5月13日，年(nián)内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过(guò)20亿(yì)份发(fā)行上(shàng)限，将(jiāng)启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场(chǎng)对(duì)这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行(xíng)情，市场(chǎng)关(guān)注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年(nián)底(dǐ)及今年一季度，一(yī)些(xiē)基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等问(wèn)题成为市(shì)场(chǎng)关(guān)注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上报发(fā)行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积(jī)极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利(lì)ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续有多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将获(huò)批发(fā)行，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企基金在排队入(rù)市(shì)。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机会(huì)基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪(xù)上(shàng)是构成催化因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨的一个(gè)催化因素就是积极推(tuī)介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我认为确实(shí)会(huì)成为引爆行情的(de)催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面、政(zhèng)策面都在(zài)向好，下半年(nián)，中特(tè)估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这(zhè)样的布(bù)局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步(bù)上涨的(de)催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募(mù)基金(jīn)发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基(jī)金申(shēn)报和发行，行情(qíng)火热下将为(wèi)市场(chǎng)带来增量资金，有(yǒu)望推动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一步(bù)表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)，一方面是因为新一(yī)轮(lún)深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概(gài)念，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸(tū)显，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰富的(de)工具(jù)以(yǐ)参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央(yāng)国企改(gǎi)革，更好发挥公(gōng)募基金服务资(zī)本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家战略的(de)作(zuò)用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来(lái)央企ETF的发行将为央(yāng)企相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为(wèi)中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结(jié)构性行(xíng)情明(míng)显(xiǎn)，中特估和人工智能成为(wèi)两大明(míng)显的主线，而新能源等前期热门赛道股冷(lěng)却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家(但得夕阳无限好何须惆怅近黄昏什么意思啊，但得夕阳无限好,何须惆怅近黄昏——《楹联》jiā)基金基(jī)金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基本面在今年会(huì)有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化的机会，比如(rú)火电(diàn)，会(huì)受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着(zhe)国(guó)有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过(guò)去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果，是(shì)非(fēi)常基本面(miàn)的，和(hé)他(tā)过去(qù)1至2年(nián)研究投资思路也非常(cháng)吻合，为在下半(bàn)年抓住这波中特(tè)估的投(tóu)资机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底已(yǐ)开始重视中特估的投(tóu)资(zī)机(jī)会(huì)，判断中特(tè)估(gū)的机会未(wèi)来三(sān)年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，第一阶(jiē)段也(yě)就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年(nián)体现(xiàn)在每(měi)一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能(néng)发(fā)生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股提前(qián)进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经但得夕阳无限好何须惆怅近黄昏什么意思啊，但得夕阳无限好,何须惆怅近黄昏——《楹联》(jīng)显露出不少基(jī)金在行(xíng)动。国金(jīn)证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报(bào)披露的持仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型基金持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数据显示，根据偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)报及2023年一季报十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概(gài)念股的市值占(zhàn)2022年末(mò)股(gǔ)票总(zǒng)市值比例，一(yī)季度超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在(zài)一季(jì)度(dù)买入。

　　不仅如此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动偏股型公募(mù)基金(jīn)对(duì)港股央国企的(de)持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国(guó)企持股总市值(zhí)占港股持股总(zǒng)市(shì)值(zhí)的(de)比(bǐ)重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低(dī)点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可以说中(zhōng)国特色估值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实践之(zhī)中，不少基(jī)金公司在加大投(tóu)研力量，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙(lóng)就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国(guó)央企的固定(dìng)思(sī)维(wéi)，需要实(shí)地考(kǎo)察(chá)国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央(yāng)企愿意交流的(de)契(qì)机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的(de)所有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和(hé)财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到“认(rèn)识”上的(de)重视。他表示，通过深入学习(xí)，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市(shì)场体制机制(zhì)、行业产业(yè)结构(gòu)、主体(tǐ)持(chí)续发展能(néng)力等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜明(míng)中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特色、符合国(guó)家(jiā)战略(lüè)导(dǎo)向的估值体系(xì)，而(ér)不是简(jiǎn)单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特估是一(yī)种新的提法(fǎ)，但是(shì)这个概(gài)念所涉(shè)及(jí)到的行业和公司，一直在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直(zhí)非常(cháng)关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一(yī)定能(néng)够抓住中特估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加(jiā)相关行业的研(yán)究力量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践(jiàn)行中国特色的估(gū)值体(tǐ)系是资(zī)本市场使命，投资者(zhě)需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体(tǐ)系的(de)框架是第一位的工(gōng)作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的(de)认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最终该体系能否具备长(zhǎng)期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人(rén)为的(de)拔(bá)估值是很大的认(rèn)知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会(huì)公(gōng)共责任(rèn)等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国央企的估值方(fāng)式要(yào)充分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社(shè)会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值，目(mù)前(qián)已经形(xíng)成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的价(jià)值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评(píng)价体系(xì)，改变(biàn)从以私人股(gǔ)东(dōng)权(quán)益出(chū)发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值(zhí)体(tǐ)系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值观念、纳(nà)入中国特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资(zī)委指导国(guó)内团队对于(yú)中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境、社(shè)会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是(shì)注(zhù)重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社会责(zé)任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定的(de)现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价值的积(jī)极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高估值定价模型的科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构(gòu)建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以(yǐ)使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率、研(yán)发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李(lǐ)欣更细致(zhì)分(fēn)析(xī)在估值思维、估值结论、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政(zhèng)策(cè)优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种(zhǒng)因(yīn)素与企(qǐ)业价(jià)值(zhí)的关系。这些因素在对估值结(jié)论和判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得中国特(tè)色(sè)的估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更好地(dì)适应中国的(de)市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供(gōng)更(gèng)精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤春直言(yán)，这需要(yào)在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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