5月13日，年(nián)内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公(gōng)告称(chēng)，其(qí)累计(jì)有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例(lì)配售。这则小公告体现出(chū)市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注(zhù)度(dù)非(fēi)常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际上，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季(jì)度，一(yī)些(xiē)基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题(tí)成为市场关(guān)注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位(wèi)投(tóu)研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估(gū)”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比(bǐ)例配售(shòu)”情况(kuàng)，今(jīn)年(nián)场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央企主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日(rì)几率和机率哪个正确一点，几率和机率有何不同就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有扎堆上报(bào)的央(yāng)国(guó)企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)几率和机率哪个正确一点，几率和机率有何不同这一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近(jìn)期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报(bào)发(fā)行，我认为确(què)实会(huì)成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面都(dōu)在(zài)向好，下半(bàn)年(nián)，中特估(gū)有(yǒu)可能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集(jí)申(shēn)报的国央企主题基(jī)金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源”几大主题(tí)，这样的(de)布局可以(yǐ)更好(hǎo)支持央(yāng)国企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以(yǐ)来公募基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报(bào)和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一(yī)步(bù)上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认为，公(gōng)募(mù)基金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为新(xīn)一轮深(shēn)化国(guó)企改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国(guó)企(qǐ)上市(shì)公司的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提供(gōng)更丰富的工具以参与到央国(guó)企投资(zī)。另(lìng)一方面是落(luò)实公募基金行(xíng)业高质量发展的(de)要求，引导更多(duō)资(zī)金(jīn)参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济(jì)和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中(zhōng)变赛道(dào)

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情(qíng)明显，中特(tè)估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等(děng)前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背(bèi)景下(xià)，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央(yāng)企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本(běn)身基本(běn)面在今(jīn)年会(huì)有重大的(de)向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受益于(yú)今年(nián)市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的过(guò)程。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻(wěn)合，为在(zài)下(xià)半年抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估(gū)的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今(jīn)年(nián)以数字经(jīng)济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在(zài)主题性机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶层设(shè)计(jì)对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是一个(gè)慢(màn)变量，会在未来两年体现在每(měi)一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖(wā)掘公(gōng)司经(jīng)营层面可能(néng)发生(shēng)显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基(jī)金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年报前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股票市(shì)值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主动型基金(jīn)的(de)持仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报(bào)十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念(niàn)股的市(shì)值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末不持(chí)有“中特(tè)估”概念股，但在(zài)一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的持股市值(zhí)比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持股(gǔ)总市值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色(sè)估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司(sī)的投研，落实到日(rì)常的(de)投(tóu)研流(liú)程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金(jīn)公司(sī)在加大投研力(lì)量(liàng)，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍(shào)，一方(fāng)面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员过去对(duì)国央企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用(yòng)当前(qián)国央(yāng)企愿(yuàn)意(yì)交流的(de)契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面，融通基金(jīn)在(zài)行(xíng)动上，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己所覆盖(gài)行业的(de)所有国央企构建专门(mén)的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪(zōng)，包括考(kǎo)察其实地调(diào)研的的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思路和(hé)财务(wù)导向的变化，结合(hé)行业趋势(shì)和(hé)特征，寻(xún)找(zhǎo)价(jià)值洼地(dì)，发(fā)现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的重视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习，对(duì)“中特(tè)估(gū)”有(yǒu)了更(gèng)深刻的(de)认识(shí)：首先(xiān)要认识市场(chǎng)体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发(fā)展能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明(míng)中国元(yuán)素和发(fā)展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中国特色、符(fú)合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单套用国(guó)外的传统估(gū)值模型。

　　“中特估是(shì)一种(zhǒng)新(xīn)的提法(fǎ)，但是(shì)这(zhè)个概念所(suǒ)涉及(jí)到的(de)行业和公司(sī)，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家(jiā)基金一直非常关(guān)注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估(gū)这波行情的(de)机会(huì)的。同时，随着(zhe)时(shí)局的变化(huà)，也在增加相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估值体(tǐ)系是(shì)资(zī)本市场(chǎng)使命，投资(zī)者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值(zhí)体系(xì)进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现实(shí)的(de)需要。明确(què)该体系的(de)框架是第(dì)一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最终(zhōng)该体系能(néng)否(fǒu)具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是基本(běn)的(de)常(cháng)识，不(bù)可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企发展要符合国家(jiā)战略发展发向，更需(xū)要承担(dān)社会公共责(zé)任等(děng)。而(ér)这些都应(yīng)该考虑进估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发(fā)市场关注(zhù)。

　　多(duō)数(shù)受(shòu)访(fǎng)的基金经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分体(tǐ)现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值(zhí)，目前已经形成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符(fú)合国家(jiā)战略发展的价值？首要任务(wù)就(jiù)构建中国(guó)特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以私(sī)人股东(dōng)权益出(chū)发(fā)，现金流折现为主要(yào)方(fāng)法的单一价(jià)值估值体系，转向社(shè)会整体价值观念、纳(nà)入中国特色(sè)的ESG评价体(tǐ)系，充分体现(xiàn)企业的社会(huì)价(jià)值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部(bù)基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近(jìn)年来国资(zī)委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披(pī)露与评价(jià)体系(xì)不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规则，目前(qián)已经形成了初步(bù)的(de)企业社会价值(zhí)评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值(zhí)，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技创新对(duì)提升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样(yàng)有利于(yú)提高(gāo)估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成熟的量化指标可以使用，包括(kuò)净资(zī)产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发(fā)经费投入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基金经(jīng)理李欣更(gèng)细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上(shàng)有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和(hé)指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调(diào)政策优惠、产业发展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关系(xì)。这些因素(sù)在(zài)对估值(zhí)结论和(hé)判断(duàn)的影响(xiǎng)上(shàng)，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与传统(tǒng)的(de)估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维(wéi)的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的企(qǐ)业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春(chūn)直言，这需(xū)要(yào)在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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