分析师：李超(chāo) / 孙欧

　　来(lái)源：浙商(shāng)证券宏观研究团(tuán)队

　　核心观点

　　2023年4月，信贷、社融、M2数据转弱符合我们预期。我(wǒ)们(men)想继(jì)续提(tí)示居民超额(é)储蓄(xù)大概率仍会(huì)继续积(jī)累，较(jiào)难(nán)大量释放至消费、购房(fáng)。结合4月(yuè)居民存(cún)款数(shù)据(jù)，我们(men)估(gū)算的2020年-2023年4月我国居民超额储(chǔ)蓄(xù)体量已增长至6.46万亿，相比去年(nián)末(mò)继续(xù)增加(jiā)1.61万亿，也(yě)就是说，即使疫情因素消退，居民仍在积(jī)累超(chāo)额储(chǔ)蓄。我(wǒ)们认为，经济结构转(zhuǎn)型(xíng)升级是(shì)导(dǎo)致居民对未来收入(rù)预期悲观(guān)的根本性原因(yīn)，疫情在一定程度上掩盖了(le)其影响(xiǎng)，也因此居(jū)民超额储蓄的(de)释(shì)放将是一个较为缓慢的过程。对于后续信用表现，预(yù)计二(èr)季度市场对宽信用的预(yù)期波动或明显加大，可能形成(chéng)信(xìn)用收紧预期，对于政策工具，我(wǒ)们(men)判断二季度货币政策主要体现(xiàn)结(jié)构性特征，下半年有望降(jiàng)准、降息。

　　固定布(bù)局 工(gōng)具条上设置固定宽高(gāo)背景可以设(shè)置被包含可以完美对齐背(bèi)景(jǐng)图(tú)和文字(zì)以及制作自(zì)己的模板(bǎn)

　　内容摘要(yào)

　　>>4月(yuè)信贷新增7188亿元(yuán)，信贷较弱符合我们预期

　　2023年(nián)4月，人(rén)民币(bì)贷款新增7188亿元，同(tóng)比多(duō)增(zēng)649亿元，与我们(men)的预(yù)测值7000亿(yì)元基本一致(zhì)，低于wind一致预期的(de)1.13万亿。4月信贷增速(sù)持平(píng)前(qián)值于(yú)11.8％。我们在(zài)4月(yuè)11日(rì)的(de)报告《3月金融数据：一季度的强劲信(xìn)贷对后续或有透支》中提示(shì)了(le)一季度(dù)信贷(dài)的(de)大体量投(tóu)放(fàng)或(huò)对后续(xù)信贷形成一(yī)定透支，目前观点得到验证。

　　4月(yuè)信(xìn)贷结构呈(chéng)现(xiàn)企业强、居民弱(ruò)特征：住户贷款减少2411亿元，同(tóng)比(bǐ)少(shǎo)增(zēng)约241亿元，其(qí)中，短期、中长(zhǎng)期(qī)贷款分别减(jiǎn)少1255、1156亿元(yuán)，同比分别变(biàn)动约(yuē)+601、-842亿元(yuán)；企业(yè)贷款增加(jiā)6839亿(yì)元，同比多增约1055亿元(yuán)，其中，短期贷款减少1099亿元，中长(zhǎng)期贷(dài)款增加6669亿元，票(piào)据融资增加1280亿元(yuán)，同比变动分别(bié)约+849、+4017、-3868亿元(yuán)；非银贷款增加(jiā)2134亿元，同比多(duō)增约755亿(yì)元。

　　企业中(zhōng)长期贷款增加6669亿元，是过(guò)往(wǎng)历年4月的(de)最高值（有数据(jù)以(yǐ)来），占4月(yuè)企业贷款增量、总贷款增(zēng)量的比重达(dá)到97.5％和92.8％的较(jiào)高水平。去年4月受疫(yì)情(qíng)影响，信贷(dài)仅增加2652亿（同(tóng)比少增3953亿），今年(nián)同(tóng)比多增达(dá)4017亿(yì)元，也是2018年以(yǐ)来(lái)4月的最高值。我们(men)认(rèn)为基建(jiàn)、制造(zào)业（尤其是科(kē)创、绿色）、普惠小(xiǎo)微(wēi)等领域是主(zhǔ)要投向，地产为边际增(zēng)量。根据央行4月20日新闻(wén)发布(bù)会披露数据，一季度基建中长期(qī)贷(dài)款新(xīn)增2.16万亿元，同比多增(zēng)7771亿(yì)元；制造业中长期贷款新增1.3万亿元，同比多增6237亿元(yuán)；房(fáng)地产业中(zhōng)长期贷(dài)款新增6536亿元(yuán)，同比(bǐ)多增3791亿元。3月(yuè)，多(duō)家银行(xíng)在2022年年(nián)报(bào)业绩(jì)发布会(huì)上表示今年绿色、基建、科创(chuàng)将是(shì)重(zhòng)点布局(jú)领(lǐng)域。

　　4人次是指什么，人次是单位吗月，票据-同业存单(d人次是指什么，人次是单位吗ān)利差（6个(gè)月）持续震荡下行，体现银行一定(dìng)程度(dù)“冲票据”，但由(yóu)于去年该(gāi)状况(kuàng)更为(wèi)突出(chū)，因此“票(piào)据融(róng)资”项目仍录得(dé)大幅同比少增。值(zhí)得注意的是，票据-同存利差4月末略有(yǒu)上行，体现供需(xū)关(guān)系略有反转，相(xiāng)关市场观点认为(wèi)信贷或有走(zǒu)强，但我们(men)在5月1日发(fā)布的(de)报告《4月数据预测：价格向下，盈利承压，制(zhì)造业投(tóu)资放缓》中提示，其并(bìng)非是(shì)银行卖(mài)盘大(dà)幅增(zēng)加，而是来自企(qǐ)业贴现(xiàn)量增加所(suǒ)致（票据利(lì)率下(xià)行导(dǎo)致企业贴现意愿(yuàn)增强），全月看(kàn)，利差下(xià)行幅度达(dá)77BP，或反映4月信贷相对较弱，此(cǐ)观点得到验(yàn)证。

　　4月居民端(duān)贷款即使有(yǒu)去年的低基数，仍然(rán)表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)弱，尤其是地产销(xiāo)售高频回落对应的居民中长期贷(dài)款再次出现同比(bǐ)少增，居民(mín)短(duǎn)期贷款同比多增幅度也明(míng)显走弱(ruò)，与我(wǒ)们对消费、地产销售相对(duì)审(shěn)慎的观(guān)点(diǎn)相一致。展望后续，低基(jī)数或使得居民贷款多月(yuè)仍有一定同比改善，但较难大(dà)幅回暖。

　　4月非银贷款增加(jiā)2134亿(yì)元，信贷小月非银(yín)贷款(kuǎn)季(jì)节性大增(zēng)，且银行间体系流(liú)动性保持合理充裕，数据较高，也(yě)进一步导致社融口径信贷明(míng)显低于人(rén)民币贷款口径数据。

　　>>4月(yuè)社融(róng)新增1人次是指什么，人次是单位吗.22万亿，同比(bǐ)略多增

　　4月(yuè)社会融资(zī)规(guī)模增(zēng)量(liàng)为1.22万亿(yì)（同比多(duō)增(zēng)2729亿元），与我(wǒ)们(men)预期(qī)的1.55万亿更为接近，wind一致预期为1.72万亿。4月社融增速持平前值于10％。

　　结(jié)构上，4月同比多增(zēng)主(zhǔ)要来自未贴现银行承兑汇票、人民币贷款、政(zhèng)府债券、非(fēi)标(biāo)项(xiàng)目及外币贷(dài)款。4月未(wèi)贴现银(yín)行承兑汇票减(jiǎn)少1347亿元(yuán)，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元(yuán)，去(qù)年4月(yuè)经济回落+银行表内“冲(chōng)票据(jù)”导致表(biǎo)外票据基数较低(dī)，而今年经(jīng)济弱修复的情(qíng)况(kuàng)下，数据同比有(yǒu)所改善。

　　4月社融口径(jìng)人(rén)民(mín)币贷款增加4431亿元，同(tóng)比多增729亿元；外币贷(dài)款折合人民币减少319亿元，同比少(shǎo)减441亿元，与进口相(xiāng)关(guān)度较高，表(biǎo)现也较为(wèi)匹配。政府债券净融(róng)资4548亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比多636亿元。委托贷款增加83亿元，同比多(duō)增85亿元，走(zǒu)势稳健，边际增量或来自(zì)公(gōng)积(jī)金贷款；信托贷款增(zēng)加119亿元，同比多增734亿(yì)元，信托贷(dài)款主要(yào)受地产金(jīn)融(róng)政策影响，“十六条”明(míng)确规定“支持(chí)开发贷款、信托贷款等存量融资合(hé)理展期”，金融机构继续积极落实，支撑信托贷款数据，且融资类信托若依(yī)据存(cún)量比例(lì)压降(jiàng)，则每年压降规模也是同比减少的。

　　4月社(shè)融(róng)结构中同(tóng)比少(shǎo)增(zēng)主要(yào)是(shì)直接融资项目：企业(yè)债券(quàn)净融资(zī)2843亿元，同比少809亿元；非金融企业(yè)境内股票融资993亿元，同比少(shǎo)173亿元。受信用债收(shōu)益率低位、企业债务融(róng)资(zī)需求回暖的影响，企业债券融资(zī)稳定，保持了今年以(yǐ)来(lái)的修复特(tè)征。

　　>>M2增速略有回落但仍处高位

　　4月末，M2增速(sù)下(xià)行0.3个百分点至12.4％，与我们的预测值(zhí)完全一致，wind一致预期为12.6％。其(qí)中，财政(zhèng)支出大概率保(bǎo)持前置使得M2仍具(jù)韧性，但信贷(dài)转弱及(jí)去(qù)年基数走(zǒu)高使(shǐ)得增速回落(luò)。

　　4月末M1增速(sù)较前值上行0.2个百分(fēn)点(diǎn)至5.3％，虽然去(qù)年(nián)基(jī)数上(shàng)行、今年4月地产销(xiāo)售边(biān)际转弱，但(dàn)4月末已进入(rù)五一(yī)假期，受益(yì)于居民消(xiāo)费、出行活(huó)跃度提高(gāo)，居民储蓄存款(kuǎn)部分转为(wèi)企业活(huó)期存款，推升M1增速，完全(quán)符合我(wǒ)们的预期。M1的主要影(yǐng)响因素是企(qǐ)业(yè)活期(qī)存款，其与(yǔ)消费(fèi)类相关行(xíng)业的(de)现金流直接关联，由于我们判(pàn)断居民消费、购房活动(dòng)修复是(shì)渐进的(de)，幅度可能相对较弱，预(yù)计M1增速大(dà)概(gài)率(lǜ)逐步上行，但速度较(jiào)为缓慢。

　　4月末M0同比增速10.7％，较前(qián)值(zhí)回落0.3个百分点，仍处(chù)高位，这与2020年(nián)、2022年(nián)表(biǎo)现相(xiāng)似，体现(xiàn)经(jīng)济修(xiū)复(fù)的结构性(xìng)失衡，三四(sì)线城市及农(nóng)村地(dì)区(qū)经(jīng)济(jì)改善(shàn)略(lüè)弱，导致持币需求(qiú)增加。

　　>>居民超额储(chǔ)蓄仍在继续积累

　　我们想继(jì)续(xù)提示(shì)居民超额储(chǔ)蓄仍在继续积累(lèi)，预计未来较难大量释(shì)放至消费、购房。结合4月居民(mín)存款数据(jù)，我们估算(suàn)的2020年-2023年4月我国居(jū)民超额储蓄体量已增长(zhǎng)至6.46万亿，相(xiāng)较(jiào)上月继续增(zēng)加约(yuē)5000亿元，相比去(qù)年(nián)末则已大幅增加(jiā)了1.61万亿(yì)，也就是说，即使疫情因素消退，居(jū)民仍在积累(lèi)超(chāo)额储蓄，这符合(hé)我们此前的判断。我们认为，经济结构转型升级是导致居(jū)民对未来收入预期悲观的(de)根本性原因，疫(yì)情(qíng)在一定程度上掩盖了(le)其影(yǐng)响，也因此(cǐ)居民超额储蓄的释放将是一(yī)个较为(wèi)缓慢的(de)过程。

　　4月人民币存款减(jiǎn)少4609亿元(yuán)，同比(bǐ)多减5524亿元。其中，住(zhù)户存款减少1.2万亿元，非金融企业存(cún)款减少1408亿元(yuán)，财(cái)政性存款增加(jiā)5028亿元(yuán)，非银行业金(jīn)融机构存款(kuǎn)增加2912亿元。

　　虽然(rán)居民存款大幅回落，但我(wǒ)们认为主要是由于季节性，这与银行季末冲存款、季初居民存款资(zī)金重新流入理财(cái)产品相关；同时，今年也受假期影(yǐng)响，4月末(mò)已进入五一(yī)假期，居民消费活动使(shǐ)得储(chǔ)蓄(xù)得到部分(fēn)释放（另一个角度观(guān)察，4月受(shòu)企业缴税影响，也是企业存款的季(jì)节性(xìng)小(xiǎo)月(yuè)，但今年4月企业存款增加1408亿元(yuán)，高于前两(liǎng)年(nián)，我们认为就是受五一假期(qī)影(yǐng)响，与M1增(zēng)速(sù)上行相呼应）。但总体看，4月居(jū)民储蓄的回落幅度(dù)相对过往历(lì)年4月并(bìng)不算(suàn)大，2021年(nián)4月(yuè)居民存(cún)款下降1.57万亿，下行幅(fú)度高(gāo)于今(jīn)年。

　　>>预(yù)计二季度(dù)货(huò)币(bì)政策(cè)主要体现结构(gòu)性特征，下半(bàn)年有望降准、降息

　　预(yù)计一季(jì)度信贷的大(dà)规(guī)模投放或对后续月份有所透支，二季度(dù)市场对宽信用的(de)预期波(bō)动或明显加大(dà)，可能形成信用收紧预期。

　　其一，今(jīn)年银行“开门红(hóng)”意愿较强，并(bìng)普(pǔ)遍担忧(yōu)后续利(lì)率继续下行带来(lái)的净息差压(yā)力(lì)，因此(cǐ)倾向于在年初增加信贷投放(fàng)，这会导(dǎo)致后续的信贷额度(dù)在(zài)一定程度(dù)上受限(xiàn)。

　　其二，4月末政治(zhì)局会议对货币政策定(dìng)调是(shì)“稳健的货币政策要精准有力，形(xíng)成(chéng)扩大需求的合力”，政(zhèng)策基调和表(biǎo)述(shù)延续了去年底中央经(jīng)济工作(zuò)会议的(de)部署，我(wǒ)们认(rèn)为“精准有(yǒu)力”更加强(qiáng)调(diào)货(huò)币政策的结构性发力，即精准滴灌、定向支持(chí)。预计二(èr)季度货币(bì)政策将(jiāng)以结构性调控(kòng)为主，再贷款仍将发挥主导作用(yòng)。根据央行官方数据，截至今年3月(yuè)末，我(wǒ)国结构性货(huò)币(bì)政策工具余(yú)额68219亿元，去年末是64465亿元，增(zēng)加了3754亿(yì)元(yuán)。值得注意的是，央行于1月、2月分(fēn)别新创设房(fáng)企(qǐ)纾困专(zhuān)项(xiàng)再贷款、租赁(lìn)住房(fáng)贷款支持计划两项结构性政策工具(jù)，额度分别800、1000亿元，新工具均针对地产领(lǐng)域，体现维稳意(yì)图。我(wǒ)们预计央行后续将继续强化(huà)对制造业、科(kē)技、小(xiǎo)微、绿(lǜ)色等领域的信贷支持，结(jié)构性(xìng)政策将继续(xù)强化使用。

　　其三，去年5、6、9月(yuè)在政策驱(qū)动下是信贷极高值，而(ér)7月是(shì)极低值，即二、三季(jì)度的相邻月(yuè)份间(jiān)的信(xìn)贷(dài)表现波动(dòng)较大，这也将(jiāng)对今年的各月构成差异化的基数(shù)影响(xiǎng)。预计5、6月信贷同比压力较大，未来(lái)的三个季度合计看(kàn)，信(xìn)贷增量或有(yǒu)同比(bǐ)少增，信贷(dài)增(zēng)速也将是逐步小幅回落(luò)的趋势，预计(jì)信贷年末增速10.5％，较2022年(nián)末回落0.6个百分点。

　　结合我们对全年信贷体量的(de)判断，我们测算一季(jì)度信(xìn)贷增量(liàng)占(zhàn)全年比重或高达45％-47％，处(chù)于历史(shǐ)极高值区间，其中也隐含了对下半(bàn)年可能再(zài)次降准的判断。由(yóu)于(yú)下半年经济下行及失(shī)业压力均可能(néng)加大，降(jiàng)准体(tǐ)现(xiàn)稳增长保就(jiù)业诉求，8月起(qǐ)MLF到期量较大，可能有降准(zhǔn)时(shí)间窗(chuāng)口。对于降(jiàng)息，预计美联储可能在四(sì)季度进入降息周期(qī)，中美(měi)两国基本(běn)面差+货币政(zhèng)策差(chà)收敛，我国将出(chū)现(xiàn)国际收支、汇率改善机会，货币政(zhèng)策宽(kuān)松空(kōng)间进一(yī)步打开(kāi)，形(xíng)成(chéng)降息预期(qī)。

　　对于社融，预(yù)计1月(yuè)社融9.4％的增速水平即为全年低点(diǎn)，在企业债(zhài)券、表外票(piào)据(jù)有望同(tóng)比多增(zēng)的情况下，预计社融增速可维持震荡走升，预计(jì)年末升至10.3％左右，与名义(yì)GDP增速基本(běn)匹(pǐ)配(pèi)；预计年(nián)末M2增(zēng)速10.6％，较2022年末的11.8％和2023年(nián)4月的(de)12.4％均有(yǒu)明显回落，但(dàn)仍明显高于(yú)GDP实际增(zēng)速+CPI增速。

　　>>风险提示

　　疫情形势及(jí)地(dì)产领域风险(xiǎn)加(jiā)剧(jù)，居民消费(fèi)及购房情(qíng)绪进一步恶化，后续宽信用持(chí)续不及预(yù)期(qī)。

　　固定(dìng)布局 工(gōng)具条上设置固定(dìng)宽高背景可(kě)以设置被包含可以完(wán)美对(duì)齐(qí)背景图和文字以(yǐ)及制(zhì)作(zuò)自(zì)己的模板

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 人次是指什么，人次是单位吗