金融界5月27日消息(xī) 近日(rì)因为昆明国资(zī)委的一封声(shēng)明，让城投(tóu)债成为关注的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地方政府的偿债(zhài)能力已经越(yuè)来(lái)越被(bèi)重视。如何(hé)如何处置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席(xí)经济(jì)学家李迅(xùn)雷发文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专项债和包(bāo)括城(chéng)投债在内(nèi)的(de)各(gè)种隐形债(zhài)，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多(duō)大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅猛(měng)。包括银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等在(zài)内的(de)机(jī)构(gòu)投资者是地方债的主要持有者，他们普遍担心的还(hái)是城(chéng)投(tóu)债务、非标(biāo)等地(dì)方政府隐形(xíng)债风(fēng)险。例(lì)如，近期(qī)贵州省政府发(fā)展研究中心(xīn)提(tí)出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力已(yǐ)无(wú)法(fǎ)得(dé)到有效(xiào)解决。”

　　池子为什么被封杀在李迅雷看来(lái)，在土地财(cái)政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的(de)财权与事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显出来(lái)。在我(wǒ)国政府杠杆率水平并(bìng)不(bù)算高的前提下，我国地(dì)方政府的(de)杠杆(gān)率水(shuǐ)平确实够高了(le)。需(xū)要(yào)调整中央(yāng)和地方之(zhī)间债务余额的比例(lì)关系。“今后(hòu)应加大中央政府的发债(zhài)规模，为(wèi)地方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明(míng)确指(zhǐ)出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难(nán)省份一(yī)定的(de)“托底”支持，在政策上大力(lì)度支持地方政府“化债”。如(rú)帮助(zhù)地方政府（如城(chéng)投公司的借新(xīn)还旧）降低(dī)债务(wù)成(chéng)本、拉(lā)长债务(wù)期限（非债券类(lèi)债务(wù)展期，如遵义道(dào)桥实(shí)践银行贷款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行或(huò)商(shāng)业(yè)银行(xíng)的(de)低息(xī)资金来降低(dī)债(zhài)务(wù)成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中央政策上(shàng)支持地(dì)方政(zhèng)府通过出让国有资产来偿债(zhài)。他(tā)表(biǎo)示这(zhè)类(lèi)典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次公告无偿划(huà)转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股股份（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本(běn)8％，按当时市(shì)价计(jì)量市(shì)值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题(tí)《如何处置(zhì)地方债(zhài)务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务主要体(tǐ)现形式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业公开发(fā)行的公司债券(quàn)和(hé)中期(qī)票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城(chéng)投债(zhài)与地方政(zhèng)府信用脱钩，城(chéng)投公司(sī)定位由地方政(zhèng)府投融资机(jī)构转(zhuǎn)变为市(shì)场化运营(yíng)主体，地(dì)方政府不再对城投(tóu)债兜底。但(dàn)实际(jì)上市场仍然(rán)把城投债(zhài)看作由地方政府背书的高信用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公司通常(cháng)都是(shì)地(dì)方政府(fǔ)下设的投融资机构(gòu)，很(hěn)难完全独立(lì)成(chéng)为与(yǔ)政(zhèng)府无关的纯市场化的企业。城投的债务(wù)主要包括(kuò)向银行借款和(hé)发行债券(quàn)融资这两种(zhǒng)方(fāng)式，以前一种方式为(wèi)主，但后一种债权融(róng)资的规模(mó)也不(bù)小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿元(yuán)以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来(lái)，全国城投有(yǒu)息债务快(kuài)速(sù)扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿(yì)元，相较(jiào)2011年的6.4万(wàn)亿元增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平台发债余额的(de)增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平台实际上已经成为地方(fāng)债务的主要体现形式(shì)，规模明显超过地方政府的(de)一般债和专(zhuān)项债之和。城(chéng)投(tóu)平台中，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明(míng)城投债(zhài)仍属于地方(fāng)政府背书的高等级信(xìn)用债。但是(shì)，城投平台的非标违(wéi)约情(qíng)况时有发生，银行贷(dài)款展(zhǎn)期、调整还(hái)贷方(fāng)式的(de)也比较多。

　　地方政府应确保城投(tóu)债按(àn)时兑付，不能轻易(yì)违约

　　当前市场(chǎng)对地方政府债务增长(zhǎng)和财政收入(rù)增(zēng)速下(xià)降甚(shèn)至(zhì)负增(zēng)长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于东部(bù)发达(dá)省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出(chū)让金对政府债务利息覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城(chéng)投拿地(dì)之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河(hé)南省(shěng)乃至全国的(de)信(xìn)用债(zhài)市场都造成负面冲击，信(xìn)用分层(céng)现象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被边(biān)缘化(huà)。例(lì)如(rú)青(qīng)海、云南和天津等近(jìn)几年(nián)融资成(chéng)本(běn)仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但整体降幅(fú)相较全(quán)国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投(tóu)债(zhài)加权平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当前在(zài)经济复(fù)苏不及(jí)预期的背景(jǐng)下，投(tóu)资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保(bǎo)城投债(zhài)的按时兑付。因为(wèi)违约不(bù)仅不能(néng)解决债务(wù)问(wèn)题，反而会恶化区域信用环(huán)境，导(dǎo)致地(dì)方国(guó)企(qǐ)融资难、融资贵。从未(wèi)来区域经济(jì)发展的角(jiǎo)度看，政(zhèng)府部门仍需要持(chí)续举债来实现经济(jì)平稳增长，需(xū)要(yào)保持政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城(chéng)投债权人的持有信心，首先要确保城投债不违约，这就意味着城投(tóu)公司能够具(jù)备低成本的(de)借(jiè)新还(hái)旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意(yì)味着对(duì)地方债(zhài)不(bù)兜底，但建议给予困难(nán)省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地方(fāng)政府“化债(zhài)”，如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行贷款展期(qī)），通过政策(cè)性银行或(huò)商业(yè)银行的低息(xī)资金来降低(dī)债务成(chéng)本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外(wài)，对(duì)于地方政府可(kě)否通过出让国有资产来偿债方面，也(yě)希望中央给予政策上的支持。因为今年3月1日(rì)，国资委在对政协十三届全国委员(yuán)会第(dì)五次(cì)会(huì)议第(dì)00503号提案的答复(fù)中表(biǎo)示，将适时出台制度规定(dìng)及操(cāo)作细(xì)则，探索(suǒ)国有权益份额规范(fàn)化退(tuì)出(chū)的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的(de)优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过出(chū)让国(guó)有企业股权获得收入偿还债务(wù)，典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市(shì)价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　在当(dāng)前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域(yù)性金融(róng)风险显得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政府(fǔ)部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“池子为什么被封杀信仰”仍需(xū)要保(bǎo)持。

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