金融界5月(yuè)27日消息(xī) 近日因为昆明国资(zī)委(wěi)的一(yī)封声明(míng)，让城投(tóu)债成为关(guān)注的(de)焦点(diǎn)，当(dāng)前地方债的规模和地方政府的偿债(zhài)能力已经越(yuè)来越被重视(shì)。如何如何处(chù)置地方(fāng)债(zhài)务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷(léi)发文(wén)称(chēng)，地方债(zhài)包括地方(fāng)一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构(gòu)投资者是地方(fāng)债(zhài)的主要持有者(zhě)，他们普遍担心的还(hái)是(shì)城投债(zhài)务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究中心提出，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自(zì)身能力已无(wú)法得到有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地(dì)方政府的(de)财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国(guó)政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平(píng)并(bìng)不算高的前(qián)提下，我国地(dì)方政府的杠杆(gān)率水平确实够高(gāo)了。需要(yào)调整(zhěng)中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大(dà)中央政府的发债规模，为地方经济减负。”他明(míng)确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么，维护地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域性金融(róng)风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司还没(méi)有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅(xùn)雷建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政府“化债”。如(rú)帮助地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策性(xìng)银行或商业银行(xíng)的低息资(zī)金来(lái)降低债务成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　李迅雷(léi)还建议，中央政策上支持(chí)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)通过(guò)出(chū)让国有资(zī)产来(lái)偿债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公告无(wú)偿划转上市公(gōng)司共计1亿(yì)股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方债务(wù)的辨证(zhèng)思考》

　　截(jié)至2022年(nián)末(mò)全(quán)国(guó)城投有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地方债务(wù)主(zhǔ)要体现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发(fā)行(xíng)的(de)公司债券和中期票据(jù)。按(àn)照新预算(suàn)法、“43号文”出(chū)台明确城投债(zhài)与地(dì)方政府信用脱钩(gōu)，城(chéng)投(tóu)公(gōng)司定(dìng)位由地方(fāng)政府(fǔ)投融资机(jī)构转变(biàn)为市(shì)场化(huà)运营(yíng)主体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但实(shí)际上(shàng)市场仍然把城投债看(kàn)作由地方政府背(bèi)书的高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公司通(tōng)常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全独立成(chéng)为与政府无(wú)关的纯市场化的(de)企业(yè)。城投的债(zhài)务主要包括向银行借款和发行债券融资这(zhè)两种方式(shì)，以(yǐ)前一(yī)种方式(shì)为主，但后一种债权融资的规模也不(bù)小，到2022年(nián)末，余额(é)估(gū)计(jì)在13万亿元以(yǐ)上(shàng)。

　　总体看，2011年以来，全国(guó)城投有息(xī)债务(wù)快(kuài)速扩张，每年(nián)增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全国(guó)城(chéng)投有息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平台(tái)发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研(yán)究所

　　因(yīn)此，城投平台(tái)实际(jì)上(shàng)已经成为地方债务的主要体现形式(shì)，规(guī)模明显超过地平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么方政(zhèng)府的一(yī)般债和专项债(zhài)之和(hé)。城(chéng)投平(píng)台中，如今，城投平台的(de)债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无(wú)违约案例，说明城投(tóu)债仍属于(yú)地(dì)方(fāng)政府背书(shū)的高等级信用债(zhài)。但是(shì)，城投平台的非标违约(yuē)情况时(shí)有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式的(de)也比较多。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确保城投债按时(shí)兑(duì)付，不能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市场(chǎng)对地方政府(fǔ)债(zhài)务增长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对(duì)财力偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城投(tóu)债的收益率普遍(biàn)高于(yú)东部发(f平安喜乐后面一句是啥，平安喜乐后面一句是什么ā)达省(shěng)市。2022年(nián)13个(gè)省土地出让金对政(zhèng)府债(zhài)务利(lì)息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣除城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤(méi)债(zhài)违约之后，对河南(nán)省乃至全国(guó)的信用(yòng)债市场都造(zào)成负面冲击(jī)，信用(yòng)分(fēn)层现象加剧，部分(fēn)经(jīng)济偏弱(ruò)区域被边缘化(huà)。例如(rú)青海、云南和天津等近几年(nián)融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年(nián)以来融资成本有(yǒu)所下降，但(dàn)整体降(jiàng)幅(fú)相较(jiào)全国(guó)更小。辽宁、广西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明显(xiǎn)不(bù)如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的(de)背景下，投资者的(de)风险偏好明显下降。为此，地(dì)方政(zhèng)府应该确(què)保城投债(zhài)的按时(shí)兑付。因为违约不仅不能解决债务(wù)问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国(guó)企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区域(yù)经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来(lái)实(shí)现经济平(píng)稳增长，需要(yào)保持政(zhèng)府(fǔ)信用，不能轻易违(wéi)约。

　　建议中央大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化(huà)债(zhài)”

　　因此，当前迫切(qiè)需要(yào)增强城投债权人的持(chí)有信心，首先(xiān)要确(què)保城投债(zhài)不违约，这就(jiù)意味着城投公司能够具备(bèi)低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债(zhài)不兜底(dǐ)，但建议给(gěi)予(yǔ)困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上大(dà)力(lì)度(dù)支持(chí)地(dì)方(fāng)政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投公司的借(jiè)新还旧(jiù)）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非(fēi)债券类债(zhài)务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性(xìng)银行(xíng)或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容(róng)易(yì)滚(gǔn)续。

　　此外，对于地(dì)方政府可(kě)否通过出让国有资产来偿债方面，也(yě)希(xī)望中央给予政策上(shàng)的支持。因为今年(nián)3月1日，国资(zī)委在对(duì)政协十三(sān)届(jiè)全国(guó)委员会(huì)第五次会议(yì)第00503号提(tí)案(àn)的答(dá)复中表示(shì)，将适时出台制(zhì)度(dù)规定及操作细则，探索国有权(quán)益份(fèn)额规范化退出(chū)的有效方式和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企业的优势(shì)，助力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有(yǒu)企业股权(quán)获得收入偿(cháng)还债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前(qián)中国(guó)经(jīng)济转型(xíng)的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有与政府部(bù)门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信仰”仍需要保持(chí)。

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