平(píng)安首(shǒu)经团队：钟(zhōng)正(zhèng)生(shēng)/张璐/常艺(yì)馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表现乏力。继一(yī)季度“天量(liàng)”投放后，2023年4月社融增长明(míng)显(xiǎn)降(jiàng)温，比去年4月疫情冲(chōng)击期间(jiān)创下的低点仅(jǐn)多(duō)增2873亿(yì)元，“稳信用(yòng)”压力有(yǒu)所显现。社融骤降的主要拖累在(zài)于人民币信(xìn)贷(dài)增(zēng)势放缓， 4月降至2008年以来历史(shǐ)同期的次低点(diǎn)（仅略高于(yú)2022年(nián)同期）。表外(wài)融资和(hé)直接(jiē)融资基(jī)本延续了一季度的(de)格局。1）委托贷款和信托贷(dài)款小幅正增长；未贴现银行承兑汇(huì)票较去年同期降幅(fú)收窄；2）企业(yè)直接融资较去年同(tóng)期有所下降，主因债券到期规模较大。3）政府债(zhài)融(róng)资规模同比(bǐ)多增(zēng)，但需警(jǐng)惕其(qí)“后劲(jìn)”。2023年提前批的剩余(yú)发行额度不及(jí)万(wàn)亿，截至5月上旬尚未下(xià)发剩余(yú)批次的(de)地方债(zhài)额度，期间空档可能拖累政府债(zhài)融资(zī)表现。

　　新增人民(mín)币贷款偏弱，增量明(míng)显弱于历史同(tóng)期(qī)均值。各(gè)分项从强到弱排序，企业中(zhōng)长期(qī)贷款>；企业(yè)短期(qī)贷款>；居民短期贷(dài)款>；居民中(zhōng)长期贷(dài)款。新增人民币(bì)贷(dài)款的最(zuì)大(dà)问题仍然在于居(jū)民中长期贷款，房地产销(xiāo)售不振(zhèn)使(shǐ)其增量不足(zú)，居民预(yù)期偏弱、提前(qián)偿还存量房贷(dài)又雪(xuě)上加霜(shuāng)。但基于(yú)4月这个信贷(dài)投(tóu)放传统淡(dàn)季的数据，尚(意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音shàng)不能得出企业信(xìn)贷需求不(bù)足的(de)结论。一方(fāng)面，企业中长期贷款在一(yī)季度大幅高增(zēng)后(hòu)，4月又创历史同期新高，仍(réng)能有效发力；另一方(fāng)面(miàn)，表内票据维持低增长（与去年1-5月(yuè)表内票据(jù)高增长形成对比），也意味着(zhe)目(mù)前企业贷款需(xū)求或许(xǔ)尚意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音可。此(cǐ)外，4月初以来存(cún)款利率市场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的净息差(chà)压力，增(zēng)强其支(zhī)持实体经济的可持续性，能够为企业贷(dài)款利(lì)率(lǜ)的(de)进一步(bù)下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　从货(huò)币(bì)供应量和存款数据看：1）M1同(tóng)比(bǐ)小幅回升(shēng)。每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响较大，或是驱动其变化(huà)的(de)主因。在贷款扩(kuò)张的同时，企业存款也有边际改善。2）M2同(tóng)比增速有所回落。4月居民(mín)资产再配(pèi)置，银行理财规(guī)模(mó)重回扩张，对M2形成(chéng)拖累。考(kǎo)虑到去(qù)年4月(yuè)M2同比(bǐ)增(zēng)速(sù)较3月抬升0.8个百分(fēn)点，基数变化也有较强影响。3）居(jū)民(mín)存款同比少(shǎo)增。考虑到4月(yuè)多家中小银行下调挂牌存款(kuǎn)利(lì)率、银(yín)行(xíng)理财市场火(huǒ)热、居民提(tí)前偿还房(fáng)贷规模较高(gāo)，其驱动因素(sù)更多是家庭资产的再配置，流向消(xiāo)费规模(mó)可(kě)能(néng)较为有限。4）4月(yuè)财(cái)政存款同比(bǐ)大幅多(duō)增，但结合基建相关高频开工率(lǜ)和(hé)重大项目开工金额数据看，财政对实体经济支持力度(dù)可(kě)能有所减弱。从4月金(jīn)融数(shù)据看，房地产恢(huī)复仍然缓慢，此时若财政(zhèng)基建支(zhī)持力度不稳，可能导(dǎo)致(zhì)中(zhōng)国经济环比(bǐ)增长动能较快衰(shuāi)减。

　　目前(qián)社(shè)融(róng)增速回升幅度较小，但与名义GDP增(zēng)速对比(bǐ)看(kàn)，货币政策对实(shí)体经济(jì)的支(zhī)持还(hái)是比较有力的。即(jí)便按2023年中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情形（假(jiǎ)设全年录得6％左右的实际GDP增速，加上1到2个(gè)点的GDP平(píng)减指数），10％的(de)社融(róng)增速(sù)也应足(zú)够与之匹配。我们认(rèn)为(wèi)，后续(xù)需(xū)通过(guò)财政加力、促进房(fáng)地产修复、促进家(jiā)庭超额储蓄动(dòng)用等方式(shì)扩大总需求，夯实(shí)经(jīng)济(jì)回升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力

　　新(xīn)增(zēng)社融表(biǎo)现乏力。2023年4月(yuè)新增社会融资规(guī)模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同比(bǐ)增速持平于上月的(de)10％。考虑到去年同期(qī)疫情多点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基数效(xiào)应，以及今年一季度“开门红”期间社(shè)融月均同(tóng)比多增(zēng)8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表(biǎo)现乏力“稳信用(yòng)”压力有所(suǒ)显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是(shì)4月(yuè)社(shè)融骤降的(de)主要拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为2008年以来历史同期的次(cì)低点(diǎn)（仅(jǐn)较2022年(nián)同(tóng)期高815亿元）。不(bù)过，得益于出口边际回暖(nuǎn)、人(rén)民(mín)币汇率相对稳定，4月外币(bì)贷款(kuǎn)同比(bǐ)有所少减。

　　另一方面，表外融资和直接融资基(jī)本延续了一(yī)季度的格(gé)局(jú)。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资同比缩量，继续小幅拖累新增社融(róng)。2023年4月(yuè)企业(yè)债(zhài)融(róng)资(zī)、非金融企业境内股票融(róng)资分别(bié)同比(bǐ)少增809亿(yì)元、173亿元。今年(nián)春(chūn)节后，企业贷款(kuǎn)发行规(guī)模持(chí)续(xù)高于去年同期(qī)，但(dàn)到期(qī)偿还也(yě)迎来高(gāo)峰，对净融资构成拖(tuō)累。截至2023年(nián)一季(jì)度末，2022年10月(yuè)推出的500亿(yì)元(yuán)民营企业债(zhài)券融资支持(chí)工具（第二期(qī)）尚未开(kāi)始投放使用，相关政策(cè)支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债融资规(guī)模同比多增(zēng)，但(dàn)需警惕其(qí)“后劲”。今年前4个月，财政继续(xù)前置发力，政府债(zhài)融资规模较去年同期累(lèi)计多增3114亿(yì)元(yuán)。以财(cái)政预算数据看，2023年政府债(zhài)融资的总体(tǐ)规模与去年相当。但不(bù)同之处在于，2022年在3月(yuè)底就已经下达剩(shèng)余批次的新(xīn)增地方(fāng)债(zhài)额度(dù)，而2023年截(jié)至5月上旬仍未(wèi)下(xià)发剩(shèng)余批(pī)次的(de)地方债额(é)度，且提前批的剩余发行额度不及万亿。如果近期下达地方债额度，按照往年节奏，经过地方政府(fǔ)项目(mù)额度分配、预算调(diào)整程(chéng)序，剩余批次地方(fāng)债可能至6月(yuè)中(zhōng)下旬(xún)才(cái)能发出，期间的“空档”可能会(huì)拖累(lèi)政府债融资(zī)表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资(zī)同(tóng)比多增，持续对社融构成小幅支撑。其(qí)中，委托贷款(kuǎn)和信托贷款单(dān)月小(xiǎo)幅新增，相比去年(nián)同期分(fēn)别多增(zēng)85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表内(nèi)票据贴现减少的(de)情况下(xià)，未(wèi)贴现银行(xíng)承兑(duì)汇票较去年(nián)同期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年(nián)4月新增人(rén)民币贷款(kuǎn)为7188亿元，比(bǐ)去年同期(qī)低点仅略(lüè)有(yǒu)多增，相比18年-21年同(tóng)期均值少增6237亿元。各分(fēn)项(xiàng)从强到弱排序，“企业中长期(qī)贷款(kuǎn) >； 企业短期贷(dài)款 >； 居民短期贷(dài)款 >； 居(jū)民中长期贷(dài)款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居民中(zhōng)长(zhǎng)期贷款单月净偿还(hái)规模达历史新高，相比18年-21年同(tóng)期均值(zhí)多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期均值多减(jiǎn)2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期贷款同(tóng)比多增意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音，但略(lüè)低于(yú)18年-21年同(tóng)期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款(kuǎn)延续前期亮眼表现，同比(bǐ)大(dà)幅(fú)多(duō)增4071亿元，且(qiě)创历史同期新高。

　　总体看，新增人(rén)民币贷款的最大问题仍然在于(yú)居民中长期贷(dài)款，房地产销售低迷使其增量不足(zú)，居民预期(qī)偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上加霜。基于(yú)4月这个信贷投放(fàng)传统(tǒng)淡季的数据，尚不能(néng)得出(chū)企(qǐ)业信贷需求(qiú)不足的(de)结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期新(xīn)高，仍(réng)然(rán)能够(gòu)有(yǒu)效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据维持低增(zēng)长（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也意味着目前企业贷款需(xū)求或许尚可(kě)。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来(lái)存款利率市场化改革较快推进，这有助于缓解银(yín)行面临的净息差压力，增强其(qí)支持实体经济的可持(chí)续性，能(néng)够为企业贷款利率(lǜ)的(de) 进一(yī)步下(xià)调“蓄力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一方面，从历史规律(lǜ)看，每年前4个月翘(qiào)尾因素(sù)对M1同比走势的影响较大，这可能(néng)是驱动其变化的主要原因(yīn)。另一(yī)方面，在企业贷款扩张的同时，企业存款也有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而(ér)21年、22年(nián)4月企业存款均在减(jiǎn)少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增速(sù)有所回(huí)落。一方(fāng)面，4月信(xìn)贷扩(kuò)张乏力(lì)，对M2的支撑不(bù)强。另(lìng)一(yī)方面，居民资产再配(pèi)置(zhì)，银行理财规(guī)模重(zhòng)回扩张，对M2也形成拖累。此外(wài)，考虑到(dào)去(qù)年4月M2同比(bǐ)增速较3月(yuè)抬(tái)升0.8个百(bǎi)分点，基数(shù)的变化也有较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了(le)2022年3月以来的首次同比少增，其驱动(dòng)因素更多(duō)是家庭资(zī)产的再(zài)配置，流向消费的规模可能较为有限。4月以来(lái)多家中小银(yín)行下(xià)调挂牌存款利率(lǜ)（据融360监测数据，4月份农商行1年(nián)、2年、3年、5年(nián)期存款平均利率分别环(huán)比下跌(diē)5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市(shì)场(chǎng)需求火热(rè)，居民提前偿还(hái)房贷规模较高（4月居民中长(zhǎng)期(qī)贷款净偿还规模达历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕的是，4月财政(zhèng)存款(kuǎn)同(tóng)比大幅多增4618亿元，去年同期留(liú)抵(dǐ)退税推(tuī)进存在一定影响。但结合其他指标看(kàn)，财政(zhèng)对(duì)实体(tǐ)经济的支持力度(dù)可(kě)能有所减弱(ruò)，基(jī)建投资相(xiāng)关(guān)的高频指标出现了(le)下行的(de)苗头（4月下旬以来，全国(guó)高炉(lú)开工率、电炉开(kāi)工率、独(dú)立焦(jiāo)化厂焦炉生(shēng)产率、水(shuǐ)泥磨机运转率、石油沥青开工率(lǜ)等指标(biāo)环比走(zǒu)弱），重(zhòng)大项目开工金额同环(huán)比较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大项(xiàng)目(mù)开工总投资额约28078.26亿元，环比(bǐ)下(xià)降34.0％，不及去年(nián)同期(qī)的半数）。从(cóng)4月金融数据看，房(fáng)地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时如果财政(zhèng)基(jī)建(jiàn)支持力(lì)度不稳，可能导致中国经济的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 意映卿卿如晤什么意思，意映卿卿如晤读音