金(jīn)融界5月27日(rì)消息(xī) 近(jìn)日因为昆(kūn)明国资委(wěi)的一封(fēng)声明，让(ràng)城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地(dì)方债(zhài)的规模(mó)和地(dì)方(fāng)政府的(de)偿债能力已经越来越被重视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济(jì)学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地方债包括(kuò)地方一般债、专项(xiàng)债和包括(kuò)城(chéng)投债在内的各种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议(yì)，但增长迅猛(měng)。包括银(yín)行(xíng)、保险(xiǎn)、基金等在内的机(jī)构(gòu)投资(zī)者是地(dì)方债的主要持有者，他(tā)们普遍担心(xīn)的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省政府(fǔ)发展研(yán)究中心提(tí)出(chū)，“化(huà)债(zhài)工作(zuò)推进异常艰难，仅依靠自身能力已无(wú)法得到(dào)有效解(jiě)决。”

　　在李迅(xùn)雷看来，在土地(dì)财政缩水的背景下，地方政(zhèng)府的财权与事权不匹配问题又凸显出来。在(zài)我国政府杠(gāng)杆率水平(píng)并(bìng)不算高的(de)前提下(xià)，我国地方(fāng)政府(fǔ)的杠杆率水平确实够高了。需要调整中央和地方之间债(zhài)务余额的(de)比例(lì)关系(xì)。“今后应加大中央(yāng)政府的发(fā)债规模，为地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认(rèn)为，在(zài)当前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险(xiǎn)显得(dé)尤(yóu)为重要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府(fǔ)部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底”支(zhī)持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期(qī)限（非债券类(lèi)债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或商业银行的(de)低息资金(jīn)来(lái)降低债务成(chéng)本，让债务更加容易(yì)滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政(zhèng)策上支持地方政(zhèng)府通过出(chū)让国(guó)有资产来偿(cháng)债。他表示这类(lèi)典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上(shàng)市(shì)公(gōng)司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计(jì)占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国(guó)资(zī)。

　　以下(xià)文字(zì)来(lái)源李迅(xùn)雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处(chù)置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息(xī)债务54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成为地方债务主要体(tǐ)现形(xíng)式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发(fā)行的公(gōng)司债券和中期票(piào)据(jù)。按照新预算法、“43号文”出台明确(què)城投债与(yǔ)地方政(zhèng)府(fǔ)信用脱钩(gōu)，城投(tóu)公司定位由地方政府(fǔ)投(tóu)融资机构转(zhuǎn)变(biàn)为市场(chǎng)化运营主(zhǔ)体，地方(fāng)政府不(bù)再对(duì)城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然把城投债(zhài)看作由地方政府背书(shū)的高信用等级债券。

　　因此城投公(gōng)司(sī)通常都是地方政府下设(shè)的投融资机构，很难完全独不尽人意是什么意思(dú)立成为与政府无关(guān)的(de)纯市(shì)场化的企业。城(chéng)投的债务主要包括向银行借款和发行债券融资这两(liǎng)种方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权融资的(de)规(guī)模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年(nián)以来，全(quán)国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债务快速(sù)扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以上，到(dào)2022年(nián)末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务(wù)为(wèi)54.1万亿(yì)元，相较2011年的(de)6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了(le)7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研(yán)究(jiū)所

　　因(yīn)此，城投平台实际(jì)上已经成(chéng)为(wèi)地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地(dì)方(fāng)政府(fǔ)的一般债和专项债(zhài)之和。城投平台中(zhōng)，如(rú)今，城投(tóu)平台的债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄今(jīn)并无违约案例，说(shuō)明(míng)城投债仍(réng)属于地方政(zhèng)府背书的(de)高(gāo)等级信(xìn)用债。但是，城投平台的非标违约情况时(shí)有发生，银行贷款展期(qī)、调(diào)整还(hái)贷方式的(de)也比较多(duō)。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确保城投债按时兑(duì)付，不(bù)能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市场对(duì)地(dì)方(fāng)政府(fǔ)债务(wù)增长和财政收入增速(sù)下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍担心(xīn)，尤其对财(cái)力偏弱的东北、中西(xī)部(bù)省(shěng)份，城投债(zhài)的收(shōu)益(yì)率普遍(biàn)高于东部(bù)发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务(wù)不尽人意是什么意思利(lì)息覆盖(gài)程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况(kuàng)更(gèng)加(jiā)明显。

　　河南的(de)永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都造成(chéng)负面冲击，信(xìn)用分层现(xiàn)象加(jiā)剧，部分经济(jì)偏弱区域(yù)被(bèi)边缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云(yún)南(nán)和天津(jīn)等近几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资(zī)成本有所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅(fú)相(xiāng)较全国更(gèng)小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西(xī)、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加权平均票(piào)面利(lì)率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下(xià)，投资者的(de)风险偏(piān)好明显下降。为此，地(dì)方政府应该确保城投(tóu)债的(de)按时兑付。因为(wèi)违(wéi)约(yuē)不仅(jǐn)不(bù)能解决债务问题，反(fǎn)而会恶化(huà)区域信用(yòng)环境(jìng)，导致(zhì)地(dì)方国企(qǐ)融资(zī)难、融资贵。从(cóng)未(wèi)来区域经济发展的角度(dù)看，政(zhèng)府部门仍需(xū)要持续举债来实现(xiàn)经(jīng)济平稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不能轻(qīng)易违约。

　　建(jiàn)议中央大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”

　　因(yīn)此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权(quán)人的持有信(xìn)心，首(shǒu)先(xiān)要确(què)保城投(tóu)债不违约(yuē)，这就意味着城投公(gōng)司能(néng)够具(jù)备低成本的借(jiè)新还旧(jiù)能力。

　　中央(yāng)提出“谁(shuí)家的孩子(zi)谁(shuí)家抱(bào)”，意味(wèi)着对(duì)地方债不(bù)兜底，但建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，即在政(zhèng)策上大力(lì)度支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新还旧(jiù)）降低债(zhài)务(wù)成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债(zhài)券类债务展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银(yín)行(xíng)或商业银行的(de)低(dī)息资金来降低债务成本，让(ràng)债务更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　此外，对于地方政府可(kě)否通过出让国(guó)有(yǒu)资(zī)产(chǎn)来偿(cháng)债方面，也希望中央(yāng)给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国资委在对(duì)政协(xié)十三届全国委员会第五(wǔ)次会议第(dì)00503号(hào)提案的答复中表示(shì)，将适时出台制度规定及操作(zuò)细则，探索国有权(quán)益份额(é)规范化退出(chū)的有效方式和(hé)途径，充分(fēn)发挥(huī)有限合伙企业的(de)优(yōu)势，助力国有(yǒu)企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债(zhài)务，典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段(duàn)，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在(zài)城投公司还(hái)没(méi)有与(yǔ)政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要保持。

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