《基金(jīn)经理(lǐ)投资笔记》宏观策略系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合(hé)信基金首席(xí)经济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博(bó)士(shì)），创金(jīn)合信基金基(jī)金经(jīng)理

　　乱云飞渡(dù)仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背景是市场进(jìn)入了战略相持阶段，进(jìn)攻和防守的理(lǐ)由都(dōu)不是非常清晰(xī)。周末中央发(fā)布长期的(de)产业政策，基调是清(qīng)晰(xī)的，但那是诗和(hé)远方，是战略(lüè)性的布局，很多投资(zī)者(zhě)更喜欢战术(shù)性的机会。伯克希尔哈撒(sā)韦(wéi)年度股东(dōng)大会(huì)在(zài)巴菲特的老家奥(ào)巴哈举行(xíng)，吸引了(le)全球投资者的目光(guāng)，投资者总(zǒng)希望可以(yǐ)从中寻(xún)找到投(tóu)资的秘诀，价值投(tóu)资的道虽相(xiāng)同，但法(fǎ)、术、器是各异的。不仅如此，伯克希尔决策者对(duì)宏观环(huán)境(jìng)的担忧，对数(shù)字技术(shù)的(de)批判，很多与会者收获的可(kě)能不是清晰的(de)思路，而是在迷宫(gōng)中(zhōng)又多走了一圈(quān)。

　　一、市(shì)场陷入僵持(chí)阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷(qióng)、六绝(jué)、七(qī)翻身”的(de)说(shuō)法，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根据(jù)惯(guàn)例，银行保险等利好兑(duì)现后往往是(shì)市场(chǎng)开始调(diào)整的开(kāi)始。A股(gǔ)投资历来是有(yǒu)季节性的，但这未(wèi)必(bì)是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的(de)政(zhèng)策基调下开始全面大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投(tóu)资者需要考(kǎo)虑到当前的市场(chǎng)背景已(yǐ)经和之前(qián)有很大的不同。当前市场进入战略僵持阶段的一(yī)个重要理由(yóu)是除了逻(luó)辑推演，很(hěn)多重要问题很难用清晰的事实来验证。谨慎(shèn)的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋定(dìng)而后动，因(yīn)此才有了上述的猜测(cè)。

　　市场不(bù)清楚的(de)地方(fāng)在哪里(lǐ)呢？

　　第(dì)一，从内(nèi)部(bù)看(kàn)，市(shì)场已(yǐ)经提前交易了(le)政策(cè)的(de)方向(xiàng)，而(ér)且今年国内的(de)政策(cè)本身也不是大开大合。新出台的政(zhèng)策(cè)更多(duō)地在落实上，较少新的(de)提法。

　　第(dì)二，从外(wài)部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在通胀(zhàng)、就业数据、金融(róng)数据和增长数据传递的混(hùn)乱信息中纠结。

　　第三，从(cóng)投资主线(xiàn)看(kàn)，数字经济(jì)和中(zhōng)特(tè)估(gū)依然(rán)既有政策(cè)、也有业绩或(huò)者有未来(lái)预(yù)期的业(yè)绩(jì)改善，但短(duǎn)期游(yóu)戏、传(chuán)媒、中特估与其(qí)他板块分(fēn)化较为极(jí)致(zhì)，也是不(bù)争的事实(shí)。除了这两条主线外(wài)，金融、消(xiāo)费和(hé)公用(yòng)事业有反弹，但难以成为(wèi)持续的(de)配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹码(mǎ)预(yù)期也决(jué)定了(le)反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四，从交易行(xíng)为看(kàn)，投资者并未形成一致预(yù)期(qī)。随着一季报(bào)的披露，市场阶段性发挥(huī)了(le)对盈(yíng)利现实的定价效率。具体表现为，业(yè)绩(jì)出(chū)现一定(dìng)修复和(hé)表(biǎo)现有韧性的金(jīn)融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表长期用氨基酸洗发水好吗，氨基酸洗发水的好处和坏处现较好(hǎo)，家电此前(qián)也有一定表现(xiàn)。不(bù)过，随(suí)着业(yè)绩的公布反而出现了一定的(de)买(mǎi)预期(qī)卖现实的操作(zuò)。当然，相对而言(yán)市(shì)场也有定价效率不(bù)稳定的一面，同(tóng)样是业绩修复或(huò)有韧性的农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现则一般。

　　二(èr)、市场(chǎng)僵持的原因：一季(jì)报(bào)显示企业盈利仍在磨底阶(jiē)段(duàn)

　　短期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特(tè)别明显的亮(liàng)点，TMT主线前(qián)期超额收益过于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的(de)基(jī)建、银行、石(shí)油(yóu)、出版等板块盈利有支撑、估值也较低(dī)，因(yīn)此在(zài)最近(jìn)市场调(diào)整的时候(hòu)整体表现较好。在(zài)这(zhè)两条我们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季(jì)报行情(qíng)，但核心问题在于当前盈(yíng)利仍处(chù)在磨底阶(jiē)段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味着短期(qī)盈(yíng)利(lì)很难撑起A股(gǔ)系统性的行情(qíng)。所以，我们看到这两条主线(xiàn)之外其他(tā)业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的(de)幅度都相(xiāng)对有限(xiàn)。消费(fèi)的盈(yíng)利有一(yī)定的修复，而(ér)市(shì)场由于前期的悲观情绪尚未(wèi)对其定价，这可能蕴含阶(jiē)段性交(jiāo)易机会。

　　三、战(zhàn)略性布(bù)局(jú)是清晰而明确(què)的：政策关注产(chǎn)业升级和人的问题

　　近期国内也(yě)处(chù)于一(yī)个会议密集(jí)召开的(de)阶(jiē)段(duàn)，政治局会议(yì)、中央财经(jīng)委会议(yì)和国常会相继召开。决策层对(duì)于当前经济复苏(sū)动力(lì)不(bù)足、复苏势头不稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短期(qī)的(de)工作重点是恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明(míng)确不会(huì)再走老路——不会通过低水平的债务扩张来(lái)刺激经济，而(ér)是聚(jù)焦(jiāo)实体经济的产(chǎn)业升级，推进产业智(zhì)能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下(xià)的融合发展

　　这次财经委会(huì)议的一个新提(tí)法是“坚(jiān)持三次产业(yè)融合发展，避免割裂对(duì)立；坚持推动传统(tǒng)产(chǎn)业转型升(shēng)级，不能当成(chéng)‘低端(duān)产业(yè)’简单退出”，这个提法很重要(yào)。我们(men)去(qù)年底强调接下来一段时间的政(zhèng)策需要强调(diào)均衡性和(hé)系统性，才能形(xíng)成经济发展的(de)合(hé)力(lì)。卡脖(bó)子的领(lǐng)域要重(zhòng)点支持和发展，但是经济的运行是(shì)一(yī)个完整的(de)系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和(hé)金融支撑、高科技领域和低技术领域、融(róng)资-设计-制造—物(wù)流-销售-服务等各(gè)方面需要(yào)协调发展，大家(jiā)的信心(xīn)慢慢恢复(fù)、收入慢慢(màn)恢复，才能(néng)够真正把需求拉动起(qǐ)来。不能(néng)够孤立(lì)、片面(miàn)地理解和执(zhí)行(xíng)政策，毕(bì)竟即(jí)使是芯片(piàn)这么(me)最高(gāo)科(kē)技的领域，它的下游需(xū)求也主要(yào)来自(zì)消费电子产品中的手机、汽(qì)车、智能家居等等，没有需求的拉动，产业的发展就(jiù)缺乏良性循环(huán)的(de)基础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一个重点是人，作为投资生产拉动核心(xīn)的企业家、作为人力资源重点(diǎn)的人(rén)才(cái)、承载民族未(wèi)来的新生人口、需要关注的老龄人口。当前中(zhōng)国的发展逐渐(jiàn)从资本和劳动要(yào)素拉动转向(xiàng)人力资源拉动，技术创新(xīn)成(chéng)为(wèi)能否突破内(nèi)外部约束的关(guān)键。技(jì)术创(chuàng)新能力取决于制度保障下的主观能(néng)动性(xìng)，在经(jīng)历了(le)过去几年的非常态之后，在内外(wài)部不确(què)定性的制约(yuē)下，如何让(ràng)当前每个(gè)主体充满信心、充(chōng)满主观(guān)能动(dòng)性(xìng)，是政(zhèng)策的(de)重心(xīn)。以人工智(zhì)能(néng)为代表的数字经济大发展，有可能(néng)能够帮助我们适(shì)当缩小国际竞争(zhēng)中(zhōng)人(rén)力(lì)资源的差距(jù)，这(zhè)需要从一个更高的(de)角(jiǎo)度(dù)理解人(rén)工智能和数(shù)字经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来(lái)是战(zhàn)略(lüè)僵持阶段的乱战。接下来(lái)的(de)政策(cè)力度和效(xiào)果有多(duō)大、盈利能否实(shí)质性的(de)反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏的(de)斜率是否面临(lín)趋缓的压(yā)力、海外(wài)的潜在风险到底有(yǒu)多大、美联储到(dào)底(dǐ)下(xià)一步面临的是(shì)什(shén)么样(yàng)的经济(jì)形势等，投资者(zhě)希(xī)望渐次判断上述(shù)一系(xì)列的重要问题的程度，并(bìng)据此(cǐ)进行(xíng)布局。

　　从这(zhè)个(gè)意义上讲，5月交易机(jī)会(huì)可能(néng)更(gèng)均衡(héng)、但(dàn)也更脆弱，当前可(kě)能是(shì)一(yī)个布局的好阶段，而未必会是(shì)收获的阶段。投资者需要多一点耐心，风(fēng)浪越大，下一次(cì)的鱼(yú)越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡(dù)仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股(gǔ)东大会上看到价值投资者很重要的(de)一个特质，即(jí)我们(men)提倡的(de)“道(dào)”。市场的乱(luàn)是(shì)暂时的，随着事实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这个路径，我们从产业视角做了一下梳理，供投资者(zhě)参(cān)考。

　　具(jù)体而言：投资的上限(xiàn)是产(chǎn)业(yè)现代化，科技自主(zhǔ)可用，数字化、高(gāo长期用氨基酸洗发水好吗，氨基酸洗发水的好处和坏处)端化与(yǔ)智(zhì)能化是明确的(de)诗与远方，需要进(jìn)行战(zhàn)略(lüè)布局。投资的下限是避免系统性(xìng)的风险，在现代(dài)化(huà)的产业转型中(zhōng)，当(dāng)前蕴(yùn)藏风险(xiǎn)和(hé)未来跟不上历史步伐的产业是不(bù)能进行(xíng)战略布局(jú)的。投资(zī)的中间(jiān)状(zhuàng)态是周(zhōu)期与消(xiāo)费行业，是战术性(xìng)的布局。

　　产业视角(jiǎo)下的投资(zī)路线图

　　【了(le)解作者】

　　魏凤春(chūn)博(bó)士，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家，投(tóu)委会(huì)委员(yuán)兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南(nán)开大学经济学博士，清华大学管理科(kē)学与(yǔ)工程(chéng)博士后。学术研究与教学以(yǐ)及宏观经济(jì)走势、金(jīn)融产(chǎn)品分析等实务领域经验丰长期用氨基酸洗发水好吗，氨基酸洗发水的好处和坏处富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波(bō)动(dòng)的框架(jià)内运(yùn)用财(cái)政(zhèng)的(de)视角解构宏观经济的(de)运(yùn)行，将(jiāng)中(zhōng)国经济看(kàn)作一(yī)份(fèn)资产，通过资本(běn)资产定价的(de)方(fāng)式来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金合(hé)信(xìn)基金经(jīng)理(lǐ)、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时(shí)基金，负责宏观(guān)策略、宏观(guān)政策(cè)、大类资产配(pèi)置(zhì)与(yǔ)择时(shí)研究。武(wǔ)汉大(dà)学学(xué)士，上海财经(jīng)大学经济学硕(shuò)士、博士，中(zhōng)国社科院经济学博士后(hòu)，学术论文多(duō)发表于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 长期用氨基酸洗发水好吗，氨基酸洗发水的好处和坏处