5月13日(rì)，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购(gòu)申请份额(é)总(zǒng)额(é)超过(guò)20亿(yì)份发行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估(gū)”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF螺蛳粉去掉酸笋还臭吗，螺蛳粉是汤臭还是笋臭发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早在去(qù)年(nián)底及今(jīn)年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点(diǎn)，中国基金报(bào)采访多位投(tóu)研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等(děng)ETF也将获(huò)批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的(de)央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个(gè)催化因素(sù)就是(shì)积极推介相(xiāng)关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的申报发行，我认为确(què)实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近期密集(jí)申报的(de)国央(yāng)企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持(chí)央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行(xíng)将成为行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发行(xíng)整体(tǐ)平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金，一方面是因为(wèi)新(xīn)一(yī)轮深化国企改革(gé)的大(dà)幕将拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国(guó)企上市公(gōng)司的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参(cān)与到央国(guó)企投资(zī)。另一方面(miàn)是落实(shí)公(gōng)募(mù)基金(jīn)行业高质量发展的(de)要(yào)求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行情明显，中特估(gū)和人工(gōng)智能成为(wèi)两大明(míng)显的主线，而新能(néng)源等前期螺蛳粉去掉酸笋还臭吗，螺蛳粉是汤臭还是笋臭(qī)热门赛(sài)道股冷(lěng)却(què)，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经理章恒(héng)直言(yán)，自己目(mù)前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基(jī)于行业本身(shēn)基本面在(zài)今年会有重(zhòng)大(dà)的向上变化(huà)的机(jī)会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受益(yì)于今年市场成(chéng)交量的放大(dà)，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国有企业(yè)改革的推(tuī)进(jìn)，大(dà)概率这些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他(tā)过(guò)去(qù)1至2年研究投资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中(zhōng)特(tè)估的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判断中特估的机会未来(lái)三(sān)年(nián)分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字经(jīng)济和“一(yī)带一路”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收(shōu)益(yì)率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以后，基于顶层设计(jì)对国(guó)央经营管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我(wǒ)们判断(duàn)经营(yíng)成果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前(qián)在挖(wā)掘(jué)公(gōng)司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个股提前进行布(bù)局，比如医药和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述数(shù)据显示，根(gēn)据偏股主动型基(jī)金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计了各基金主动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市值比例(lì)，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓(cāng)了(le)“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度(dù)主动偏股型公(gōng)募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到(dào)2019年以来的新(xīn)高(gāo)，港股央国企持股总市(shì)值(zhí)占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之(zhī)中，不(bù)少(shǎo)基金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去对国央企的固定思维，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在(zài)行动上，要求研究员将自(zì)己所覆盖行业(yè)的所有国央(yāng)企(qǐ)构建专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)，并进(jìn)行长期跟踪(zōng)，包括考察(chá)其(qí)实地调研的的(de)成果(guǒ)，了解国(guó)央(yāng)企经营思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中(zhōng)特(tè)估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业(yè)结构(gòu)、主体持(chí)续发展能力(lì)等方面所体现(xiàn)的(de)鲜(xiān)明(míng)中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在(zài)此基(jī)础上构建的具有时(shí)代特征和中国特色、符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中特(tè)估是一种(zhǒng)新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和公(gōng)司(sī)，一直在发(fā)生的变化。”万(wàn)家基金经理章(zhāng)恒表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多(duō)个(gè)领域(yù)，因此也是一定(dìng)能够抓住中特估这(zhè)波(bō)行情的(de)机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的(de)变化(huà)，也在增(zēng)加相关行业的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春表示(shì)，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系(xì)是资(zī)本市场使命(mìng)，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的(de)估值体系进行改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需(xū)要(yào)。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一(yī)位的(de)工作(zuò)，合理设置指标也(yě)非常重(zhòng)要，投(tóu)资者(zhě)的认(rèn)可和实施是最(zuì)终该体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备(bèi)长期(qī)价值的(de)基础。不(bù)过，他(tā)也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认(rèn)知(zhī)误区(qū)，市场化认可是(shì)基(jī)本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企(qǐ)是国(guó)民经济的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展要符合国家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会公共责(zé)任等。而这些(xiē)都应该(gāi)考虑进估值体系(xì)之中，也引发市(shì)场关(guān)注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的基金经理认(rèn)为，对(duì)于国央企的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价值，目前(qián)已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国(guó)家战略(lüè)发展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就(jiù)构建(jiàn)中(zhōng)国特色的价值评价(jià)体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东(dōng)权益(yì)出发，现金流(liú)折现为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中(zhōng)国(guó)特(tè)色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值。”博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与评价体系不(bù)断探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中(zhōng)央企业上市公司环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重企(qǐ)业价(jià)值的可持续估(gū)值，要(yào)重视(shì)股东、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企业稳健成长的(de)重大意义，重视稳(wěn)定的(de)现金流、持(chí)续增长的盈利、科技(jì)创新对提升(shēng)企业内在价值(zhí)的积极(jí)作用(yòng)，这样有利于提高估值定价(jià)模型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建等实(shí)务工(gōng)作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化(huà)指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致(zhì)分析(xī)在(zài)估值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化(huà)，尤(yóu)其是估值(zhí)的方(fāng)法(fǎ)和指标上，他(tā)认为其包括产(chǎn)业(yè)链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产(chǎn)业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的(de)关系(xì)。这些因素在对估值结论和(hé)判(pàn)断的(de)影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国(guó)特色(sè)的估(gū)值(zhí)体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了(le)更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可(kě)以使用。

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