文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居民存款在连续13个(gè)月(yuè)同比多(duō)增后，首次(cì)回落(luò)。

　　在过去一年多时间里(lǐ)，居民(mín)部(bù)门积攒了一大笔(bǐ)超额储蓄。今(jīn)年这(zhè)笔(bǐ)超(chāo)额储蓄(xù)能否顺(shùn)利释(shì)放对判(pàn)断经济和(hé)资本市场(chǎng)走势至(zhì)关重要。这里(lǐ)我(wǒ)们尝试(shì)回答两个(gè)问题。一是4月居(jū)民存款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不是超额(é)储蓄(xù)释放的开始？二是这一趋势能否延(yán)续(xù)？

　　对上(shàng)述问题的回答取决于存款会反函数的性质是什么意思，反函数得性质受到哪些因(yīn)素的影响(xiǎng)。一般影响居民存款(kuǎn)的主(zhǔ)要有这么几种(zhǒng)行为：可支配收入(rù)、消费(fèi)支出、金融资产相关收支和房地产(chǎn)相关(guān)收(shōu)支。

　　收(shōu)入增(zēng)长、消费(fèi)减少、金融资产赎回(huí)、购房减少(shǎo)会推动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购金融(róng)资产、购房增加、提(tí)前(qián)还贷等则会(huì)带动存款回落(luò)。

　　2022年居民存(cún)款同比多增7.9万亿是(shì)居民少消费、少(shǎo)投(tóu)资、少购房的结(jié)果(guǒ)（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居民收(shōu)入(rù)增(zēng)速(sù)放(fàng)缓并提(tí)前还(hái)贷，但因为投资(zī)、购(gòu)房等下滑幅度更大，所以存(cún)款同比大幅多增。

　　2023年一季度(dù)居民存款同比多增2.1万亿则是(shì)收(shōu)入(rù)修复和理财(cái)存款化的结(jié)果。

　　一季(jì)度居(jū)民人均可支配收入(rù)同比增长525元，理财存续规(guī)模相比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行办理速度放(fàng)缓等(děng)因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早(zǎo)偿率指数 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还款对(duì)存款的拖累相比于(yú)去年末略有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但是，随(suí)着居民消(xiāo)费和购(gòu)房行(xíng)为修复(fù)，其(qí)对存款的支撑力度减(jiǎn)弱，一季度人(rén)均消费支出同比增加345元（低(dī)于收入涨(zhǎng)幅(fú)）、购房支出同比多增(zēng)1575亿元(yuán)。但(dàn)因为(wèi)支撑(chēng)因素(sù)的(de)规模更大，所以(yǐ)存款继续(xù)回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最(zuì)核心(xīn)的不同在(zài)于理财(cái)市(shì)场的变化。4月居民存款下滑可能的(de)原(yuán)因一是居民存款理(lǐ)财化(huà)；二(èr)是提前还贷(dài)规模增加。因为居(jū)民收入(rù)和消费数据不足，暂时无法判断(duàn)消费和(hé)收(shōu)入在4月对(duì)存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财(cái)是4月存(cún)款回落的核心原因，4月理(lǐ)财存量规模环比增加1.26万亿至(zhì)25.5万(wàn)亿，结束了(le)自去年(nián)10月以(yǐ)来的(de)下行趋势，重回扩(kuò)张区间(jiān)。

　　居民增配(pèi)理财等资产是理(lǐ)财风(fēng)险降低(dī)、收(shōu)益(yì)回升和存款利率(lǜ)下滑(huá)共同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强(qiáng)，今年理财市场表(biǎo)现逐步好转，理财产品(pǐn)单位破净率(lǜ)从2022年12月峰值的29.2％持续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑(huá)的(de)存(cún)款利率，存款对(duì)居民的(de)吸引力逐渐减(jiǎn)弱，而理财对居(jū)民(mín)的(de)吸(xī)引力则不断增强。

　　从5月理财规模上看(kàn)，随着破净(jìng)率进一步回落(luò)，居民还(hái)在继续增配理财(cái)产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑的(de)又(yòu)一个原因(yīn)。4月早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百(bǎi)分点，相比(bǐ)于3月(yuè)上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是因(yīn)为首(shǒu)套(tào)房利率还在下降，居民提前还反函数的性质是什么意思，反函数得性质贷以(yǐ)降低成(chéng)本，4月沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低首套房利率，贝(bèi)壳研究院数反函数的性质是什么意思，反函数得性质据显示百城首(shǒu)套(tào)主流(liú)房贷(dài)利率平(píng)均为4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策(cè)放(fàng)松后(hòu)，1、2月(yuè)份(fèn)部分积压的还贷(dài)业(yè)务在3、4月(yuè)份(fèn)办(bàn)理，这会推动提前还贷规模走高。

　　总的来(lái)说(shuō)，随着理财市场(chǎng)好(hǎo)转，此(cǐ)前因居民(mín)少(shǎo)消费、少(shǎo)投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开(kāi)始部分回流理(lǐ)财(cái)市(shì)场了，且5月初这一趋势(shì)还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续几(jǐ)个月里(lǐ)或继续成为(wèi)超额(é)存(cún)款的主要流向。

　　五一旅游人均(jūn)消费水(shuǐ)平(píng)未见明显改(gǎi)善或部(bù)分表明当下居(jū)民消费(fèi)意(yì)愿(yuàn)依(yī)旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有(yǒu)分化且并非(fēi)主要来(lái)自消费，后续超额储蓄(xù)对消费(fèi)的支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能(néng)否(fǒu)转化成(chéng)超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期积压的购(gòu)房需(xū)求逐渐释放，房地(dì)产销售目前已经(jīng)有走弱(ruò)迹象(xiàng)，地产短期或(huò)不会(huì)成为(wèi)超储的主要(yào)流向。但是因(yīn)为按揭利率存(cún)在(zài)明显(xiǎn)利(lì)差，居(jū)民(mín)提前(qián)还(hái)贷(dài)行(xíng)为或将延续。从这个角度来看，主要因为(wèi)少(shǎo)买(mǎi)房、少(shǎo)投资而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财市场环境(jìng)好转(zhuǎn)和存款利(lì)率下滑的背景下(xià)或将(jiāng)继(jì)续回流到理财市场。

　　1 存(cún)款同比(bǐ)增速使用金融机(jī)构住户存款余额+4月新增来进(jìn)行(xíng)估算

　　2早偿率是指在个人住房抵押贷款中债务人提前(qián)偿付的金额在资产池未偿(cháng)本金余(yú)额的(de)占比

　　风险提示

　　地产销(xiāo)售(shòu)变(biàn)动超预期(qī)，超额储(chǔ)蓄释(shì)放(fàng)弱于预期，理财(cái)市场波动(dòng)加(jiā)大

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