文丨明明 章(zhāng)立(lì)聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低(dī)位持续(xù)上行(xíng)，即便税期结束，资金利率却(què)仍未(wèi)回落(luò)，反(fǎn)而(ér)进一步走高。我们认(rèn)为(wèi)主要是源于(yú)：①货(huò)币政策力(lì)度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情(qíng)况较好(hǎo)，导(dǎo)致银行资(zī)金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导致债市敏感度增加(jiā)。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短(duǎn)期(qī)内，资金利率下行空间有限，波动(dòng)幅度加大，建议投(tóu)资者关注资金面(miàn)的边际变化(huà)，警惕流动性大幅收紧对债市情(qíng)绪(xù)以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续(xù)上行。

　　跨季结束后资金利率自低(dī)位持续(xù)上行，4月18-19日税期(qī)缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税期(qī)结束后却并(bìng)未(wèi)回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机(jī)构间流动性分层(céng)现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的(de)期(qī)限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们(men)认(rèn)为税期(qī)结(jié)束，资金不松，主要有(yǒu)连云港灌南邮编号是多少以(yǐ)下(xià)几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持货币(bì)信贷合理增长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平合适，在追(zhuī)求经济(jì)提振的同(tóng)时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金(jīn)融风(fēng)险。在满足广(guǎng)义流动性供需(xū)匹(pǐ)配(pèi)的前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具(jù)体(tǐ)操作上来(lái)看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆(nì)回购投放低量操(cāo)作，结构(gòu)性工(gōng)具(jù)“有进(jìn)有退”，均预示后续(xù)政(zhèng)策将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放(fàng)情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而(ér)4月通常是缴税大(dà)月(yuè)，因(yīn)此(cǐ)走款可能对银行间流动性带来了一(yī)定的压(yā)力(lì)。此外，参考(kǎo)近期票据利(lì)率走势(shì)，预(yù)计信贷增速较(jiào)一季度将会有所放缓，但4月预(yù)计仍将保持同(tóng)比多增的态势。税期缴款叠加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统整(zhěng)体资(zī)金流出，因此(cǐ)向同业融出的意愿和能力有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三，资(zī)金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤(jǐ)可能会(huì)导致(zhì)债(zhài)市(shì)脆弱性和敏感度增加(jiā)，且投资者对于(yú)未来一个月资金利率上行(xíng)的担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从(cóng)质押式回(huí)购成交量和(hé)我(wǒ)们测算(suàn)的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周受资金(jīn)收(shōu)紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处(chù)于(yú)历(lì)史(shǐ)相(xiāng)对积极的水平，导致债市敏(mǐn)感度增加。此(cǐ)外投资者对货币政(zhèng)策力度以及跨月资(zī)金面情况仍存担忧，使得市(shì)场上对(duì)于未来(lái)一(yī)个月内资金价(jià)格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期(qī)临近，回购资金的期限被动拉(lā)长(zhǎng)，利率下(xià)行(xíng)空间有限。

　　月末往往财(cái)政集中支出(chū)，向市场(chǎng)释放资(zī)金(jīn)；但跨月前夕银(yín)行(xíng)资金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度(dù)较(jiào)大。对(duì)于(yú)债市而言，短期(qī)交易(yì)主线(xiàn)或延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率以(yǐ)震(zhèn)荡走势(shì)为(wèi)主，建议投资者关注(zhù)资金面的边(biān)际变化(huà)，警惕(tì)流动性(xìng)大(dà)幅收紧对债市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理(lǐ)的影响连云港灌南邮编号是多少。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行(xíng)货币政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及(jí)预期；银行间市场(chǎng)流动性过(guò)快(kuài)收紧(jǐn)。

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