《基(jī)金经理投资笔记》宏观策(cè)略系列

　　把脉经济周期拐点 实现财富(fù)管理升(shēng)级(jí)

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上(shàng)期分享(xiǎng)中（查看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花渐(jiàn)欲迷人眼(yǎn)，一个大的背景是市(shì)场进入了战略(lüè)相持阶段，进攻和防守的理(lǐ)由都不是(shì)非常(cháng)清晰。周(zhōu)末中央(yāng)发布长期的产(chǎn)业政(zhèng)策，基调是清晰的，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性的(de)布局(jú)，很(hěn)多投资者更(gèng)喜(xǐ)欢战(zhàn)术性(xìng)的机会(huì)。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股东(dōng)大(dà)会在(zài)巴菲特(tè)的老家(jiā)奥(ào)巴哈举(jǔ)行(xíng)，吸引了(le)全球投资者的目光，投资者总希(xī)望可以从中寻(xún)找(zhǎo)到投资的秘诀，价(jià)值投(tóu)资的道虽相同，但法、术、器是各异的(de)。不仅如此，伯克(kè)希尔决策者(zhě)对宏(hóng)观环(huán)境的(de)担忧(yōu)，对数(shù)字技术的(de)批判，很(hěn)多与会(huì)者(zhě)收获的可能不是清晰的(de)思路(lù)，而是在迷宫中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市(shì)场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻(fān)身”的说法，谨慎(shèn)的A股投(tóu)资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个很重(zhòng)要的理(lǐ)由是根据惯例，银(yín)行保险等利好兑(duì)现(xiàn)后往往是市场开(kāi)始调整的开始(shǐ)。A股投(tóu)资历来是有季节性的，但这未(wèi)必是历史的铁(tiě)律，比如(rú)2022年5月市场在(zài)新(xīn)的(de)政策基(jī)调(diào)下开始全面大(dà)反攻。我们需(xū)要因时而变，投资者需(xū)要考(kǎo)虑到当前的市场背景已(yǐ)经和之前(qián)有很(hěn)大的(de)不同(tóng)。当前(qián)市场进(jìn)入(rù)战略僵持阶段的一个重要理由是除(chú)了逻辑推(tuī)演，很多重要(yào)问题很难用清晰(xī)的事实来验证(zhèng)。谨(jǐn)慎的(de)投资者往往是(shì)见好(hǎo)就收或者谋(móu)定而(ér)后(hòu)动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市(shì)场不清楚(chǔ)的地方在哪里呢？

　　第一，从内(nèi)部看，市场已(yǐ)经提前交易了政(zhèng)策的方(fāng)向，而(ér)且今年国(guó)内的(de)政策本(běn)身也不是(s仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了hì)大开大合。新出台(tái)的(de)政策更(gèng)多地在落实(shí)上，较少新的(de)提法。

　　第二，从外部看，美(měi)联储依然在通胀、就业数据、金融数据和增长数据传递(dì)的(de)混乱信息(xī)中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看(kàn)，数字经济和中特估依然(rán)既有(yǒu)政(zhèng)策、也有(yǒu)业绩(jì)或者有未来预(yù)期的(de)业(yè)绩改善(shàn)，但短期游戏(xì)、传媒、中特估与其他板块分化较(jiào)为极致，也是不争的事实。除了(le)这两(liǎng)条(tiáo)主线外，金(jīn)融、消费和(hé)公用事业有反弹，但难以成(chéng)为持续的配置(zhì)主题，新能源(yuán)崩坏的筹码预期也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资者并(bìng)未形(xíng)成一(yī)致预期。随着一季(jì)报的披露(lù)，市场(chǎng)阶段性发挥(huī)了对盈(yíng)利现实的定价效率(lǜ)。具体(tǐ)表现为，业绩出现(xiàn)一定修复(fù)和表现有韧性的(de)金融(róng)、中药(yào)、电(diàn)力、中(zhōng)特(tè)估主题以(yǐ)及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也有一定(dìng)表(biǎo)现。不过，随着业绩的公布反(fǎn)而(ér)出现了一(yī)定的买预期卖现实的操作。当然，相对而言(yán)市场也有定(dìng)价效(xiào)率不稳定的一面，同样是业(yè)绩修(xiū)复或有韧性的(de)农林牧渔(yú)、新能源和消费板块，整体表现(xiàn)则一般。

　　二(èr)、市场僵持(chí)的原因：一季报显示(shì)企业盈(yíng)利仍(réng)在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特(tè)别明显的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著(zhù)，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细(xì)分领(lǐng)域阶(jiē)段(duàn)性有(yǒu)所(suǒ)回调。中特估(gū)相关的基(jī)建、银行(xíng)、石油、出(chū)版等板块盈利有支撑(chēng)、估值也(yě)较低(dī)，因(yīn)此在最近市(shì)场(chǎng)调(diào)整的(de)时(shí)候整体表现较好。在这两条我们看好的全(quán)年主线之外，市场部分定(dìng)价了一(yī)季报行情(qíng)，但核(hé)心问(wèn)题(tí)在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金(jīn)融和(hé)两桶油，A股的(de)盈利还在下滑(huá)，这(zhè)意味着短期盈利很难(nán)撑(chēng)起(仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了qǐ)A股系统(tǒng)性的(de)行情。所以，我们看(kàn)到(dào)这两条主线之外(wài)其他业绩(jì)尚可的(de)板块，整(zhěng)体反弹的幅度(dù)都相对有限(xiàn)。消费的盈(yíng)利有一定(dìng)的(de)修复(fù)，而(ér)市场由于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能(néng)蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局是清晰而明确的：政策关注产业(yè)升级(jí)和(hé)人的问题

　　近期国内(nèi)也处(chù)于一个会议(yì)密(mì)集召(zhào)开的阶(jiē)段，政(zhèng)治局会议(yì)、中央财经(jīng)委会议和国常会相(xiāng)继(jì)召开。决(jué)策层(céng)对于当前(qián)经济复苏动力不足、复苏势(shì)头不(bù)稳(wěn)的(de)问题(tí)，有着清醒(xǐng)的认识，短(duǎn)期的工作重点是恢复和扩大需求，但同时也明(míng)确不(bù)会再走老路——不会通(tōng)过低水平(píng)的债务扩张(zhāng)来(lái)刺激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产(chǎn)业升级(jí)，推(tuī)进产业(yè)智能(néng)化(huà)、绿色(sè)化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体(tǐ)系下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会(huì)议的一个(gè)新提法是“坚持(chí)三次产(chǎn)业融合发(fā)展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级(jí)，不能当成(chéng)‘低(dī)端产(chǎn)业’简单退(tuì)出(chū)”，这(zhè)个(gè)提(tí)法很重要。我们去年底强(qiáng)调接下(xià)来一段(duàn)时间的政策需要强调均衡性(xìng)和(hé)系统性，才能形成经济发(fā)展的(de)合力。卡(kǎ)脖(bó)子的领(lǐng)域(yù)要重点支(zhī)持(chí)和发展，但是经济的运行(xíng)是一(yī)个完(wán)整的(de)系(xì)统，生产和消(xiāo)费、实体经济和金融支撑(chēng)、高科技领域(yù)和(hé)低技术领域、融资(zī)-设计-制造—物(wù)流(liú)-销售-服务等各方(fāng)面需要(yào)协调发展，大家(jiā)的信心(xīn)慢慢恢复、收入慢慢恢复，才(cái)能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能够孤立、片(piàn)面地理解和(hé)执行(xíng)政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领(lǐn仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了g)域，它的下游需求也主(zhǔ)要来自消费电子(zi)产品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车、智能家(jiā)居等等，没有(yǒu)需(xū)求的拉动，产业的发展就缺乏(fá)良性循(xún)环的基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政(zhèng)策(cè)讨论(lùn)的一个重点是人，作为投(tóu)资生产拉动核(hé)心的企业家、作(zuò)为人力资(zī)源重点的(de)人才、承载民族未(wèi)来(lái)的新生人口、需(xū)要(yào)关注的(de)老龄(líng)人(rén)口。当前(qián)中(zhōng)国的(de)发展逐渐从资(zī)本(běn)和劳动要素(sù)拉动(dòng)转向人力资(zī)源拉动(dòng)，技(jì)术创新成为(wèi)能否突(tū)破内外(wài)部(bù)约束的关键。技术创(chuàng)新能(néng)力取决于制度保障下的主观能动性，在(zài)经历了过去(qù)几年的(de)非(fēi)常态(tài)之后(hòu)，在内外部不(bù)确定(dìng)性的制约(yuē)下，如何让当(dāng)前每个主体充满信心(xīn)、充(chōng)满主观能动(dòng)性(xìng)，是政策的重心(xīn)。以人工(gōng)智能为代(dài)表的数字经济大发展，有(yǒu)可能能够(gòu)帮(bāng)助我们适当缩小(xiǎo)国(guó)际竞争中人(rén)力(lì)资源的差距，这需要(yào)从一个(gè)更高的(de)角度理解人工智(zhì)能和数字经济(jì)。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱(luàn)战(zhàn)之后的投资(zī)路径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略(lüè)僵(jiāng)持阶段(duàn)的乱战(zhàn)。接(jiē)下来的政策力度和效果有多大、盈利能(néng)否(fǒu)实质性(xìng)的(de)反弹(dàn)、经济复苏的斜率是(shì)否面(miàn)临趋缓的压力、海外的潜(qián)在风险到底有多大、美联储到底下一步面临的(de)是什么样的经(jīng)济形势等，投资(zī)者希(xī)望渐次判断(duàn)上述一系(xì)列的重要问(wèn)题的程度(dù)，并据此进行布局。

　　从这个(gè)意义上讲，5月(yuè)交易机会可(kě)能更均衡、但也更(gèng)脆(cuì)弱，当(dāng)前可(kě)能是一个布(bù)局的好阶段(duàn)，而未必会是收获的阶段。投资(zī)者需要多一点耐心，风浪(làng)越大，下一(yī)次的鱼越(yuè)贵(guì)。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容(róng)”，这是我们从(cóng)巴菲特历次股东大会上看到价值(zhí)投资(zī)者很(hěn)重要的一个特质，即(jí)我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的(de)，随着事实的清晰，投(tóu)资路径也将会非常明确。这个(gè)路径，我们从(cóng)产(chǎn)业视角做了(le)一下梳理，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上(shàng)限是产业(yè)现代(dài)化，科技自主可用，数(shù)字化、高(gāo)端化与智能化是(shì)明(míng)确的诗(shī)与远方，需要进行战略布局。投资(zī)的下限是(shì)避免系(xì)统性的风险，在现代化的产业(yè)转型中(zhōng)，当前(qián)蕴(yùn)藏风险和未(wèi)来跟(gēn)不(bù)上历史(shǐ)步(bù)伐的产(chǎn)业是不能进(jìn)行(xíng)战(zhàn)略布局的。投资的中间状态是周期与(yǔ)消费行业，是战术(shù)性的布局(jú)。

　　产业(yè)视角(jiǎo)下的(de)投(tóu)资路线图

　　【了解(jiě)作(zuò)者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济学家(jiā)，投委会委员(yuán)兼(jiān)秘书长，宏观策(cè)略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学经济(jì)学博士，清华大学管理科学与工程博士(shì)后(hòu)。学术研究与教学以及宏观经(jīng)济走势、金融产品分(fēn)析等实务领(lǐng)域(yù)经(jīng)验丰富、成果卓著(zhù)。从(cóng)业23年(nián)以来，一直致力于在(zài)周(zhōu)期波(bō)动的(de)框架内(nèi)运用财政的(de)视(shì)角解(jiě)构宏(hóng)观经(jīng)济的运行，将中国(guó)经济看(kàn)作一(yī)份资产(chǎn)，通过(guò)资本资(zī)产定(dìng)价的方(fāng)式来确(què)定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合(hé)信基(jī)金。此前履职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大类资(zī)产配置与择(zé)时研(yán)究(jiū)。武汉大学学士，上海财(cái)经大(dà)学(xué)经济学硕士、博士，中国社科院(yuàn)经济(jì)学(xué)博(bó)士后，学术论文多发表于国际SSCI英文(wén)核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 仙洋为什么判7年，仙洋为什么被抓了