文：天风宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永(yǒng)乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿元(yuán)，这是居(jū)民存款在连续13个月同比(bǐ)多增后，首次(cì)回(huí)落。

　　在(zài)过去一(yī)年多(duō)时间里，居民部门积攒了一大笔超额储(chǔ)蓄(xù)。今年这笔超额储蓄能否(fǒu)顺利(lì)释放对判断经济和资本(běn)市场走势至关重要(yào)。这里我们尝(cháng)试回答两个(gè)问题。一是4月(yuè)居(jū)民存款同比多减是(shì)不是超额储蓄释放(fàng)的开始？二是这一趋势能否(fǒu)延续？

　　对(duì)上述问(wèn)题的回答取决于存款会受到哪些因素的影响。一般(bān)影(yǐng)响居民存款(kuǎn)的主(zhǔ)要有这(zhè)么(me)几种行为：可(kě)支配收入、消费支(zhī)出(chū)、金(jīn)融资产相关收支(zhī)和房地(dì)产相(xiāng)关收支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资产赎回、购房(fáng)减少会(huì)推动存款增加(jiā)；反之，收入(rù)减少、消费增加(jiā)、认购金融资产、购房增加、提前还贷等则会带动(dòng)存款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少(shǎo)投(tóu)资、少购房(fáng)的结果（详见《超额储(chǔ)蓄(xù)能否(fǒu)转化成超(chāo)额消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放(fàng)缓并(bìng)提前还贷，但因为(wèi)投资、购房等下滑幅度(dù)更大，所以存款(kuǎn)同比大幅(fú)多(duō)增。

　　2023年一季(jì)度居民存款同比多(duō)增2.1万亿则是收入(rù)修(xiū)复(fù)和(hé)理财存款化的结果(guǒ)。

　　一(yī)季度居民人均可(kě)支(zhī)配收入同(tóng)比增长(zhǎng)525元，理财存(cún)续规(guī)模相比于(yú)2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度(dù)放缓等(děng)因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个人(rén)住(zhù)房抵(dǐ)押(yā)贷款支持证(zhèng)券(quàn)）条件(jiàn)早偿(cháng)率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所回(huí)落，即居民提前还款对存款的拖累相(xiāng)比(bǐ)于去年末略有放缓。

　　但是，随(suí)着居民(mín)消费(fèi)和购房行(xíng)为(wèi)修复，其对存款的支(zhī)撑力度减(jiǎn)弱，一季度人(rén)均消(xiāo)费(fèi)支出同比增(zēng)加345元（低于(yú)收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房支出同比多增1575亿元(yuán)。但因(yīn)为(wèi)支撑(chēng)因素的规模更(gèng)大，所以存款继续回升(shēng)。

　　4月和一季度(dù)最核(hé)心的不同在于理(lǐ)财(cái)市场的变化。4月(yuè)居民存款下滑可能的原(yuán)因一是居民存款理(lǐ)财(cái)化(huà)；二是提前(qián)还贷规模(mó)增加(jiā)。因为(wèi)居民收入和消费(fèi)数据(jù)不足，暂时(shí)无法(fǎ)判(pàn)断消费和收入(rù)在(zài)4月(yuè)对存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款回落的核心原因，4月理财存量规模环(huán)比增(zēng)加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了自去年(nián)10月(yuè)以来的下行(xíng)趋势，重回扩(kuò)张区(qū)间。

　　居民(mín)增(zēng)配理财等资产是理(lǐ)财风险降低、收益(yì司马光好学文言文翻译及注释，司马光好学文言文翻译及原文)回升和存款利率下滑共同作(zuò)用的(de)结果。受(shòu)益于债券市场走强，今(jīn)年理财市(shì)场表现逐(zhú)步好(hǎo)转，理(lǐ)财(cái)产(chǎn)品(pǐn)单位破净率从2022年12月(yuè)峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一(yī)时(shí)期下滑的(de)存款利(lì)率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理(lǐ)财对居(jū)民的吸引力则(zé)不断增(zēng)强。

　　从5月理财规(guī)模(mó)上看(kàn)，随着破净率进一步回落(luò)，居(jū)民还在继续增配理财产品(pǐn)，存款理财(cái)化趋(qū)势有望延续。

　　提前还贷(dài)规模扩大是存款(kuǎn)下滑的又(yòu)一个原(yuán)因。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值相比于2月低点上行4.3个百分点，相比于3月上行(xíng)1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前(qián)还(hái)贷力度一是因为首套房利率还在下降，居(jū)民提前还贷以降低成(chéng)本，4月(yuè)沈阳、马鞍山(shān)等多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显示百城首套主流房贷(dài)利率平(píng)均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回(huí)落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份部分积压的还贷(dài)业务在(zài)3、4月份(fèn)办理(lǐ)，这会推动提前(qián)还贷规(guī)模走高。

　　总的来说(shuō)，随着理财市场好转，此前因居民少消费、少投资(zī)、少买(mǎi)房等积攒下来的超额(é)储蓄(xù)已经(jīng)开始部分回流(liú)理(lǐ)财市(shì)场了，且(qiě)5月初这一趋(qū)势还在延续。

　　往后来(lái)看(kàn)，理财(cái)市场和提前还贷在后续几个月里或(huò)继续成为(wèi)超额存款(kuǎn)的主要流(liú)向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅游人均(jūn)消费水(shuǐ)平未见(jiàn)明(míng)显(xiǎn)改(gǎi)善或(huò)部分表(biǎo)明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱(ruò)，考虑到(dào)超额储蓄的(de)持有分化(huà)且并非主要来自消(xiāo)费，后续(xù)超额(é)储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依旧偏弱。（详(xiáng)见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压的购房需求逐渐释(shì)放，房(fáng)地产销售目前已(yǐ)经(jīng)有走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短期(qī)或不会(huì)成为超储的主要(yào)流向。但是因(yīn)为按揭利率存在明显利差，居民(mín)提前还贷行为或将(jiāng)延续。从这个(gè)角(jiǎo)度来看，主要因为少买房、少投资(zī)而(ér)积攒下来的储(chǔ)蓄，在理财(cái)市场(chǎng)环境好转和存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将继续回流到理(lǐ)财市(shì)场。

　　1 存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)增(zēng)速使用金(jīn)融机(jī)构住户(hù)存款余额+4月新增来进(jìn)行估算

　　2早(zǎo)偿率是指在(zài)个人(rén)住房抵押贷(dài)款中债(zhài)务人提前偿付的金额在资产池未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地产销售变(biàn)动超预期，超额储蓄(xù)释放弱于预期，理财市场波动加大

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