来源：梁(liáng)中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计(jì)划缩(suō)表。坚持加息的关键仍是通胀压(yā)力(lì)太大。

　　本次美(měi)联(lián)储声明较(jiào)3月有(yǒu)何(hé)变化？第(dì)一(yī)，重申经济(jì)依然稳健，表述修改为“一季(jì)度经济(jì)温和增长，就业强(qiáng)劲(jìn)，失业(yè)率在低位”。第(dì)二，重申美国银行稳(wěn)健，明确银行风险导(dǎo)致(zhì)家庭和企业信贷的收紧。第三，重(zhòng)申通胀(zhàng)压(yā)力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高，委员会仍然高度关(guān)注通货膨胀风险”。第四(sì)，修改货币政策表述，重申(shēn)“委员会评估货币政策的(de)滞后影响”，删除“委员(yuán)会预计一些额外的政策紧缩可能是适(shì)当的(de)”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为经济可能(néng)面(miàn)临来自紧缩(suō)信(xìn)贷的阻力，其(qí)影响还需要(yào)时(shí)间来(lái)体现；预计美国(guó)经济温(wēn)和增长，有可能(néng)避免(miǎn)衰退，或者是(shì)温和衰退。关于加息，本次(cì)加息(xī)依然是(shì)共识；认为原则上不(bù)需(xū)要利率提高那么高，正在评估(gū)是否(fǒu)达(dá)到限制性水平，认为或已经(jīng)达(dá)到（或已经接近达(dá)到(dào)）。关于降(jiàng)息，强(qiáng)调劳动力市场在走弱，但依然强劲，薪资水平仍(réng)高；通胀有所缓和，但依(yī)然高企，远高(gāo)于目标，降低(dī)通胀仍需较长时(shí)间，当前降息(xī)并(bìng)不合(hé)适。关于银行和债务上限，强调地区性(xìng)银(yín)行发挥非常重要的作(zuò)用，不希(xī)望大(dà)型银行进行(xíng)大规模(mó)收购，银行业(yè)总体上有所改善，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹(dàn)性(xìng)。强调应及时提高债务上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储(chǔ)5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升至2006年6月以来的(de)高点。此外，上调准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主(zhǔ)要信(xìn)贷利(lì)率至(zhì)5.25％，上调隔夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储将继续减持美(měi)国国债(zhài)、机构债务和机(jī)构抵押(yā)贷款支持证券，上(shàng)限为950亿美(měi)元（600亿美元国债和(hé)350亿美(měi)元MBS）。

　　我(wǒ)们认(rèn)为(wèi)，美联储坚持加息(xī)的关键仍在于通(tōng)胀压(yā)力较大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍(réng)在0.4％的(de)高位(wèi)，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际(jì)上(shàng)并(bìng)没有明(míng)显降(jiàng)温。本轮加(jiā)息是80年代(dài)以来最快的一次(cì)，10次便累计加息(xī)500BP。

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　　加息(xī)或将结束

　　从(cóng)声明来看，与(yǔ)2023年3月相比有哪(nǎ)些变化？

　　关于经济方面，重申经济(jì)依然(rán)稳健。不过表述(shù)修改为“1季度(dù)经(jīng)济活(huó)动以适度的(de)速度增长，最近几个月就(jiù)业(yè)增长(zhǎng)强劲(jìn)，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方(fāng)面，重申通(tōng)胀压力。“通货(huò)膨(péng)胀仍(réng)然很高(gāo)”、“委员会仍(réng)然高度关注通(tōng)货膨胀风(fēng)险(xiǎn)”、“致(zhì)力于恢(huī)复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加(jiā)息方(fāng)面，或将停止加息。重申委员(yuán)会将评(píng)估(gū)货币(bì)政策的滞后影(yǐng)响，“在确定额外的政策紧缩在多大程(chéng)度上适合于随(suí)着(zhe)时间(jiān)的推移将通货膨胀率恢复到2％时，委员会将考(kǎo)虑(lǜ)货币政策的累(lèi)积紧缩，货币政策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及经(jīng)济(jì)和金融发展”。重点是删除了“委员(yuán)会(huì)预计(jì)，一些(xiē)额外的政策(cè)紧缩可能是适当的，以实现一种货币政策(cè)立场”，表(biǎo)明(míng)美联储加息(xī)或将(jiāng)结束(shù)。

　　关于银行风险，重申美国银(yín)行稳健。“美国银行体系稳(wěn)健且富有弹性”；明(míng)确银(yín)行风险导致了家庭和企(qǐ)业信贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申(shēn)这对经济、就业(yè)和通胀的影响存在不确定(dìng)性，“家庭和企业信贷(dài)条件(jiàn)收紧(jǐn)可能会拖累(lèi)经济活动(dòng)、就业和通(tōng)胀，这些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔有何表态(tài)？

　　关于经(jīng)济，仍(réng)期(qī)待“软着陆(lù)”。美联储(chǔ)主席(xí)鲍威(wēi)尔认为，经(jīng)济可能面临来自紧(jǐn)缩(suō)信贷的阻力(lì)，其影响还需(xū)要时间(jiān)来体现（尤(yóu)其(qí)是住房(fáng)和(hé)投资领(lǐng)域）。不过(guò)明确指出，如(rú)果(guǒ)美国出现经济(jì)衰退，希望(wàng)是温和(hé)的(de)；强(qiáng)调，美国(guó)可能会(huì)出现轻(qīng)微的(de)经济衰(shuāi)退。

　　关(guān)于加息(xī)，或(huò)已经达(dá)到限制性水(shuǐ)平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论停止加息(xī)的问(wèn)题；不过(guò)，鲍威尔指出本次加息依(yī)然是共识，所有人全(quán)票通过，一些(xiē)政(zhèng)策制定者谈到停止(zhǐ)加息，但不是(shì)本次会议。

　　对(duì)于未(wèi)来利率终点(diǎn)的问题，鲍(bào)威尔认为原则(zé)上不需要(yào)利率提(tí)高那么高，正在评(píng)估是否达到限(xiàn)制性水平，认为或已(yǐ)经达(dá)到(dào)了限制性(xìng)水平（或(huò)已经接近达到(dào)），也就意味着也许(xǔ)可以暂停加息了。后续政策变化的关键仍是审视数据(jù)，尤其是通胀(zhàng)。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威尔(ěr)强调，美(měi)国劳动力市(shì)场在(zài)走弱，但依(yī)然强劲(jìn)，失业率仍在低位，薪资水平(píng)仍高(gāo)，高于2％的通胀(zhàng)水平。整(zhěng)体(tǐ)通胀有所缓(huǎn)和，但依(yī)然高企(qǐ)，远高于目标水(shuǐ)平，降低(dī)通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔强调地区性银行发挥非常重(zhòng)要(yào)的作(zuò)用，不(bù)希望大型银行进行大(dà)规模收购，银行业(yè)总体上有(yǒu)所改(gǎi)善(shàn)，美国银行系(xì)统健康(kāng)且具(jù)有弹性。银行危机的影(yǐng)响程(chéng)度目前尚不(bù)确(què)定。

　　关(guān)于(yú)债务上限风(fēng)险，鲍威尔(ěr)强调应及时提高(gāo)债务上限，如果没有达成(chéng)债(zhài)务协议，经济后果“高度不确定(dìng)”。此前，美(měi)国财政(zhèng)部(bù)长耶伦也(yě)强调，如果国会不尽(jǐn)早采取行(xíng)动提(tí)高债务(wù)上(shàng)限，美国可能最(zuì)早(zǎo)于6月1日(rì)出现债务(wù)违约。

　　由(yóu)于美(měi)联邦(bāng)政府触及31.4万(wàn)亿美元(yuán)的法定(dìng)举(jǔ)债(zhài)上限，美国(guó)财(cái)政部于今(jīn)年1月宣布采取(qǔ)特(tè)别措(cuò)施，避免联邦(bāng)政府(fǔ)发(fā)生债务违约。美国国(guó)会预算办(bàn)公室5月1日发(fā)布的最新报(bào)告(gào)显示(shì)，美(měi)国在6月初(chū)耗尽资金(jīn)的风险较之前更高(gāo)。

　　往前看，美(měi)国银行风险(xiǎn)演变成系统性风险的概率或有(yǒu)限，但中(zhōng)小银行破产(chǎn)或依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维持(chí)利(lì)率(lǜ)水平不(bù)变，9月开(kāi)始降息（概率达70％），年(nián)内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为，美(měi)国经济虽在下(xià)滑，但(dàn)依然有韧性；美(měi)国(guó)通胀压力仍大，年(nián)内降(整天吵架的婚姻还能继续下去吗，夫妻超过三条迟早离婚jiàng)息概率或较低。

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