王剑，CFA

　　每次银(yín)行股(gǔ)跌至过度低估时，股息率相(xiāng)应提升，会吸引绝(jué)对收益资金买入，股价(jià)也逐步完(wán)成(chéng)筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银行股已上涨半年(nián)，又一次因(yīn)绝对收益资(zī)金追逐高股(gǔ)息而上涨。

　　但(dàn)事实(shí)上，银行业经营层面，也已经悄然发(fā)生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉(jué)得(dé)银行股(gǔ)是这几天才开始上涨，那(nà)么就大(dà)错(cuò)特(tè)错了。事实是：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见底之后，已经持续上涨了(le)足足(zú)半年时间(jiān)了(le)……

　　这段时间(jiān)的银行股涨幅达到27％，其中部分银(yín)行股涨(zhǎng)幅(fú)甚至达到50％以上，非(fēi)常(cháng)可(kě)观。当然，中间(jiān)也不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银行股快速(sù)下跌后，迅速反弹。过完2023年(nián)春节后(hòu)，却冲高回落，调整了(le)近两个月时间(jiān)，跌幅不大，不到(dào)10％。然后(hòu)于3月底开始上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这(zhè)种事情(qíng)并不是第(dì)一次发生。过去银行(xíng)股的(de)大行(xíng)情，都(dōu)是(shì)在(zài)悄无声息中默默上涨的(de)，因为银(yín)行股平时关注度并不高。等到(dào)因几(jǐ)根大线(xiàn)性而吸引大家来关注时，已经涨幅(fú)不小了。

　　上(shàng)一次(cì)类似的事情是2014年。或许(xǔ)经(jīng)历过的人都(dōu)能记(jì)得(dé)，2014年11月，因为一次(cì)比较意(yì)外的(de)“双降”（降(jiàng)息(xī)、降准），金融股拔地而起。但在此之前，银(yín)行(xíng)指标大约在3月见底，然后不声不(bù)响地开始回升，到11月时(shí)，8个月(yuè)左右时(shí)间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次银(yín)行股见底，也有类似(shì)的情况：没有(yǒu)明确利好，没有明确新闻(wén)，银行股(gǔ)却(què)自己慢(màn)慢从(cóng)底部爬起来了。

　　是谁先知先觉(jué)？

　　为行(xíng)情归(guī)因并不(bù)容(róng)易，因为很难验证(zhèng)。如果确(què)实没有实质性(xìng)利好，那么只能从资(zī)金面去猜测(cè)：可能是估(gū)值(zhí)便宜到很多资金愿意(yì)出手了。由于(yú)银行盈利能力非常稳定，估值(zhí)低往往意味着股(gǔ)息(xī)率(lǜ)高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分红率(lǜ)稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低(dī)至一(yī)定(dìng)水(shuǐ)平(píng)时，股息率就会非(fēi)常(cháng)诱人。比如近年(nián)来，大行的(de)ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度(dù)低(dī)至0.5倍以下(xià)，那么计算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一(yī)只票息率6.6％的可转债。如果盈利能力(lì)保持，则后(hòu)续(xù)每年收取6.6％的(de)“利息”，如果股价上涨，还(hái)能享(xiǎng)受资本利得。当(dāng)然，如(rú)果股价再跌，或盈利能(néng)力（ROE）、分红率下(xià)降，则会遭受(shòu)损失。但由于ROE已在底部，近(jìn)期(qī)很难再(zài)降了(le)。因此，这就非常像一张可转债，其市价(jià)下跌时，会(huì)有个估值下(xià)限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价(jiàsimple是什么牌子，simple是什么牌子衣服)值就出(chū)来了(le)。如果这张(zhāng)“可转债”的票息率(lǜ)高到一定程度，显著高(gāo)过一些资金的成本(běn)，那么这些资金自然愿意(yì)参与。

　　这样，银行股就形成一个隐形(xíng)的(de)“估(gū)值底”，当估值低(dī)至一定(dìng)水平时，股息率诱人，就(jiù)会有(yǒu)人(rén)参与。

simple是什么牌子，simple是什么牌子衣服　　当然，这个估(gū)值底在某些情况下会被(bèi)打破，即因为(wèi)一些负面因素(sù)的存在，导致(zhì)市(shì)场先生觉(jué)得银行股的估值或盈(yíng)利(lì)能力还将(jiāng)下行。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息的底(dǐ)部(bù)，可能并没(méi)有什么实质利(lì)好，就是有些看中股(gǔ)息(xī)率的资金默(mò)默买入(rù)，把(bǎ)底部给买出来(lái)了。

　　这(zhè)是些什么样的资金呢？

　　首(shǒu)先可(kě)以排除的就是(shì)以股票型公募(mù)基(jī)金为代(dài)表的(de)机构(gòu)投资(zī)者(zhě)。因为(wèi)他们的考核要求是相对收益，因此在大多(duō)数时(shí)候，他们(men)不会(huì)因(yīn)为股(gǔ)息(xī)率诱人而买入，他们的任务是战胜(shèng)自己(jǐ)基(jī)金的基(jī)准，或者战(zhàn)胜可(kě)比(bǐ)基金同(tóng)仁。所以，即使股(gǔ)息率高，他们也很难做出赚取(qǔ)股息率的决(jué)策，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银(yín)行股从底部(bù)开始悄悄(qiāo)上涨的这段时(shí)间(jiān)，公(gōng)募基金(jīn)参与很低，这(zhè)次也(yě)不(bù)例外(wài)。

　　从数据(jù)上也可验证：从33家银行(xíng)股2022年底基(jī)金持仓比重来看，比重越低，期间（过去半年，后同(tóng)）涨幅(fú)越(yuè)大(dà)，比重越高则涨幅(fú)越小。

　　除了公募(mù)基金(jīn)，其他类似考核的机构投资(zī)者(zhě)也是类似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实(shí)看到，2023年第(dì)一季度较(jiào)上年末，大(dà)部(bù)分A股银行(xíng)股的基(jī)金(jīn)持仓(cāng)比例是下降的，有些个股甚至降幅不小。

　　（一(yī)季(jì)度基(jī)金(jīn)持股比重(zhòng)降幅；单(dān)位：个(gè)百分(fēn)点(diǎn)；来源：WIND）

　　回(huí)顾(gù)第一季(jì)度，银行指数走了(le)个过山车(chē)，先是上涨(zhǎng)，然后春节(jié)后下(xià)跌（这(zhè)段(duàn)时(shí)间刚(gāng)好是人工智能概念(niàn)股(gǔ)大涨，因此机(jī)构投资(zī)者有可能(néng)是(shì)卖出银行(xíng)等股票，换(huàn)仓至(zhì)计算机股(gǔ)票）。到了4月初，人工智能等板块行情(qíng)回落后，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节(jié)后(hòu)的这段(duàn)时间(jiān)，银行股刚好和人(rén)工智能走出了(le)一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如个(gè)人、外(wài)资、自营、保险、资管(guǎn)等，则可能是买(mǎi)入(rù)的(de)。因为这些资金(jīn)不考核相对(duì)收(shōu)益，更多的是追求(qiú)绝对收(shōu)益，因(yīn)此有可能是(shì)高(gāo)股息股票(piào)的青睐(lài)者(zhě)。

　　而决定他们买入的因素(sù)中，资金成本应(yīng)该(gāi)是个重要(yào)因素。目前，我(wǒ)国近期市场利率较低、资金充沛，其他可替代的投资机会较少，因此股息率显得(dé)诱人。同时，美国加息接(jiē)近尾(wěi)声(shēng)，他们的(de)资(zī)金成(chéng)本也(yě)有望下行，我(wǒ)国高股息股票也有吸引(yǐn)力。

　　然后我(wǒ)们(men)通过数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度情况来(lái)看(kàn)，外(wài)资确实在买入大行，并(bìng)且数(shù)量还不(bù)少(shǎo)。不过保险资金却是有进有出，这一点(diǎsimple是什么牌子，simple是什么牌子衣服n)有(yǒu)点(diǎn)与我们预期不符。基金主要在卖出(chū)。此外，还有些一般法人、其(qí)他投资(zī)者在(zài)买入(rù)。

　　（一季度各类投资者持股变化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致(zhì)成(chéng)立，即：在银(yín)行股估值极(jí)低的(de)时候，追求绝对收益的资金买(mǎi)入了高股息率的个股。

　　从散点图(tú)上也(yě)可以清晰看到这一点(diǎn)：

　　因(yīn)此(cǐ)，这次行情，和历史上很多次银行底部启动一样(yàng)，很可能是青睐高股息率的资金(jīn)，买入低(dī)估值、高(gāo)股息率的银行股。而(ér)他们的口味与公募基(jī)金刚(gāng)好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化(huà)

　　以(yǐ)上分析，说明了过去半年的(de)银(yín)行股(gǔ)行情，是(shì)追求绝对(duì)收益(yì)的资金，买入了(le)高股息率的银行股。眼下，很多银行股股息率依然(rán)较(jiào)高，而资金(jīn)面依然宽松，那(nà)么(me)这(zhè)些(xiē)高股息率(lǜ)股票对绝对(duì)收益资金依然是有吸(xī)引力的(de)。

　　那么在银行业的经营层面(miàn)，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾经提出，过去三年(nián)期间的一些特殊(shū)政策，已经出现调(diào)整的迹象，银行业将要(yào)进入(rù)新的均衡(héng)格局。比如，在(zài)普惠小(xiǎo)微领(lǐng)域，过去(qù)几年大行承担了一些监管(guǎn)要求(qiú)，每年普(pǔ)惠小微信贷的增(zēng)长非常(cháng)快，投放利率很低，这对小微金融市场格(gé)局造成了(le)较(jiào)大影响(xiǎng)，尤其是对(duì)一些原来从事小(xiǎo)微业(yè)务的中小银行造成压力。

　　【深(shēn)度】大小行小微金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公(gōng)厅发(fā)布《关(guān)于2023年加力(lì)提(tí)升小(xiǎo)微企(qǐ)业金(jīn)融服务质量的通(tōng)知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作(zuò)要求有(yǒu)了一些调整。比如(rú)，不再提(tí)“两增”（指单户授信总额1000万(wàn)元(yuán)以下小微企业(yè)贷(dài)款同比增(zēng)速(sù)不低于各项贷款(kuǎn)同比增速，有(yǒu)贷款(kuǎn)余额的户数不低于上年同期(qī)水平）要求，不再刚(gāng)性(xìng)要求降低小微信贷利(lì)率(lǜ)，而是(shì)要求“合(hé)理确定贷(dài)款利率”，不再提“应(yīng)延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金融领域(yù)，其他方面的(de)工作要求也陆续从过去三年的阶段性政策(cè)，慢慢回归至常态化(huà)。

　　而银行业这几年由(yóu)于(yú)净(jìng)息差(chà)显著回落(luò)，盈利能(néng)力也渐渐接近合理(lǐ)利润(rùn)底(dǐ)线(xiàn)。因(yīn)为银行业需要(yào)留存一(yī)定的利润(rùn)用于补充资(zī)本，进而支持下一期的信(xìn)贷投放，因此(cǐ)利(lì)润并不(bù)是越(yuè)低(dī)越好，需要维持(chí)一个合(hé)理利(lì)润。而(ér)目前(qián)盈利(lì)能力已经接近这一底线，所(suǒ)以政(zhèng)策(cè)也会相(xiāng)应(yīng)调整(zhěng)了。

　　【随笔】什(shén)么是(shì)银行的合理利润和(hé)合理息(xī)差(chà)

　　可见，行业的(de)一些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没有一种可能：那些买入高(gāo)股(gǔ)息股票的投资者中，真有些(xiē)先(xiān)知先觉者，已经嗅(xiù)到(dào)了不一样(yàng)的味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探(tàn)讨。本文不(bù)是证(zhèng)券研究报(bào)告，不构成任何投资建议，涉及(jí)个股(gǔ)也仅为(wèi)举例或陈述事实(shí)之用，不代(dài)表我们对他们的证券或产品的推荐。具体(tǐ)投资建议(yì)请参考我们(men)的研究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 simple是什么牌子，simple是什么牌子衣服