5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请份额(é)总额(é)超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例(lì)配售(shòu)。这(zhè)则(zé)小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情，市场关(guān)注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行，更(gèng)成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂(jì)。实际上，早在去年底及(jí)今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为市(shì)场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位(wèi)投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点(diǎn)问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上(shàng)报发(fā)行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题基金发行(xíng)，市(shì)场对(duì)此充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领、央(yāng)企现代(dài)能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在(zài)排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或(总监和经理哪个大huò)成为(wèi)这一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情的(de)催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成(chéng)催(cuī)化因素(sù)的(de)，近期银行股大涨的一(yī)个催化因素就(jiù)是积极推介(jiè总监和经理哪个大)相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发行(xíng)，我认为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面(miàn)都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中(zhōng)特估(gū)有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与量化投资(zī)部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支持(chí)央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场(chǎng)带来(lái)增量资金，有望推(tuī)动进一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基金积极布局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方面是因为新一(yī)轮深化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特(tè)估”概念，央国企上市公司(sī)的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为投资者提供(gōng)更丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基(jī)金服务资本市(shì)场改革、服务实(shí)体(tǐ)经济(jì)和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相关标(biāo)的(de)和(hé)板块(kuài)带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为(wèi)中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工智能成为两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期(qī)热门总监和经理哪个大赛道股冷(lěng)却，在此背景下，一(yī)些基金经(jīng)理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言(yán)，自(zì)己目前重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这(zhè)三(sān)大行(xíng)业主要(yào)是(shì)央企(qǐ)或地方国资所在的行业(yè)，民(mín)营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这(zhè)些企业会(huì)进入一个(gè)提质增效、释放业(yè)绩的(de)过程。”章恒(héng)表示，中特估是(shì)过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常(cháng)基本面的(de)，和他(tā)过去(qù)1至2年研究投资思(sī)路(lù)也非常吻合(hé)，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机(jī)会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去(qù)年年底已开始重(zhòng)视中特(tè)估的(de)投(tóu)资(zī)机会，判断中(zhōng)特估(gū)的(de)机会未来三年分两(liǎng)个阶段。”融通红(hóng)利机会(huì)基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示(shì)，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年(nián)以数(shù)字经济和“一带(dài)一(yī)路”的(de)主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极高(gāo)的(de)品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会(huì)。第二阶段(duàn)是(shì)未来两年(nián)，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设计(jì)对国央经营管理价(jià)值导向(xiàng)变化(huà)，我们判断经营成果随(suí)之改变是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层(céng)面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国(guó)金(jīn)证(zhèng)券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年(nián)年(nián)报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌影响，估计了(le)各基(jī)金主动(dòng)加(jiā)仓(cāng)“中特(tè)估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加(jiā)仓了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不(bù)持(chí)有(yǒu)“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季(jì)度(dù)买入(rù)。

　　不(bù)仅如此，中信(xìn)证券数据统计也(yě)显示，一季(jì)度(dù)主动偏(piān)股型公募基金对(duì)港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的(de)持(chí)股市值(zhí)比重(zhòng)达到(dào)2019年以来的新(xīn)高，港(gǎng)股央国企持股总(zǒng)市(shì)值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落实到日(rì)常的投研(yán)流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大(dà)投研力量，更有专门构(gòu)建国央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变(biàn)研(yán)究员过去对(duì)国央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意(yì)交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟(gēn)踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一方面，融(róng)通(tōng)基金在(zài)行动上，要求研究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖(gài)行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建专门的股票(piào)库，并进(jìn)行(xíng)长(zhǎng)期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调研的(de)的成果，了解(jiě)国央企经营思路和(hé)财(cái)务导向的变化，结(jié)合(hé)行业趋(qū)势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发(fā)现预期差(chà)。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表(biǎo)示，通(tōng)过(guò)深入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认(rèn)识(shí)市场体制(zhì)机(jī)制、行(xíng)业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所(suǒ)体现(xiàn)的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的(de)具(jù)有时代特征和(hé)中(zhōng)国特色、符(fú)合国(guó)家战略导向的估值体系，而不(bù)是简单套用国外的传(chuán)统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的(de)提法，但是(shì)这个概念(niàn)所涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因此也是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)时局(jú)的(de)变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春(chūn)表示，积极(jí)践(jiàn)行(xíng)中国特色的(de)估(gū)值体系是资本(běn)市场使命(mìng)，投资(zī)者需(xū)要学习领会并针对原有(yǒu)的估(gū)值体系进(jìn)行改造(zào)，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认(rèn)可和实施(shī)是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的(de)认知误区(qū)，市场化认(rèn)可是(shì)基本(běn)的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估(gū)值方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经济的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发(fā)展发向(xiàng)，更需要(yào)承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体系(xì)之(zhī)中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有企业承担社会(huì)价值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近(jìn)年来国资委(wěi)指导(dǎo)国内团队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用规则，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的(de)企业社会价值评价体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市(shì)公司环境(jìng)、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的可(kě)持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成长(zhǎng)的(de)重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利、科(kē)技(jì)创新对提升(shēng)企(qǐ)业内在价值的(de)积极作用(yòng)，这(zhè)样(yàng)有利于提(tí)高估(gū)值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率(lǜ)、营(yíng)业(yè)现金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发(fā)经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理(lǐ)李欣更细致分析在(zài)估(gū)值思(sī)维(wéi)、估(gū)值结论、估值判断上(shàng)有变化，尤(yóu)其是估(gū)值(zhí)的方法和指标(biāo)上，他(tā)认为其包(bāo)括产业链上(shàng)下游(yóu)的(de)衡量(liàng)、全要素成本(běn)等，以(yǐ)及在(zài)纵(zòng)向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各种因(yīn)素(sù)与企(qǐ)业价值的关系(xì)。这(zhè)些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上，也使得中国(guó)特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的(de)变化(huà)，都是(shì)为了更好地适(shì)应(yīng)中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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