文|招(zhāo)商宏观张静静团(tuán)队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国(guó)家(jiā)统计局(jú)发(fā)布4月全国规模以上工(gōng)业企业(yè)绩效数据。4月份(fèn)，规模以上(shàng)工业企业营业收入(rù)累计同比增长0.5％；规(guī)模以上工业企业(yè)利润累计同(tóng)比增速为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利(lì)润(rùn)累计同比增速降幅(fú)小(xiǎo)幅收窄，但依然处于探底爬(pá)坡过(guò)程中(zhōng)。从决定企业利润的(de)量、价、成本三因素(sù)框(kuāng)架看，我们认为(wèi)，此(cǐ)轮(lún)工业企业利(lì)润增(zēng)速由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)的原因主要源于(yú)PPI下行(xíng)，但本(běn)轮工业企(qǐ)业(yè)利润累计增(zēng)速(sù)的(de)下探幅度之深和持续时间之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下(xià)行加速工业(yè)企业利润由正转负；（2）主动去库存(cún)时(shí)间偏(piān)长以及费用率(lǜ)偏高(gāo)严重制约(yuē)工(gōng)业(yè)企业利润爬坡(pō)速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与去年同期相比，工业企业经营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数(shù)和(hé)应收账款平均(jūn)回收期(qī)进一步增加。2）分所有制类型(xíng)来看，外商及港澳(ào)台商(shāng)和私营企(qǐ)业利(lì)润(rùn)累计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业企业(yè)和股份制企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅进一步扩大(dà)。3）上游采(cǎi)选业中(zhōng)非金属矿采(cǎi)选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的(de)利润增速表现较好，石(shí)油和天然气开采等(děng)其他(tā)行业的利润增速降(jiàng)幅依然(rán)较大；中(zhōng)游原材料(liào)加工(gōng)业和装备(bèi)制造业的利润增速出现明显分化，中游原(yuán)材(cái)料加工业的利润增速均为(wèi)负，是整(zhěng)体工业企(qǐ)业利润增速的主要拖累，中游装备制造业利(lì)润增速回升幅度较大(dà)，成为整体工业(yè)企业利(lì)润增速的主要拉动(dòng)项。在(zài)价格水(shuǐ)平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)同时走弱的情况下(xià)，下游行业内部的(de)利润增速(sù)反弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与(yǔ)上(shàng)个月相比，4月份公(gōng)布的工业企(qǐ)业(yè)利润数据(jù)已表现出明(míng)显(xiǎn)的探(tàn)底(dǐ)爬坡(pō)信号：一，营(yíng)业(yè)利(lì)润累计(jì)增速爬升(shēng)的行业(yè)进一步(bù)增多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降幅收窄(zhǎi)。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继(jì)续成为拉(lā)动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉动力。按当月(yuè)利润增(zēng)速计算，4月份表现较好的(de)行(xíng)业主(zhǔ)要有：汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航(háng)空航天和其他运输设备制造业 、通(tōng)用设备制造业、电气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文(wén)教、工美、体育和娱(yú)乐用(yòng)品制(zhì)造(zào)业、橡胶和塑(sù)料制品业、电力(lì)、热(rè)力、燃(rán)气(qì)及水的生产和供应业(yè)电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份(fèn)，营(yíng)业利润累计同比增速降幅小(xiǎo)幅收(shōu)窄，但依然(rán)处于探底(dǐ)爬坡过程中(zhōng)。从决定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我们认为(wèi)，此轮工(gōng)业企业利润(rùn)增速由正(zhèng)转负的(de)原因主要源于PPI下行(xíng)，但(dàn)本轮工业企业利润累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长是PPI下行和(hé)其他多种因(yīn)素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速(sù)工(gōng)业(yè)企业利润由正(zhèng)转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏高(gāo)严重制约工业企(qǐ)业利润(rùn)爬坡速度。

　　与(yǔ)上个(gè)月相比，39个主(zhǔ)要细分(fēn)行业中，有26个(gè)行(xíng)业的(de)营业利润累计增速(sù)出现回升(shēng)，其他13个行业的营业利(lì)润累(lèi)计增(zēng)速均(jūn)出现回落，其(qí)中回落幅度较大的行业主要(yào)是(shì)农副食品(pǐn)加工(gōng)、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗选(xuǎn)、有色金属矿采选、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等(děng)行业(yè)，回(huí)升幅(fú)度较大的行业主要是机械和设(shè)备修理、汽车制造、通用设备制造、橡(xiàng)胶(jiāo)和塑料制品等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去年同期相比(bǐ)，工业(yè)企业经营绩(jì)效的增长压力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存(cún)货周转天数和应收(shōu)账款平(píng)均回收期进(jìn)一步(bù)增加。

　　数据(jù)显示，规模(mó)以上工业企业累(lèi)计每(měi)百元营业(yè)收入中的成本为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比增加(jiā)0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产成品(pǐn)存(cún)货周转天(tiān)数(shù)为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增(zēng)加(jiā)0.14天）；应收(shōu)账款平均回(huí)收期为(wèi)63.10天（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环(huán)比增加0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所有制类型来看，外(wài)商及港澳台商和私(sī)营企(qǐ)业利润累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅出现收窄，国有工(北京北站属于哪个区 北京北站在地铁几号线？gōng)业企业和股份制(zhì)企业利润累计同(tóng)比降幅(fú)进一(yī)步扩大。北京北站属于哪个区 北京北站在地铁几号线？>

　　其(qí)中4月国有(yǒu)工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳台(tái)商利润同比增长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私(sī)营(yíng)企(qǐ)业和股份(fèn)制企业同比增长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的利润增(zēng)速表现(xiàn)较(jiào)好，石(shí)油和天然气开采(cǎi)等其他行业的(de)利(lì)润(rùn)增速降幅依然较(jiào)大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示，非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的(de)增速(sù)依然为正(zhèng)，分(fēn)别收录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天(tiān)然(rán)气开采、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗(xǐ)选、黑色金(jīn)属矿采选(xuǎn)业、废物(wù)资(zī)源(yuán)综合利用的增速为负，分别(bié)收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工业和(hé)装备制(zhì)造业的利润增速出(chū)现明显分化。中游原材料加工业的(de)利润增速(sù)均为负，尽管与(yǔ)上个(gè)月相比，利(lì)润增速跌(diē)幅普遍收窄，但依然是整(zhěng)体工(gōng)业企业(yè)利润增(zēng)速的(de)主要拖累。中(zhōng)游装备(bèi)制造业利润(rùn)增速回升幅度(dù)较大(dà)，成(chéng)为(wèi)整体工(gōng)业企业利润增速的主要拉动项。其(qí)中通用设备(bèi)制(zhì)造、铁(tiě)路船(chuán)舶(bó)航空航(háng)天、电(diàn)气(qì)机械及器材制造(zào)、仪器(qì)仪表(biǎo)制造(zào)增幅(fú)延续(xù)上个月亮(liàng)眼(yǎn)趋势，得益于国内汽车销售(shòu)量的提升和汽(qì)车产(chǎn)业链出口强劲，汽(qì)车制造业的利润增速降幅由负转正，此外叠加去(qù)年同期基数较(jiào)低(dī)，汽车制造业当月(yuè)利润增速高(gāo)达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品(pǐn)跌幅(fú)扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金(jīn)属冶(yě)炼加工、专用(yòng)设备制造(zào)、石油煤炭及燃料加工、非(fēi)金属(shǔ)矿物制品、黑(hēi)色金属冶炼加工、化学纤维制造、金属制(zhì)品、计算机(jī)通信和(hé)电子设备跌(diē)幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通(tōng)用设备(bèi)制(zhì)造(zào)、铁路船舶航空航天、电(diàn)气机械及器材制(zhì)造增(zēng)幅依(yī)旧(jiù)为正，并且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一提的是，汽车制造增幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需求、外部需求同时走弱的情况(kuàng)下，下游行业内部的(de)利润增速反(fǎn)弹乏力，文教工美(měi)体育娱乐用品、食(shí)品制造(zào)、纺(fǎng)织(zhī)业、家具制(zhì)造等(děng)多个行业的利润增速跌幅放缓，但依(yī)然为负；农副食品加工、纺织服装、服(fú)饰等多个(gè)行业的利润跌幅继续扩大。往后看，价(jià)格水平、内部需(xū)求、外部需求转好速度较慢(màn)，这也(yě)意味着下(xià)游行(xíng)业的利润增(zēng)速(sù)向上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，农(nóng)副(fù)食品加工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋(xié)、造纸及纸制(zhì)品和医药制(zhì)造(zào)跌幅扩大，分别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和(hé)-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体(tǐ)育(yù)娱乐用品、食品制(zhì)造(zào)、纺织业、家(jiā)具制(zhì)造和(hé)印(yìn)刷和(hé)记录(lù)媒介利润降幅(fú)放缓，但持续维持低(dī)位，分别(bié)录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略(lüè)有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和(hé)茶制造利润增速保持高(gāo)位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公(gōng)共事业中(zhōng)的机(jī)械和设(shè)备(bèi)修(xiū)理、电力热(rè)力利润增速相对较高，燃气生产和供应利润增速降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。其(qí)中机械和(hé)设(shè)备修理(lǐ)利润(rùn)累计(jì)增速上升幅度较大，4月收录235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力热力利润累计同比增(zēng)速收窄，但(dàn)仍(réng)然(rán)保持高(gāo)速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产和(hé)供应降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而(ér)言，与上个月(yuè)相比(bǐ)，4月(yuè)份公布的(de)工业企业利(lì)润数据已表现(xiàn)出明显的(de)探(tàn)底爬坡信号：一，营(yíng)业利润(rùn)累计增速爬升(shēng)的行(xíng)业进一步增多；二，营业收(shōu)入增速由负转正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后看(kàn)，中游装备制造业(yè)有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工(gōng)业企业利润增速回(huí)升的主要拉(lā)动力。汽车制造、 铁路(lù)、船(chuán)舶、航空航天和其他运输设备(bèi)制造(zào)业 、通用设备制造业、电(diàn)气机械及(jí)器材制造业、仪器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造(zào)业、橡胶和塑(sù)料(liào)制(zhì)品业、电力、热力(lì)、燃气及水的生(shēng)产(chǎn)和供应(yīng)业 。

　　正如我们在《今年工业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)能(néng)否转正？》中(zhōng)所(suǒ)言，当前正处于第(dì)6次工业企业利润探(tàn)底阶段（从2000年开始计算），如果按最近两(liǎng)次探(tàn)底(dǐ)历史来演绎(yì)的话(huà)，至少(shǎo)还要在负值区间(jiān)爬坡7-8个月(yuè)左右的(de)时间，预计工业(yè)企业利润增(zēng)速转正最早(zǎo)也需等(děng)到四季度。目前(qián)我国仍(réng)面临(lín)内需(xū)增长缓(huǎn)慢和外需(xū)疲弱的(de)“弱复苏”阶段(duàn)，这(zhè)直(zhí)接导致(zhì)企业的产能利用率持续下滑(huá)。此(cǐ)外(wài)，叠加营业成本高(gāo)居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润(rùn)增速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复(fù)力度低于预期。

　　以上内(nèi)容来自于(yú)2023年5月27日的《中游(yóu)装备(bèi)制(zhì)造业利润(rùn)增速明显回升——2023年4月工业企业利润分析(xī)》报告，报告作者张静(jìng)静(jìng)、张(zhāng)一平，联(lián)系(xì)人罗丹(dān)