平(píng)安(ān)首经团队：钟正生(shēng)/张璐/常(cháng)艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社融表现乏力。继一(yī)季度(dù)“天量”投放后，2023年(nián)4月社融(róng)增长明显降温，比去年(nián)4月疫情冲击期间(jiān)创下的(de)低点(diǎn)仅多增2873亿元(yuán)，“稳信用”压(yā)力有所显现。社融骤降(jiàng)的主要(yào)拖累在于人民币信贷增势(shì)放(fàng)缓， 4月降至(zhì)2008年(nián)以来(lái)历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资和直接融资(zī)基本延续了(le)一季度的(de)格局。1）委(wěi)托贷款和信托贷款小(xiǎo)幅正增长；未贴现(xiàn)银行承兑汇票(piào)较去(qù)年同期降(jiàng)幅(fú)收窄；2）企业直接融资较去年同期有(yǒu)所下降(jiàng)，主因债(zhài)券到期规模(mó)较大。3）政府债融资(zī)规模(mó)同(tóng)比多增，但需警惕其“后(hòu)劲(jìn)”。2023年(nián)提前批的剩余发行额度不及万亿，截至5月上(shàng)旬(xún)尚未(wèi)下发剩余批次的地方债额度，期(qī)间空(kōng)档(dàng)可能(néng)拖(tuō)累政(zhèng)府(fǔ)债融(róng)资表现。

　　新增人(rén)民币贷款偏弱(ruò)，增量(liàng)明(míng)显弱(ruò)于历史同期均(jūn)值。各分(fēn)项从(cóng)强到弱排序(xù)，企业中(zhōng)长期贷款>；企业(yè)短期(qī)贷款>；居民(mín)短期贷款>；居(jū)民中长期贷款。新增人民(mín)币贷款的最大问题(tí)仍然在于居民中长期(qī)贷款(kuǎn)，房(fáng)地产销售不振使其(qí)增量不足，居民(mín)预(yù)期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上加霜。但基于4月这个信贷投放传统淡季(jì)的数据，尚不(bù)能得出(chū)企业信贷需(xū)求不足的结论。一方面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度(dù)大幅高增(zēng)后，4月又创历史同期新(xīn)高，仍能有效发力；另一方(fāng)面，表内(nèi)票据(jù)维持(chí)低增长（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也意味(wèi)着目前企业贷(dài)款需求或(huò)许尚可。此外，4月初(chū)以来存款利率市场(chǎng)化改(gǎi)革较(jiào)快(kuài)疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思推进，这有助于缓(huǎn)解银行面临的(de)净息差压力(lì)，增强其支持实体经(jīng)济的(de)可(kě)持(chí)续性，能(néng)够为企业贷款利率的进一(yī)步下调(diào)“蓄力”。

　　从货(huò)币供应量(liàng)和存(cún)款数(shù)据看：1）M1同比小幅回升。每年前(qián)4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走势影响(xiǎng)较大(dà)，或是驱(qū)动其变化(huà)的(de)主(zhǔ)因。在(zài)贷(dài)款扩张的同时(shí)，企业存(cún)款也有边际改善(shàn)。2）M2同比增速(sù)有(yǒu)所回落。4月(yuè)居民(mín)资产(chǎn)再(zài)配置，银行理财规模重回扩张(zhāng)，对M2形(xíng)成拖累。考虑到去(qù)年4月(yuè)M2同(tóng)比(bǐ)增速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数变化也有较强影响。3）居民存款同比(bǐ)少增。考虑到(dào)4月(yuè)多家(jiā)中小银行下调(diào)挂牌存款利(lì)率、银行理(lǐ)财市场(chǎng)火热、居民提(tí)前偿还房贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费规模可能较为有限。4）4月财政存款同(tóng)比大幅(fú)多增(zēng)，但结合基(jī)建(jiàn)相(xiāng)关高频开工率和重大(dà)项目(mù)开工金额数据(jù)看(kàn)，财政对实体(tǐ)经(jīng)济支持力度可能有所减(jiǎn)弱。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若财政(zhèng)基建支持力度不稳，可(kě)能(néng)导致中国经济环比增长动(dòng)能较快衰(shuāi)减(jiǎn)。

　　目前社(shè)融(róng)增速回升幅度较(jiào)小，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币政策对实体经济(jì)的支持还是(shì)比较有力的。即便按2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形(xíng)（假(jiǎ)设(shè)全年(nián)录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增速，加上1到2个点的(de)GDP平减(jiǎn)指数），10％的社融增速也(yě)应足够与之匹配。我们(men)认(rèn)为(wèi)，后续(xù)需(xū)通过财政加力、促进房地(dì)产修复(fù)、促进家庭超额储(chǔ)蓄(xù)动用(yòng)等方式扩(kuò)大总需(xū)求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增(zēng)社融(róng)表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社会(huì)融资规(guī)模为1.22万亿元，同比多增2873亿(yì)元(yuán)；社融(róng)存(cún)量同比(bǐ)增速(sù)持平于上月的(de)10％。考(kǎo)虑到去年同期疫情多点散发、社融(róng)一度触“冰”的低基数效应(yīng)，以及(jí)今年一季度(dù)“开门红”期间社融(róng)月均同比多(duō)增8200多(duō)亿的(de)亮眼表现(xiàn)，4月社(shè)融表现(xiàn)乏力“稳信用(yòng)”压(yā)力有(yǒu)所(suǒ)显(xiǎn)现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是4月社融骤降(jiàng)的主要拖累。2023年4月(yuè)人(rén)民(mín)币贷款(kuǎn)4431亿元，为(wèi)2008年以来历史同期的次低点（仅较2022年同期高(gāo)815亿元）。不(bù)过，得益于出口边际回暖、人(rén)民币汇率相对(duì)稳(wěn)定，4月外币贷款同比(bǐ)有(yǒu)所(suǒ)少(shǎo)减。

　　另一方面(miàn)，表外(wài)融资和直接融资(zī)基本延续了(le)一季度的格局。

• 　　一则，企业直接(jiē)融资同比缩量，继续小幅拖累新(xīn)增社融。2023年4月企(qǐ)业债融资、非金融(róng)企业境内股票融资分别(bié)同比少增809亿(yì)元、173亿元。今年春节后，企业贷款(kuǎn)发行规模持续高(gāo)于(yú)去年同(tóng)期，但(dàn)到期偿还也迎来高峰，对净融(róng)资构成拖累。截(jié)至(zhì)2023年(nián)一季度末，2022年10月推出(chū)的500亿元民营(yíng)企业债券(quàn)融资支持工具(jù)（第(dì)二期）尚(shàng)未开始投放使(shǐ)用，相关政策支持还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政府债融(róng)资规模同比(bǐ)多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财(cái)政继续(xù)前置发力，政府(fǔ)债(zhài)融资规(guī)模较去年同期累计多(duō)增3114亿(yì)元。以财政预算数(shù)据(jù)看，2023年政府(fǔ)债(zhài)融资的总体规模与去年(nián)相当。但(dàn)不同之(zhī)处(chù)在于，2022年在3月底就(jiù)已经(jīng)下达剩余批次(cì)的新增地(dì)方债额(é)度(dù)，而2023年截至5月上旬仍未下发(fā)剩余批次的(de)地方债(zhài)额(é)度，且提前批的剩余(yú)发行额度(dù)不及(jí)万(wàn)亿。如果近期下(xià)达地方债额度，按(àn)照往年节奏，经过地方政(zhèng)府项目额度分配、预算调(diào)整程序，剩余批次地(dì)方债(zhài)可(kě)能至(zhì)6月中下旬才能发出，期间的“空档”可能会拖(tuō)累政府债融资表现。

• 　　三则，表外(wài)融资同比多增，持续对社融(róng)构成小(xiǎo)幅支(zhī)撑。其中(zhōng)，委托贷款和信托贷款单(dān)月小幅新(xīn)增，相比去年同期分别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元(yuán)。在表内票据贴现减少的情况下，未贴现银行承兑汇票较去年同期降幅收窄，同比少减(jiǎn)1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居民端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款(kuǎn)为7188亿(yì)元，比去(qù)年同期低(dī)点仅(jǐn)略(lüè)有多增，相比18年-21年同期均(jūn)值(zhí)少增6237亿元。各(gè)分项(xiàng)从强(qiáng)到弱(ruò)排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民(mín)中长期(qī)贷(dài)款”。具(jù)体(tǐ)地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款单月净偿还规模达历史新高，相比18年(nián)-21年同期(qī)均值多减5410亿元；

• 　　居民短期(qī)贷款同比少减，但较18年-21年同期均(jūn)值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷款(kuǎn)同比多增，但略低于(yú)18年-21年同期均值；

• 　　企(qǐ)业(yè)中长期贷款延续前期(qī)亮眼表现，同比大幅多(duō)增4071亿元，且创历(lì)史(shǐ)同期(qī)新高。

　　总体(tǐ)看，新(xīn)增人民(mín)币贷款的(de)最大问题仍然在于居民中长期贷款(kuǎn)，房地产(chǎn)销售低迷使其增量不足，居(jū)民预(yù)期偏弱(ruò)、提前偿(cháng)还存量房贷又(yòu)雪上(shàng)加霜。基于4月这个(gè)信贷投放传统淡季的数据，尚(shàng)不能(néng)得出(chū)企业信贷需求不足的(de)结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在(zài)一(yī)季(jì)度大幅高增(zēng)后，4月又创历史(shǐ)同期(qī)新高，仍然能够有效发力。

• 　　另一方面，表内票据维持(chí)低增长（与去年1-5月(yuè)表内票(piào)据高增(zēng)长形成对比），也意味着(zhe)目(mù)前企(qǐ)业(yè)贷(dài)款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来存款利率市(shì)场化(huà)改革较快推进(jìn)，这有助于缓解银行面临(lín)的净(jìng)息差压力，增强(qiáng)其支持(chí)实体经济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利率的(de) 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资产再(zài)配置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一(yī)方面，从历史(shǐ)规律(lǜ)看，每年(nián)前(qián)4个月翘尾因素对M1同比走势的影响较大(dà)，这可能是驱动其变化的(de)主要原(yuán)因。另一(yī)方面，在企业(yè)贷款扩张的同时(shí)，企业存(cún)款也有边际改善，4月新增规(guī)模约1408亿元，而21年、22年(nián)4月企业存款均在(zài)减少。

　　M2同比增(zēng)速有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的(de)支撑不(bù)强(qiáng)。另(lìng)一方面，居民资产再配置，银行(xíng)理财规模重回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升(shēng)0.8个百分点，基数的变化也(yě)有较强影(yǐng)响。

　　4月居民存款出现了2022年3月以来(lái)的(de)首次同比少增，其驱动因素更多是家(jiā)庭资产(chǎn)的再(zài)配置，流向消费的规模可能较为有限。4月以(yǐ)来多家中小银(yín)行下调(diào)挂(guà)牌存款利率（据(jù)融360监测数(shù)据，4月份农商行1年、2年、3年(nián)、5年期存款平均利(lì)率分(fēn)别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热(rè)，居(jū)民提前(qián)偿还房贷规模较高（4月居民中长期贷款净(jìng)偿还规模达历史新高(gāo)）。

　　值得警(jǐng)惕的是，4月财(cái)政存款同(tóng)比大幅(fú)多增4618亿元，去(qù)年(nián)同(tóng)期留(liú)抵退税推进存在一定影响(xiǎng)。但结(jié)合(hé)其他指标(biāo)看(kàn)，财(cái)政对实(shí)体经济的(de)支持力度可能有所减弱，基建投(tóu)资(zī)相关(guān)的高(gāo)频(pín)指标出现了下行的苗头（4月下旬(xún)以来，全国高炉开(kāi)工率(l疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思ǜ)、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运转率(lǜ)、石油(yóu)沥青开工率等指(zhǐ)标环(huán)比走(zǒu)弱），重大项目(mù)开工金额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不完(wán)全(quán)统计，2023年4月全国各地(dì)重大(dà)项(xiàng)目开工总投(tóu)资额约28078.26亿元，环比(bǐ)下降34.0％，不及去年同期的半数(shù)）。从(cóng)4月金(jīn)融数据(jù)看，房地产(chǎn)恢复仍(réng)然缓慢，此时如果(guǒ)财政(zhèng)基建支持(chí)力度不稳，可能导致中国经(jīng)济的环比增长(zhǎng)动能较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 疫情转段是什么意思，中专转段是什么意思