文：天(tiān)风宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这(zhè)是居民存款在连续13个月同比多增(zēng)后，首次回落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时间里，居民(mín)部门积(jī)攒(zǎn)了(le)一大笔超额储(chǔ)蓄。今年这笔超额(é)储蓄(xù)能否顺利释放对判断经济和资(zī)本市场走势(shì)至(zhì)关重要(yào)。这里我们(men)尝试回答两(liǎng)个问题。一(yī)是4月居民存款同比(bǐ)多(duō)减是不是(shì)超额储(chǔ)蓄(xù)释放的开(kāi)始？二是(shì)这一(yī)趋势能否延(yán)续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到(dào)哪(nǎ)些因(yīn)素的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。一般影响居民(mín)存款的主(zhǔ)要(yào)有这么几种行(xíng)为(wèi)：可支配收入、消(xiāo)费支出(chū)、金融资产相(xiāng)关收支和房地产相关收(shōu)支。

　　收入增长(zhǎng)、消(xiāo)费减(jiǎn)少(shǎo)、金(jīn)融(róng)资产赎回、购房减少会推动(dòng)存(cún)款增加；反(fǎn)之(zhī)，收(shōu)入减少(shǎo)、消费(fèi)增加、认购金(jīn)融(róng)资产(chǎn)、购(gòu)房增加、提(tí)前还贷(dài)等则会(huì)带(dài)动存款回落。

　　2022年居民存款(kuǎn)同比多增7.9万(wàn)亿是居民少消费、少投资、少(shǎo)购房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄能否转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民(mín)收入增(zēng)速放缓并提前还(hái)贷(dài)，但因为投(tóu)资(zī)、购(gòu)房(fáng)等(děng)下滑幅度更大，所(suǒ)以存款同比大幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款(kuǎn)同(tóng)比多(duō)增2.1万亿则是收入修复和理(lǐ)财存款化的(de)结果。

　　一季(jì)度(dù)居民人均可支配收入同比(bǐ)增长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银行(xíng)办理速度放缓(huǎn)等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券(quàn)）条件早偿率(lǜ)指(zhǐ)数 2 相(xiāng)比于(yú)2022年有所(suǒ)回落(luò)，即居民(mín)提前还(hái)款对存款的拖累(lèi)相比于去年末略有放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房行为修(xiū)复(fù)，其对存款的支(zhī)撑力(lì)度减(jiǎn)弱(ruò)，一季度人(rén)均(jūn)消费支(zhī)出同比增加345元（低(dī)于收入涨幅）、购房支出(chū)同比多(duō)增1575亿元。但(dàn)因为支撑因(yīn)素的规模更大(dà)，所(suǒ)以存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度最核心的(de)不同在于(yú)理财市场的(de)变(biàn)化。4月(yuè)居(jū)民(mín)存款下(xià)滑(huá)可能(néng)的原(yuán)因一是(shì)居民存款理财化；二是提(tí)前还贷规模增加(jiā)。因为居民收入和消费数据不足(zú)，暂时无(wú)法判(pàn)断消费和收入在(zài)4月对存款的(de)影响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存款回落(luò)的(de)核(hé)心原因，4月(yuè)理财(cái)存量(liàng)规模(mó)环(huán)比增加(jiā)1.26万(wàn)亿(yì)至25.5万(wàn)亿(yì)，结束了自去年10月(yuè)以来(lái)的下行(xíng)趋势(shì)，重回(huí)扩张区间。

　　居(jū)民增配(pèi)理财等资产是理财风险降低、收益(yì)回升和存款(kuǎn)利率下滑共同作用的(de)结果(guǒ)。受益于债券市场(chǎng)走强，今年(nián)理(lǐ)财市场表(biǎo)现逐步好转，理财(cái)产品单位破净(jìng)率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款(kuǎn)利(lì)率，存款对居(jū)民的吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财(cái)对居(jū)民的(de)吸引(yǐn)力则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财(cái)规模上看，随着(zhe)破净率进(jìn)一步回落，居民(mín)还在继续增配(pèi)理财产品，存款理(lǐ)财(cái)化趋势(shì)有望延续(xù)。

　　提前还贷规模(mó)扩(kuò)大是存款下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿(cháng)率月(yuè)均(jūn)值(zhí)相比于2月低点(diǎn)上行(xíng)4.3个(gè)百分点，相比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居(jū)民(mín)加大(dà)提前还贷力度(dù)一是(shì)因为首套房利率还(hái)在下降，居(jū)民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月(yuè)沈阳(yáng)、马鞍山等多地(dì)继续(xù)降(jiàng)低首套房利(lì)率，贝壳研(yán)究院数据显(xiǎn)示百城首(shǒu)套(tào)主(zhǔ)流房贷(dài)利(lì)率平(píng)均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月(yuè)份(fèn)部(bù)分积压的还贷(dài)业务在(zài)3、4月份办理，这(zhè)会(huì)推(tuī)动提前(qián)还贷(dài)规模走高(gāo)。

　　总的来(lái)说，随着理财(cái)市场好转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房等(děng)积攒下来的超(chāo)额储蓄已经开(kāi)始部分回流理财(cái)市场了，且5月初这一趋势还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在(zài)后续(xù)几个月里或(huò)继续成为超额存款(kuǎn)的主要(yào)流向。

　　五一(yī)旅游人均消(xiāo)费水平未(wèi)见明显改善或(huò)部(bù)分(fēn)表明(míng)当下居民消(xiāo)费意愿依(yī)旧偏(piān)弱(ruò)，考虑到(dào)超额储蓄的持有(yǒu)分化且并非(fēi)主要来(lái)自消费，后(hòu)续超(chāo)额储蓄(xù)对消费的支撑(chēng)力度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积压的购(gòu)房需求(qiú)逐渐释(shì)放，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱迹(jì)象，地(dì)产短期或不会成为超储的主(zhǔ)要流向。但(dàn)是因为按揭(jiē)利(lì)率存在明(míng)显(xiǎn)利差，居(jū)民提前还(hái)贷(dài)行为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因为少买房、少投资而积(jī)攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场环境好转(zhuǎn)和存款利(lì)率下(xià)滑的背景下或将继续回(huí)流到理财(cái)市场(chǎng)。

　　1 存款同比增速使用金(jīn)融机构住户存款余额+4月新(xīn)增来进行(xíng)估算

　　2早偿(cháng)率是(shì)指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债务人提前偿(cháng)付的金额(é)在资产池未(wèi)偿本金(jīn)余额的(de)占(zhàn)比

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　地产销售变动超(chāo)预期，超额储(chǔ)蓄释放弱于预期，理(lǐ)财市(shì)场波动(dòng)加大(dà)

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