低点上行4.3个百分(fēn)点，相比于3月上行1.9个(gè)百分点(diǎn)。

　　居民(mín)加大提前还贷力(lì)度一(yī)是因为首套房(fáng)利率(lǜ)还(hái)在(zài)下降，居民(mín)提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山(shān)等(děng)多(duō)地继续降低首(shǒu)套(tào)房(fáng)利率，贝壳研究院数(shù)据显示百城首(shǒu)套主流(liú)房贷(dài)利率平均为4.01％，环(huán)比3月继(jì)续回(huí)落(luò)1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务(wù)在(zài)3、4月份办(bàn)理，这会推(tuī)动提前(qián)还贷(dài)规模走高。

　　总的来说，随着理财(cái)市场好(hǎo)转，此前因居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资、少(shǎo)买房等积(jī)攒下来(lái)的超额储蓄已经(jīng)开始部分回流理财市(shì)场(chǎng)了，且5月初(chū)这一(yī)趋势还在延续。

　　往后(hòu)来看，理财市场和提(tí)前还贷在后续几个(gè)月里或继续成为超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均(jūn)消费(fèi)水平未(wèi)见明(míng)显改善或部分表明当下居民(mín)消费意愿依(yī)旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储(chǔ)蓄的(de)持有分化且(qiě)并非主要来自消费，后续超额(é)储(chǔ)蓄对消费的(de)支撑力度(dù)依旧偏(piān)弱(ruò)。（详见《超(chāo)额储蓄能否转化(huà)成超额(é)消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期(qī)积压的购房需求逐渐释放，房地(dì)产销(xiāo)售目前已经(jīng)有走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短(duǎn)期或不会成为(wèi)超储的主(zhǔ)要流向。但是因(yīn)为按揭利率存在明显利差(chà)，居民提前(qián)还贷行(xíng)为或(huò)将延续。从这(zhè)个角度来看，主要因为(wèi)少买房(fáng)、少投资(zī)而积攒下来的储蓄，在理财市(shì)场环境好转(zhuǎn)和(hé)存款利率下滑的背景下或(huò)将继续回流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比增速使用(yòng)金(jīn)融机构住(zhù)户(hù)存款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住(zhù)房抵押贷款中(zhōng)债务(wù)人提前偿付(fù)的金额在资(zī)产(chǎn)池未偿本金余额的占比(bǐ)

　　风险提示(shì)

　　地产销售(shòu)变动超预期，超额储蓄释放弱于预期，理(lǐ)财市场(chǎng)波动加大

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