文：天风宏观宋(sòng)雪(xuě)涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月居民新增(zēng)存款-1.2万亿，同(tóng)比多减4968亿(yì)元，这是居(jū)民存款在连续13个月(yuè)同比(bǐ)多增(zēng)后(hòu)，首次回落。

　　在过去一年多时间里，居民(mín)部门(mén)积攒了(le)一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔(bǐ)超额(é)储蓄能否顺(shùn)利(lì)释放对判(pàn)断经济和(hé)资本市场走势至关重(zhòng)要。这里(lǐ)我们尝试回答两(liǎng)个问题。一(yī)是4月居(jū)民存(cún)款同比多减是不是超额储蓄释放的开始？二是(shì)这一趋(qū)势能否延续(xù)？

　　对上述问题的回(huí)答取决于存款会受到哪些因素的(de)影(yǐng)响。一般影(yǐng)响居民存款的(de)主要有这么几种行为(wèi)：可(kě)支配收入、消费支出、金融(róng)资产相关收支和房地(dì)产相关收(shōu)支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少、金(jīn)融资产赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收入减少、消(xiāo)费(fèi)增加(jiā)、认(rèn)购金融资产、购房增加、提前还贷等则(zé)会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存(cún)款同比多增7.9万(wàn)亿是居(jū)民少消费、少投资、少购房的结(jié)果(guǒ)（详见《超额储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然居(jū)民收(shōu)入增速放(fàng)缓并提前还(hái)贷，但因为投(tóu)资、购房等下(xià)滑(huá)幅度更大(dà)，所以(yǐ)存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居民存款(kuǎn)同比多增2.1万亿则是收(shōu)入修复和理财存款化的(de)结果(guǒ)。

　　一季(jì)度居民(mín)人均(jūn)可(kě)支(zhī)配收入同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)525元(yuán)，理财存(cún)续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受(shòu)银(yín)行(xíng)办(bàn)理速度放缓(huǎn)等因(yīn)素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率指数 2 相(xiāng)比(bǐ)于2022年有所回落，即亲爱的让你㖭我下黑居(jū)民提前还款对存款的(de)拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费(fèi)和购(gòu)房行为修复，其(qí)对(duì)存款的支撑力度(dù)减弱，一季度人均(jūn)消费支出同比增(zēng)加(jiā)345元(yuán)（低于(yú)收入涨幅(fú)）、购房支出同(tóng)比多增1575亿元。但因为支撑(chēng)因素的规模(mó)更大，所以存(cún)款继续回升。

　　4月和一季度最核心的不同在于(yú)理财市场的变化。4月居民存款(kuǎn)下滑(huá)可能的原因一是居(jū)民存款理财(cái)化；二亲爱的让你㖭我下黑(èr)是提前还贷规(guī)模增加(jiā)。因为居民(mín)收入和消(xiāo)费(fèi)数据不足(zú)，暂时无法判断消费和(hé)收入在4月(yuè)对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财是4月存款回落的核(hé)心(xīn)原因，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束了自去年(nián)10月以来的下亲爱的让你㖭我下黑行趋势，重回扩(kuò)张区间。

　　居民增配(pèi)理财等资(zī)产(chǎn)是理财风险(xiǎn)降低、收益回(huí)升(shēng)和(hé)存款利率(lǜ)下滑共(gòng)同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今(jīn)年理财(cái)市场表现逐步好(hǎo)转，理财产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰值(zhí)的29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠(dié)加这(zhè)一时(shí)期(qī)下滑(huá)的存款利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱(ruò)，而理财对居(jū)民的吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从5月理财规模上(shàng)看，随着破净(jìng)率进(jìn)一步(bù)回(huí)落，居民还在继续增配理财产品，存款理财化趋势有(yǒu)望延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是存款下滑的又一个原因。4月早(zǎo)偿(cháng)率月均值相比于(yú)2月(yuè)低点上(shàng)行(xíng)4.3个百分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加(jiā)大提前还贷力度(dù)一是因为首套房利(lì)率还在下降，居民(mín)提前还贷以降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多地继续(xù)降低首套房利率，贝壳研究院数据(jù)显(xiǎn)示(shì)百城(chéng)首套主流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分积(jī)压的还贷业(yè)务在3、4月份办(bàn)理，这会(huì)推动提前还贷规模走(zǒu)高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市场好转，此前因居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投资、少买房等积攒下(xià)来的超额储蓄(xù)已经开始部分回流理(lǐ)财(cái)市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市(shì)场(chǎng)和提前(qián)还贷(dài)在后续(xù)几(jǐ)个月里或继续(xù)成为超(chāo)额存(cún)款的主要流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游人均消费水平未(wèi)见明显改善或(huò)部(bù)分表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑(lǜ)到超额(é)储蓄的持(chí)有分化且并非主要来自消费，后续超额储蓄对(duì)消费的支撑力度依(yī)旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能否转化(huà)成(chéng)超额(é)消费》，2022.12.31）。同时，随着(zhe)前期积压的购房需求逐渐释放，房地产销(xiāo)售(shòu)目(mù)前已经有走弱迹(jì)象，地(dì)产短期或不会成为(wèi)超储的主要流向(xiàng)。但是因为按揭利率存(cún)在明显利差，居民提前还贷行(xíng)为或将延续。从(cóng)这个角度来(lái)看，主要(yào)因(yīn)为少买房、少投资(zī)而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财市场环境(jìng)好转和存款利率下(xià)滑的背景下或将继续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款(kuǎn)同比增速使用(yòng)金融机构住户存款(kuǎn)余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是指(zhǐ)在个人住房(fáng)抵押贷款中债务人(rén)提(tí)前偿(cháng)付的(de)金额在资产池未偿本金余额(é)的占(zhàn)比(bǐ)

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　地产(chǎn)销售变(biàn)动超预期，超额储蓄释放弱于预期，理财市场波动(dòng)加大

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