文(wén)：天风宏观宋雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连续13个月同比(bǐ)多增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年(nián)多时间里，居民部门(mén)积攒了一大笔超额储蓄。今(jīn)年(nián)这(zhè)笔超额(é)储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要。这里我们尝试回(huí)答(dá)两个问题(tí)。一是4月居民存款同比多减是不是(shì)超额储(chǔ)蓄释(shì)放(fàng)的开始？二(èr)是这(zhè)一趋势能否(fǒu)延续(xù)？

　　对(duì)上述(shù)问题的回答取决(jué)于存款会受到(dào)哪些因素(sù)的影响。一般(bān)我想说世间万物一切都不及你是什么歌，满天星辰不及你歌词影响(xiǎng)居(jū)民(mín)存款的主要有这么几种行为：可支配收入、消费支出(chū)、金融(róng)资产相关(guān)收支和房(fáng)地(dì)产相关(guān)收支。

　　收入增长、消费减(jiǎn)少、金融(róng)资(zī)产赎回(huí)、购房减少会推动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购(gòu)金(jīn)融资产(chǎn)、购房增(zēng)加(jiā)、提前还贷等(děng)则会(huì)带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年(nián)居(jū)民存(cún)款同比(bǐ)多增7.9万亿(yì)是居民(mín)少消费、少投资、少购房(fáng)的结(jié)果（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收入增速(sù)放缓并(bìng)提(tí)前还贷，但因(yīn)为(wèi)投(tóu)资(zī)、购(gòu)房等下滑幅度更大(dà)，所以(yǐ)存款同(tóng)比大(dà)幅多增。

　　2023年一(yī)季度(dù)居民存款同比多增2.1万亿则(zé)是收入(rù)修(xiū)复和理财(cái)存(cún)款化的(de)结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均可支配收(shōu)入(rù)同比增长525元，理财存续规(guī)模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿(yì)至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办(bàn)理速度放缓(huǎn)等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支(zhī)持证券）条件早(zǎo)偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年有所(suǒ)回落，即居民提前还款对存款的(de)拖累相比于(yú)去(qù)年(nián)末略有放缓。

　　但是，随着居民消费和购(gòu)房行(xíng)为修(xiū)复，其对(duì)存款的支撑(chēng)力度减弱，一季度人均消费支出(chū)同比增(zēng)加345元（低于收(shōu)入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房支出同(tóng)比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续(xù)回升。

　　4月和一季度最核心的不(bù)同在于(yú)理财市场的变化(huà)。4月居民存款下滑可能的原因一是居民存(cún)款理财(cái)化；二是提(tí)前还(hái)贷(dài)规模增加。因(yīn)为居民收入(rù)和(hé)消费(fèi)数据不足，暂(zàn)时(shí)无法判断消费和(hé)收(shōu)入(rù)在(zài)4月(yuè)对存(cún)款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款(kuǎn)回落的核心原因，4月理(lǐ)财(cái)存量规(guī)模环(huán)比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了自去年(nián)10月(yuè)以来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居(jū)民增配理财等(děng)资产(chǎn)是理财(cái)风险降低(dī)、收益回升和存(cún)款利(lì)率下滑共同作用(yòng)的结果。受(shòu)益(yì)于债券市场走强，今(jīn)年(nián)理(lǐ)财市场表现逐(zhú)步(bù)好转，理财(cái)产品单位破净率从(cóng)2022年(nián)12月峰值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时(shí)期下滑(huá)的存款利(lì)率(lǜ)，存款对居民(mín)的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则不断(duàn)增(zēng)强(qiáng)。

　　从5月理财规模上看，随着破(pò)净率进一步回落，居民还在继续增配理(lǐ)财产品，存款理财(cái)化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款(kuǎn)下滑的又一(yī)个(gè)原因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百(bǎi)分(fēn)点，相(xiāng)比(bǐ)于(yú)3月上行(xíng)1.9个百分(fēn)点。

　　居民加(jiā)大提(tí)前还(hái)贷(dài)力(lì)度(dù)一是因为首套房(fáng)利率还(hái)在下降(jiàng)，居民(mín)提前(qián)还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍(ān)山等多(duō)地继续降低(dī)首套房利率，贝壳研究院数据(jù)显示百城首套主(zhǔ)流房贷利率平均(jūn)为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继(jì)续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷业务在3、4月份办理，这会(huì)推动(dòng)提(tí)前(qián)还(hái)贷规模(mó)走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财(cái)市场(chǎng)好转，此(cǐ)前因居民少消费、少(shǎo)投资、少买房等积攒下(xià)来的超额(é)储蓄已经(jīng)开始部分回流理财(cái)市场了(le)，且(qiě)5月初这一(yī)趋势还在(zài)延续(xù)。

　　往(wǎng)后来看，理财(cái)市场和提前还贷在后续(xù)几个(gè)月里或继续(xù)成为超额存款的主要流向。

　　五一(yī)旅游(yóu)人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分表(biǎo)明(míng)当下居民消(xiāo)费(fèi)意愿依(yī)旧(jiù)偏弱，考虑到(dào)超额储蓄的(de)持有分(fēn)化且并非(fēi)主(zhǔ)要来自(zì)消(xiāo)费，后续超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额储蓄能(néng)否(fǒu)转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随着前期积压的购房需(xū)求逐(zhú)渐(jiàn)释放(fàng)，房(fáng)地产销售目前已(yǐ)经有(yǒu)走弱迹(jì)象，地产短(duǎn)期或不(bù)会成(chéng)为超储的主(zhǔ)要流向。但是因为按(àn)揭利率存在(zài)明显利(lì)差，居民提前还贷行为或(huò)将(jiāng)延续。从这个(gè)角度(dù)来看(kàn)，主要因为少买房、少(shǎo)投资而积(jī)攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场环(huán)境好转(zhuǎn)和存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将继续回流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用金融机(jī)构住(zhù)户存款余(yú)额+4月新增来进行(xíng)估算

　　2早(zǎo)偿率是指在个人住(zhù)房抵押贷款中债务人提前偿付的金额在资产池未偿本(běn)金余(yú)额(é)的(de)占(zhàn)比

　　风险(xiǎn)提示

　　地(dì)产(chǎn)销售(shòu)变动超(chāo)预期，超(chāo)额储(chǔ)蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波动加(jiā)大

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