5月13日，年内(nèi)首(shǒu)只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其(qí)累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则小公(gōng)告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市场(chǎng)关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年(nián)一(yī)季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中(zhōng)国基(jī)金报(bào)采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析(xī)“中特估(gū)”这些(xiē)焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红(hóng)利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启(qǐ)动“比例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近(jìn)期银行股大涨的(de)一(yī)个催化因素就是积(jī)极推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成(chéng)为引爆行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中特(tè)估有可(kě)能独领风(fēng)骚(sāo)。”万家(jiā)基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经理杨振建就表(biǎo)示，近期密集申报的(de)国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉(shè)及“股上尉是什么级别，上尉是连长还是营长东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情(qíng)进一步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募(mù)基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期(qī)多(duō)只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申(shēn)报(bào)和(hé)发(fā)行(xíng)，行情火热(rè)下将为市(shì)场带(dài)来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此外(wài)，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基(jī)金积(jī)极(jí)布局(jú)央国(guó)企主(zhǔ)题(tí)基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央(yāng)国企投资(zī)。另一(yī)方(fāng)面是(shì)落(luò)实公募基金行业(yè)高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将(jiāng)为(wèi)央企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带(dài)来(lái)增量资金，提升交易(yì)活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能(néng)源(yuán)等前期热门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己目(mù)前重(zhòng)点(diǎn)关注三大行业，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或地(dì)方国资所在的行业，民营(yíng)企(qǐ)业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年(nián)会有重大(dà)的向上变化(huà)的机(jī)会，比如火电(diàn)，会(huì)受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的(de)推进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会进入(rù)一(yī)个提质增效、释放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面(miàn)的(de)，和他过去1至2年研究投资思(sī)路也(yě)非(fēi)常吻合(hé)，为在(zài)下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表(biǎo)示(shì)，第一阶段也(yě)就是(shì)今年以数字(zì)经济和“一带一(yī)路”的主题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年，在(zài)主题性机(jī)会消散以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央经营管理价(jià)值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未(wèi)来两年体现在每一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经(jīng)营层面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向(xiàng)变(biàn)化的个股(gǔ)提前进(jìn)行布局(jú)，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经(jīng)显(xiǎn)露出不(bù)少(shǎo)基金(jīn)在行动。国(guó)金证(zhèng)券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏(piān)股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述(shù)数(shù)据(jù)显示(shì)，根据(jù)偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例，一季度超过(guò)30％的(de)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主动加仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募(mù)基金对港股(gǔ)央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比(bǐ)重达(dá)到2019年以来(lái)的(de)新(xīn)高，港(gǎng)股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港股持股总市值的(de)比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国(guó)央企专(zhuān)门(mén)的股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门(mén)构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一(yī)方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究员(yuán)过去对国央(yāng)企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考察国央企，并且需要利(lì)用(yòng)当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的契机(jī)，多(duō)花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融(róng)通基(jī)金在行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企(qǐ)构建专门的股(gǔ)票库，并进行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其实地调研的(de)的(de)成(chéng)果，了解(jiě)国(guó)央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结(jié)合行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深(shēn)刻的认识(shí)：首先要认(rèn)识市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发(fā)展能力(lì)等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明(míng)中国(guó)元(yuán)素和发(fā)展阶段特征，“中特估(gū)”应该(gāi)是在此基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符合国家战略导向的(de)估(gū)值体系，而不是简单套用国外(wài上尉是什么级别，上尉是连长还是营长)的传统估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提(tí)法(fǎ)，但是(shì)这个概念所涉及到的行业和公司，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经理章恒表示，万(wàn)家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传(chuán)统产业(yè)的(de)变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑等多(duō)个领域，因此也是一(yī)定(dìng)能够抓住中特估这波行情的(de)机会的。同(tóng)时(shí)，随着(zhe)时(shí)局的变化(huà)，也在(zài)增加相(xiāng)关行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体系是资本市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确该体系的框(kuāng)架是第(dì)一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指标也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也(yě)提(tí)醒，人为的拔(bá)估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区，市场化认可(kě)是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的(de)支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展(zhǎn)要(yào)符合国家(jiā)战略发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受(shòu)访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国央(yāng)企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体现企业的(de)社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有企业承(chéng)担(dān)社会价(jià)值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首要任(rèn)务就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估(gū)值体系，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略价值。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步(bù)的企业(yè)社会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上(shàng)市(shì)公(gōng)司环境、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企业价值(zhí)的(de)可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对(duì)企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的(de)重大意义，重(zhòng)视稳定(dìng)的(de)现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升企业内在(zài)价值的积极作用(yòng)，这(zhè)样(yàng)有利于提高估(gū)值定价模型的(de)科学(xué)性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等(děng)实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业(yè)现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分析(xī)在估值思维(wéi)、估值结论、估值(zhí)判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他(tā)认为其包括(kuò)产业链上(shàng)下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和可(kě)持(chí)续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与企业价值的关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值(zhí)结(jié)论和判断的影(yǐng)响上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与(yǔ)传(chuán)统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了更好地(dì)适(shì)应中国的市(shì)场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可以使(shǐ)用。

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