《基金经理(lǐ)投资(zī)笔记(jì)》宏(hóng)观策略系(xì)列

　　把脉经济周期(qī)拐点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士），创金合信基金首席(xí)经(jīng)济(jì)学家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原文），我们提出了5月是乱花渐欲(yù)迷(mí)人眼，一个(gè)大(dà)的背景是市(shì)场(chǎng)进(jìn)入了战略相持阶段，进攻和防守的理由(yóu)都(dōu)不是(shì)非常清晰(xī)。周末(mò)中(zhōng)央发布(bù)长期的产业政(zhèng)策，基调是清(qīng)晰的(de)，但(dàn)那是(shì)诗和远方，是战(zhàn)略性的(de)布局，很多投资者更喜欢战术性的机(jī)会。伯克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股东大会在巴菲特的(de)老家奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资者的目光，投资者总希望可以从中寻找到投(tóu)资的秘诀，价(jià)值投资的道(dào)虽相同，但法、术、器是各(gè)异的。不仅如此，伯克希(xī)尔决策者对(duì)宏(hóng)观环境的担忧，对数字技术(shù)的(de)批判，很(hěn)多与会者收获(huò)的可(kě)能不(bù)是清晰的(de)思(sī)路，而(ér)是在迷宫中又多走(zǒu)了一(yī)圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七(qī)翻身”的说法，谨(jǐn)慎的A股投资者也开始考虑Sell in May,一个(gè)很(hěn)重要的理由是根据惯例，银行保险等(děng)2100是平年还是闰年，2100是平年还是闰年最佳答案利好兑(duì)现后(hòu)往往是市场开始调整的开始。A股(gǔ)投资历来是有季(jì)节性(xìng)的，但这(zhè)未(wèi)必(bì)是历(lì)史(shǐ)的铁律，比如(rú)2022年5月市场在新的政策基调下(xià)开始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者(zhě)需(xū)要考虑到当前的市场背景已(yǐ)经和(hé)之前有很大的不同。当前市场进入战(zhàn)略僵持(chí)阶段的一个(gè)重要理由是除了逻辑推演(yǎn)，很(hěn)多重要问题很难(nán)用清晰(xī)的事实来(lái)验(yàn)证。谨慎的投资者(zhě)往往是见好就收或者谋定而后动，因(yīn)此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内(nèi)部看，市场已经提前(qián)交(jiāo)易(yì)了政策(cè)的方向，而且今年国内(nèi)的政策本身(shēn)也(yě)不是大开(kāi)大合(hé)。新出(chū)台的政策更(gèng)多地在落(luò)实上，较少新的提法(fǎ)。

　　第(dì)二(èr)，从外(wài)部看(kàn)，美联储依然在通胀、就业数(shù)据、金(jīn)融数据和增长数据传递的混乱(luàn)信息中纠(jiū)结。

　　第(dì)三(sān)，从投(tóu)资主线看，数字(zì)经济和中特估依然既有(yǒu)政策、也有业绩或者有未来(lái)预期的业绩改善，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块分化较(jiào)为极致，也是不(bù)争的事实。除(chú)了这两条主线(xiàn)外，金(jīn)融、消费和(hé)公用事业有(yǒu)反(fǎn)弹，但难(nán)以成为持(chí)续(xù)的(de)配置主题，新能(néng)源(yuán)崩坏的筹码预期也决定了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资(zī)者并未(wèi)形成一致预(yù)期(qī)。随着(zhe)一季(jì)报的披露(lù)，市场阶段性发(fā)挥了对盈利(lì)现实(shí)的定(dìng)价效率(lǜ)。具体表(biǎo)现为，业绩出现一定修复和(hé)表(biǎo)现有韧(rèn)性的金融(róng)、中药、电力、中特估(gū)主题以及TMT中的游戏传媒等表现(xiàn)较好，家电此前也有一定表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出现(xiàn)了一(yī)定的买预期卖现(xiàn)实的操作(zuò)。当然，相(xiāng)对而言市场也有(yǒu)定价效率不稳定的一面，同样是业绩(jì)修复或有韧性的农林(lín)牧渔、新能(néng)源和消(xiāo)费板(bǎn)块(kuài)，整体表现则一般。

　　二、市场(chǎng)僵持(chí)的原因：一季报显示企(qǐ)业盈利仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场(chǎng)的核心矛盾(dùn)在于缺乏特(tè)别明显的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目前除了游戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性(xìng)有所回调。中特(tè)估相关的基建(jiàn)、银行(xíng)、石(shí)油、出(chū)版等板块盈利有支撑(chēng)、估值也(yě)较低，因此在(zài)最近市场(chǎng)调(diào)整的时候整体表现较好。在这两(liǎng)条我们看好的(de)全年(nián)主线之外，市场(chǎng)部分定价了一季报(bào)行情，但核心(xīn)问题在于当(dāng)前盈利仍处(chù)在磨底阶(jiē)段。扣除金融和两桶油，A股(gǔ)的盈利(lì)还在(zài)下滑(huá)，这(zhè)意味着短期盈利很难撑起A股系统(tǒng)性的行情。所以，我们看到这两条(tiáo)主线之(zhī)外其他业(yè)绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹的幅度都相对有限。消费的盈利有一定的修复，而市场由于(yú)前期的悲观(guān)情(qíng)绪尚未对其定(dìng)价，这可能(néng)蕴含(hán)阶段性(xìng)交易机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而(ér)明确的：政策(cè)关注产业升级和人(rén)的问题

　　近期国内也(yě)处于一个(gè)会议密集召开的(de)阶段，政治局会议、中央(yāng)财经委(wěi)会议(yì)和国(guó)常会相继(jì)召开。决策(cè)层对于当(dāng)前(qián)经济复苏动力不足、复苏(sū)势头不稳(wěn)的(de)问(wèn)题，有着清醒的认识，短期的工作(zuò)重点(diǎn)是恢复和扩(kuò)大需求，但同(tóng)时也明确不会再(zài)走老(lǎo)路(lù)——不会通过低水平的债(zhài)务扩(kuò)张来刺(cì)激经(jīng)济，而是聚焦实体(tǐ)经济的产业(yè)升级(jí)，推(tuī)进产(chǎn)业(yè)智(zhì)能化、绿色化、融(róng)合(hé)化。

　　现代产业体系下的融合发展

　　这次财经委会(huì)议的一个新提法是“坚(jiān)持三次产业(yè)融(róng)合发展，避免(miǎn)割裂(liè)对立；坚持推动传统(tǒng)产(chǎn)业(yè)转(zhuǎn)型(xíng)升级，不能当成(chéng)‘低端(duān)产业(yè)’简单退出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年底强调接下来一段时(shí)间的(de)政策需要(yào)强调均衡(héng)性和系统性(xìng)，才能(néng)形成经(jīng)济发展的合(hé)力。卡脖子(zi)的领域要重点支持和(hé)发展，但(dàn)是经济的运行(xíng)是一个完整的(de)系统，生产和消费、实体(tǐ)经济和(hé)金融支(zhī)撑、高科技领域和低技术(shù)领域、融资-设计-制(zhì)造—物流(liú)-销(xiāo)售-服务等(děng)各方面需要协调发展，大家(jiā)的信心(xīn)慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉动起(qǐ)来。不能够(gòu)孤立、片面地理解和执行(xíng)政(zhèng)策，毕(bì)竟即使是芯片这么最高科技的领域，它(tā)的下游(yóu)需求也主要来自消费电子产品中的手机、汽(qì)车、智能家居等等(děng)，没有需求的拉(lā)动，产(chǎn)业(yè)的发展(zhǎn)就(jiù)缺乏(fá)良性(xìng)循(xún)环的基础。

　　高(gāo)质(zhì)量的人(rén)才红利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论(lùn)的一个重点是(shì)人(rén)，作为投资生产拉动核心(xīn)的企业家、作为人力资源重点的人才、承载民族未(wèi)来的新生人口、需(xū)要关注的(de)老龄人(rén)口(kǒu)。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从(cóng)资本和劳动要素拉(lā)动(dòng)转向人力资源拉动(dòng)，技(jì)术创新成为能否(fǒu)突(tū)破内外(wài)部约束的关(guān)键。技(jì)术创新能力取决于制度保障下的(de)主观能(néng)动性，在经历了过去几年(nián)的非常态之后，在内外部不确定性(xìng)的制(zhì)约下，如(rú)何让(ràng)当前(qián)每个主体充满(mǎn)信心(xīn)、充满(mǎn)主(zhǔ)观能动性，是政策(cè)的重心。以人(rén)工智能(néng)为代表(biǎo)的数字(zì)经济(jì)大发展，有可能(néng)能够帮助我们适当缩小国际竞争中人(rén)力资2100是平年还是闰年，2100是平年还是闰年最佳答案源的差距(jù)，这需要从一个更(gèng)高的角度(dù)理解人工智能和(hé)数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后的(de)投资路径

　　5月(yuè)的市场(chǎng)，看起来是战略僵(jiāng)持(chí)阶段的乱战(zhàn)。接下来的政策力(lì)度和效果(guǒ)有多大、盈利能(néng)否实质性的反弹(dàn)、经济复苏的斜率是(shì)否面(miàn)临趋缓(huǎn)的压力、海外的潜在(zài)风险到底有多(duō)大、美联(lián)储(chǔ)到底下一(yī)步面临的是(shì)什么样(yàng)的经济形势等，投资者希望渐次判断上述一系列的重要问(wèn)题的程(chéng)度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月(yuè)交易机会可(kě)能更均(jūn)衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能是一个(gè)布(bù)局(jú)的(de)好(hǎo)阶段，而未必会是(shì)收(shōu)获的阶段。投资者需要多一点耐(nài)心(xīn)，风(fēng)浪越大，下一次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云(yún)飞(fēi)渡仍(réng)从容(róng)”，这(zhè)是(shì)我们从巴菲特历次股东大会上(shàng)看(kàn)到价值(zhí)投资者很重要的一(yī)个特质，即我们(men)提倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随着事(shì)实的(de)清晰，投资路径也将会非(fēi)常明确。这个路径，我们(men)从(cóng2100是平年还是闰年，2100是平年还是闰年最佳答案)产业视角做了(le)一下梳理，供投资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体而言：投(tóu)资的上限是产业现代化，科技(jì)自主可(kě)用，数字化、高端化与智能化(huà)是明(míng)确的诗与(yǔ)远方，需要进(jìn)行战略布局。投资的下(xià)限是避免系(xì)统性的风险，在现代化的(de)产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风(fēng)险和未来跟不上历史步(bù)伐的(de)产业是不能(néng)进行(xíng)战略布局的。投资的中(zhōng)间状态(tài)是周期与消费行业，是(shì)战术性的布局。

　　产业视角下的投资路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春博士，创(chuàng)金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家，投委(wěi)会委员兼(jiān)秘书长(zhǎng)，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学(xué)经济学博(bó)士(shì)，清华大学管理科(kē)学与工程博士后。学(xué)术研(yán)究与教学以及(jí)宏观经济走(zǒu)势、金融产品(pǐn)分析等实务领域经(jīng)验丰富(fù)、成果卓著(zhù)。从(cóng)业(yè)23年以来(lái)，一(yī)直致力于在(zài)周(zhōu)期波动的框架(jià)内运(yùn)用财政(zhèng)的视角解(jiě)构宏(hóng)观经济(jì)的(de)运行，将中国经济(jì)看作一(yī)份资产，通过(guò)资本资产定价(jià)的方(fāng)式来确定其价(jià)值与风险。

　　罗水星(xīng)博士(shì)，创金合信基金经(jīng)理、首席宏观分析师(shī)，2022年2月加入创金合(hé)信(xìn)基金。此前履职博时基(jī)金，负(fù)责宏观(guān)策(cè)略、宏观政策、大(dà)类(lèi)资(zī)产(chǎn)配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上(shàng)海(hǎi)财经(jīng)大学(xué)经济学硕士、博士(shì)，中国社科院(yuàn)经济学博士(shì)后，学术(shù)论文多发表于国(guó)际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 2100是平年还是闰年，2100是平年还是闰年最佳答案