金融(róng)界(jiè)5月27日消息 近日因为(wèi)昆明国资委(wěi)的一封声明，让城(chéng)投债成为关(guān)注的焦点，当(dāng)前地方债的规(guī)模和地方政府(fǔ)的(de)偿债能力已经越(yuè)来越被重视。如何(hé)如(rú)何处置地(dì)方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经(jīng)济学家李迅(xùn)雷(léi)发文(wén)称，地方(fāng)债(zhài)包括地方一般债、专项(xiàng)债和包括城投债在内的各种(zhǒng)隐形(xíng)债，其规(guī)模究竟有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行(xíng)、保险、基金(jīn)等在内的机构投资者是地方(fāng)债的(de)主要持有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还(hái)是(shì)城投债务、非标等地方(fāng)政府隐(yǐn)形(xíng)债风险。例如，近期贵(guì)州省(shěng)政府发展研究中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰(jiān)难(nán)，仅依靠(kào)自身能力已无法得(dé)到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水(shuǐ)的(de)背景(jǐng)下，地(dì)方政府的财(cái)权与事权不匹配(pèi)问题(tí)又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠杆率水平(píng)并(bìng)不算高的前提下，我国(guó)地方政府的杠杆率水平确(què)实够高了。需要调整中央(yāng)和地方之间债务余额的比例关系(xì)。“今后应加大中央政府的发债(zhài)规模，为地方(fāng)经济减(jiǎn)负(fù)。”他(tā)明确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显得尤为重要，故在城投(tóu)公司还没有(yǒu)与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方(fāng)政府（如(rú)城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低债务(wù)成本、拉长(zhǎng)债务(wù)期限（非(fēi)债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实(shí)践银行(xíng)贷(dài)款展期），通过政策性(xìng)银行或商(shāng)业银行的(de)低息资金来(lái)降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更加容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央政策上(shàng)支持地方政府通过出让国有资产来偿债(zhài)。他表示这类典型案例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占贵(guì)州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处置地(dì)方债(zhài)务的(de)辨证思考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年末全(quán)国(guó)城投(tóu)有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方债(zhài)务(wù)主要体现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债(zhài)是指城投(tóu)企(qǐ)业公(gōng)开发行的公司债券和中(zhōng)期票据。按(àn)照新预算法、“43号文(wén)”出(chū)台(tái)明确城(c标准大气压和常温常压，常温下的标准大气压héng)投债与地方政(zhèng)府信(xìn)用脱钩，城(chéng)投公司定(dìng)位(wèi)由地方政府投融资机(jī)构转变为市场(chǎng)化运营主体，地方政府不(bù)再对(duì)城(chéng)投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际上市场仍然把城(chéng)投(tóu)债(zhài)看作由地方(fāng)政府背(bèi)书(shū)的高信用等(děng)级(jí)债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地方政府下设的投(tóu)融资机构，很难完全独立成为与(yǔ)政府无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债(zhài)务(wù)主要包括向银行借款和(hé)发行债券(quàn)融资这(zhè)两种方式(shì)，以前一种(zhǒng)方(fāng)式为主，但(dàn)后一种(zhǒng)债权融(róng)资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投(tóu)有息债务快(kuài)速(sù)扩(kuò)张，每年增速(sù)均保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息(xī)债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上(shàng)。

城(chéng)投平台发(fā)债余额的(de)增(zēng)长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经(jīng)成为地(dì)方债务的主要体(tǐ)现形式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地(dì)方政府的一般(bān)债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城(chéng)投平台的债(zhài)券余额大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约案例(lì)，说明(míng)城投债(zhài)仍属于(yú)地(dì)方政府背(bèi)书的高等级信(xìn)用债。但(dàn)是，城投平台的非标违(wéi)约情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还(hái)贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府(fǔ)债务(wù)增(zēng)长和财政收(shōu)入增速下降甚至负(fù)增(zēng)长的现象(xiàng)普遍担心，尤(yóu)其(qí)对财力偏弱(ruò)的(de)东(dōng)北(běi)、中西部省份，城投债的(de)收益率普遍高于(yú)东部发(fā)达省市。2022年(nián)13个省土(tǔ)地出让金对政府债务(wù)利息(xī)覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全(quán)国的(de)信用债(zhài)市场都造成负面冲击，信用(yòng)分(fēn)层(céng)现象加剧，部分经济(jì)偏(piān)弱区域被(bèi)边(biān)缘化。例如青(qīng)海、云南(nán)和(hé)天津等近几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本(běn)大(dà)幅上(shàng)升(shēng)，虽然(rán)2020年以来融资成本(běn)有(yǒu)所下降，但整(zhěng)体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率(lǜ)降幅(fú)也明显(xiǎn)不如全国。

　　当(dāng)前(qián)在经济复(fù)苏不(bù)及(jí)预(yù)期(qī)的背景下，投资者(zhě)的风(fēng)险偏(piān)好明显下降。为此，地方(fāng)政府应(yīng)该确保城投(tóu)债的按(àn)时兑付。因(yīn)为违约(yuē)不仅不能解决债(zhài)务问题，反而会(huì)恶化区(qū)域信用环境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵(guì)。从(cóng)未(wèi)来区域经济发展的角度看，政府部门仍需(xū)要持续举债来实现经济平稳增长，需(xū)要(yào)保持(chí)政府信用，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建(jiàn)议中央大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化(huà)债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前迫(pò)切需(xū)要增(zēng)强城(chéng)投(tóu)债权人(rén)的持有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投(tóu)债不违约，这就(jiù)意味着城投(tóu)公司(sī)能够具(jù)备低成本(běn)的(de)借新还(hái)旧能(néng)力。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建议(yì)给(gěi)予困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上(shàng)大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”，如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉(lā)长(zhǎng)债(zhài)务期(qī)限（非债(zhài)券类(lèi)债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策(cè)性银(yín)行或商业银(yín)行(xíng)的低息(xī)资(zī)金(jīn)来降低债务成本，让债务(wù)更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债(zhài)方(fāng)面，也希望(wàng)中央给予政(zhèng)策上(shàng)的(de)支持(chí)。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国资委在对政(zhèng)协十三届全国委员会第(dì)五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时(shí)出台制度规(guī)定及操作细(xì)则，探索国有权益份额规范化退出(chū)的(de)有效方式和途径，充分发挥有限合伙(huǒ)企(qǐ)业(yè)的优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过(guò)出让国有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收入偿(cháng)还债务，典型(xíng)案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在(zài)当前中国经济转型的关键(jiàn)阶(jiē)段(duàn)，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还(hái)没(méi)有与(yǔ)政府(fǔ)部门完全(quán)“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要(yào)保持。

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