5月13日，年内首只央企主题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公(gōng)告称(chēng)，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例(lì)配售(shòu)。这则(zé)小公(gōng)告(gào)体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中特估(gū)”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中特(tè)估(gū)”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早在(zài)去(qù)年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问(wèn)题成为(wèi)市(shì)场关注焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研(yán)人士，解析“中特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市(shì)场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动(dòng)“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市(shì)场对此(cǐ)充满期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大(dà)涨的一个催(cuī)化因素(sù)就是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基(jī)金的(de)申报发行(xíng)，我认为确(què)实会成为引爆(bào)行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可(kě)能独领风骚。”万家(jiā)基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基(jī)金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建就表示(shì)，近(jìn)期密集申报(bào)的国(guó)央企主题(tí)基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局(jú)可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以来(lái)公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央(yāng)企主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行情火热下将为市场带来增量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题(tí)基金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加(jiā)“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值(zhí)凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题的基金将为投(tóu)资(zī)者提(tí)供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参(cān)与到(dào)央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高(gāo)质(zhì)量发展的要(yào)求(qiú)，引导更多(duō)资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金(jīn)服(fú)务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务(wù)实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量(liàng)资(zī)金(jīn)，提升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行情(qíng)明显，中特(tè)估和人工(gōng)智能成(chéng)为两大明显(xiǎn)的主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景(jǐng)下(xià)，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己目前重点关(guān)注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行(xíng)业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资所在(zài)的行(xíng)业(yè)，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本身基本面在今年会(huì)有重大的(de)向(xiàng)上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于(yú)今(jīn)年市(shì)场(chǎng)成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入(rù)一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估是过(guò)去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波(bō)中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的(de)机会未来三年分(fēn)两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数(shù)字经济和(hé)“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机(jī)会为主，包括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的(de)机(jī)会。第二阶(jiē)段是未(wèi)来两年，在(zài)主题(tí)性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断(duàn)经营(yíng)成(chéng)果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出(chū)不少基(jī)金(jīn)在行(xíng)动。国(guó)金证券研究所数据(jù)显示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有(yǒu)股票湖南省国土面积多少平方公里,人口有多少万，湖南省国土面积和人口是多少市(shì)值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有(yǒu)股票(piào)市值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了(le)“中特(tè)估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估(gū)”概(gài)念(n湖南省国土面积多少平方公里,人口有多少万，湖南省国土面积和人口是多少iàn)股(gǔ)，但(dàn)在一季度(dù)买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来(lái)的新高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的(de)投(tóu)研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中，不少基金公(gōng)司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙就(jiù)介绍(shào)，一(yī)方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的契(qì)机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融(róng)通基金(jīn)在(zài)行动上，要求研(yán)究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研(yán)的的成(chéng)果，了(le)解(jiě)国央(yāng)企经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻(xún)找价值(zhí)洼地(dì)，发(fā)现(xiàn)预期(qī)差。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过(guò)深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明中国(guó)元(yuán)素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应(yīng)该(gāi)是在此(cǐ)基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合(hé)国家战(zhàn)略(lüè)导向(xiàng)的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法，但是(shì)这个概念所涉及到的(de)行业(yè)和公司(sī)，一直在(zài)发生的变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领(lǐng)域(yù)，因此(cǐ)也是(shì)一(yī)定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系(xì)是资本(běn)市场使命，投资者(zhě)需要学(xué)习领会并针对原有的(de)估(gū)值体(tǐ)系进行改造(zào)，以适应(yīng)现实(shí)的需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非(fēi)常(cháng)重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实施是最终该体(tǐ)系(xì)能否具备(bèi)长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是(shì)很大的认知误区(qū)，市场化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与国(guó)家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企(qǐ)是国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企发(fā)展要符合国(guó)家战略(lüè)发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对(duì)于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国家(jiā)战略(lüè)价(jià)值，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值(zhí)、符合(hé)国家战略发展的(de)价(jià)值？首要任(rèn)务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价(jià)值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整(zhěng)体价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值。”博时基金指数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价(jià)体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会(huì)价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市(shì)公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义(yì)，重视稳(wěn)定(dìng)的现(xiàn)金流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技(jì)创新对(duì)提(tí)升企业内在(zài)价(jià)值(zhí)的积极作用(yòng)，这样(yàng)有利于提高估(gū)值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经(jīng)费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金(jīn)融精选基金经理李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在估值思维、估值结(jié)论、估值判断(duàn)上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包(bāo)括产业链(liàn)上(shàng)下游的(de)衡量(liàng)、全要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争(zhēng)力和(hé)可持(chí)续发展等各(gè)种因素与(yǔ)企业价值的(de)关系。这些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的(de)估值(zhí)体系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是为了更好(hǎo)地适(shì)应中国的市场和经济(jì)特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合(hé)理的企业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春(chūn)直言(yán)，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有公(gōng)认的(de)指标可以使用。

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